Tìm kiếm sự chắc chắn trên chuỗi trong bối cảnh bất định vĩ mô: Phân tích ba loại tài sản sinh lãi mã hóa
Khi thế giới ngày càng bất ổn, tâm lý tìm kiếm nơi trú ẩn đang âm thầm quay trở lại. Từ việc giá vàng liên tục lập đỉnh mới đến Bitcoin trở lại trên mức tám mươi nghìn đô la, mỗi lần dự đoán lạm phát được điều chỉnh lên, căng thẳng địa chính trị leo thang hay rào cản thương mại gia tăng, đều có thể trở thành ngòi nổ cho tâm lý thị trường.
Trong bối cảnh như vậy, "độ chắc chắn" đã trở thành một tài sản khan hiếm. Các nhà đầu tư không chỉ tìm kiếm lợi nhuận, mà còn tìm kiếm những tài sản có thể vượt qua sự biến động và có sự hỗ trợ cấu trúc. "Tài sản sinh lãi mã hóa" trong hệ thống tài chính on-chain có thể đại diện cho một hình thái mới của độ chắc chắn này.
Những tài sản mã hóa cam kết lợi tức cố định hoặc biến động này đã quay trở lại tầm nhìn của các nhà đầu tư, trở thành điểm neo tìm kiếm lợi nhuận ổn định trong bối cảnh thị trường bất ổn. Nhưng trong thế giới mã hóa, "lãi suất" không còn chỉ là giá trị thời gian của vốn; nó thường là sản phẩm của thiết kế giao thức và kỳ vọng thị trường tác động lẫn nhau. Lợi suất cao có thể xuất phát từ thu nhập tài sản thực, nhưng cũng có thể che giấu những cơ chế khuyến khích phức tạp. Nếu muốn tìm kiếm "sự chắc chắn" thực sự trong thị trường mã hóa, các nhà đầu tư cần phải phân tích sâu sắc các cơ chế cơ bản.
Kể từ khi Cục Dự trữ Liên bang Mỹ bắt đầu chu kỳ tăng lãi suất vào năm 2022, khái niệm "lãi suất trên chuỗi" dần dần trở nên phổ biến trong công chúng. Đối diện với lãi suất không rủi ro duy trì lâu dài ở mức 4-5% trong thế giới thực, các nhà đầu tư Crypto bắt đầu xem xét lại nguồn thu nhập và cấu trúc rủi ro của tài sản trên chuỗi. Một câu chuyện mới đang dần hình thành — Tài sản Crypto sinh lãi (Yield-bearing Crypto Assets), nó cố gắng xây dựng các sản phẩm tài chính "cạnh tranh với môi trường lãi suất vĩ mô" trên chuỗi.
Nguồn thu nhập của các tài sản sinh lãi khác nhau hoàn toàn khác biệt. Từ dòng tiền "tự sản xuất" của chính giao thức, đến ảo tưởng thu nhập phụ thuộc vào động lực bên ngoài, rồi đến việc kết nối và chuyển giao hệ thống lãi suất ngoài chuỗi, cấu trúc khác nhau phản ánh tính bền vững và cơ chế định giá rủi ro hoàn toàn khác nhau. Hiện tại, tài sản sinh lãi trong các ứng dụng phi tập trung (DApp) có thể được chia thành ba loại: thu nhập bên ngoài, thu nhập nội sinh và tài sản thế giới thực (RWA) liên kết.
Lợi nhuận ngoại sinh: Ảo giác lãi suất do trợ cấp thúc đẩy
Sự gia tăng của lợi nhuận bên ngoài là hình ảnh thu nhỏ của logic tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu phát triển DeFi. Trong bối cảnh thiếu nhu cầu người dùng trưởng thành và dòng tiền thực sự, thị trường đã thay thế bằng "ảo tưởng khuyến khích". Giống như các nền tảng chia sẻ taxi sớm đã sử dụng trợ cấp để thu hút người dùng, Compound đã khởi đầu "khai thác thanh khoản" và sau đó nhiều hệ sinh thái đã lần lượt tung ra các khuyến khích token khổng lồ, cố gắng thu hút sự chú ý của người dùng và tài sản khóa bằng cách "đưa ra lợi nhuận".
Tuy nhiên, loại trợ cấp này về bản chất giống như một hoạt động ngắn hạn mà thị trường vốn "trả tiền" cho các chỉ số tăng trưởng, chứ không phải là một mô hình lợi nhuận bền vững. Nó từng trở thành tiêu chuẩn cho việc khởi động lạnh các giao thức mới - bất kể là Layer2, chuỗi công khai mô-đun, hay LSDfi, SocialFi, logic khuyến khích đều giống nhau: phụ thuộc vào dòng tiền mới hoặc lạm phát token, cấu trúc gần giống như "Ponzi". Nền tảng thu hút người dùng gửi tiền bằng cách cung cấp lợi suất cao, sau đó thông qua các "quy tắc mở khóa" phức tạp để trì hoãn việc chi trả. Những lợi suất hàng năm vài trăm, vài nghìn thường chỉ là token được nền tảng "in" ra từ không khí.
Sự cố Terra vào năm 2022 chính là như vậy: hệ sinh thái này cung cấp lợi suất hàng năm lên đến 20% cho tiền gửi UST ổn định thông qua giao thức Anchor, thu hút rất nhiều người dùng. Lợi suất chủ yếu dựa vào trợ cấp bên ngoài chứ không phải vào thu nhập thực tế từ bên trong hệ sinh thái.
Kinh nghiệm lịch sử cho thấy, một khi động lực bên ngoài yếu đi, một lượng lớn token trợ cấp sẽ bị bán tháo, làm tổn hại đến niềm tin của người dùng, gây ra sự suy giảm theo hình thức xoắn ốc tử thần giữa TVL và giá token. Dữ liệu cho thấy, sau khi cơn sốt DeFi Summer năm 2022 hạ nhiệt, khoảng 30% giá trị vốn hóa thị trường của các dự án DeFi đã giảm hơn 90%, phần lớn liên quan đến việc trợ cấp quá cao.
Các nhà đầu tư nếu muốn tìm kiếm "dòng tiền ổn định", cần phải cẩn thận hơn về việc có tồn tại cơ chế tạo ra giá trị thực sự nào đằng sau lợi nhuận. Việc hứa hẹn lợi nhuận ngày hôm nay bằng lạm phát trong tương lai cuối cùng không phải là một mô hình kinh doanh bền vững.
Lợi nhuận nội sinh: Phân phối lại giá trị sử dụng
Nói một cách đơn giản, lợi nhuận nội sinh là doanh thu mà giao thức tự tạo ra và phân phối cho người dùng thông qua các hoạt động kinh doanh thực tế. Nó không phụ thuộc vào việc phát hành token để thu hút người dùng hay trợ cấp từ bên ngoài, mà tự nhiên phát sinh từ các hoạt động kinh doanh thực, như lãi suất cho vay, phí giao dịch, thậm chí là tiền phạt trong quá trình thanh lý vi phạm hợp đồng. Những khoản thu này tương tự như "cổ tức" trong tài chính truyền thống, được gọi là dòng tiền mã hóa "giống như cổ tức".
Đặc điểm lớn nhất của loại lợi nhuận này là tính khép kín và tính bền vững: logic kiếm tiền rõ ràng, cấu trúc khỏe mạnh hơn. Chỉ cần giao thức hoạt động, có người dùng sử dụng, thì có thể tạo ra doanh thu, không cần phụ thuộc vào dòng tiền nóng của thị trường hay động lực lạm phát để duy trì hoạt động.
Hiểu cơ chế "tạo máu" của nó, thì mới có thể đánh giá chính xác hơn về tính chắc chắn của lợi nhuận. Thu nhập nội sinh có thể được chia thành ba nguyên mẫu:
"Chênh lệch lãi suất vay mượn": Đây là mô hình phổ biến và dễ hiểu nhất trong giai đoạn đầu của DeFi. Người dùng gửi tiền vào giao thức vay mượn, giao thức này sẽ ghép đôi các bên vay và cho vay để kiếm chênh lệch lãi suất. Bản chất tương tự như mô hình "gửi và vay" của ngân hàng truyền thống. Cơ chế này có cấu trúc minh bạch, hoạt động hiệu quả, nhưng mức lợi nhuận liên quan chặt chẽ đến tâm lý thị trường.
"Loại hoàn trả phí giao dịch": Cơ chế này gần giống với việc chia cổ tức cho cổ đông trong các công ty truyền thống hoặc cấu trúc hoàn trả theo tỷ lệ doanh thu cho các đối tác cụ thể. Giao thức sẽ hoàn trả một phần doanh thu hoạt động (như phí giao dịch) cho những người tham gia đã cung cấp hỗ trợ tài nguyên, chẳng hạn như nhà cung cấp thanh khoản hoặc người đặt cọc token. Phần thưởng của họ gắn liền trực tiếp với khối lượng giao dịch của giao thức, và khả năng ổn định và chống lại rủi ro chu kỳ thường không vững chắc như mô hình cho vay.
"Dịch vụ theo giao thức" thu nhập: Đây là loại thu nhập nội sinh sáng tạo nhất trong tài chính mã hóa, logic tương tự như mô hình mà các nhà cung cấp dịch vụ hạ tầng trong thương mại truyền thống cung cấp dịch vụ chính và thu phí. Lấy EigenLayer làm ví dụ, giao thức thông qua cơ chế "đặt cọc lại" cung cấp hỗ trợ an ninh cho các hệ thống khác và nhận được phần thưởng. Loại thu nhập này đến từ việc định giá thị trường khả năng phục vụ của giao thức, thể hiện giá trị thị trường của hạ tầng trên chuỗi như một "hàng hóa công cộng". Hình thức phần thưởng đa dạng, có thể bao gồm điểm mã thông báo, quyền quản trị, v.v., thể hiện sự đổi mới cấu trúc mạnh mẽ và tính lâu dài.
Lãi suất thực trên chuỗi: Sự trỗi dậy của RWA và stablecoin tính lãi
Hiện nay, ngày càng nhiều vốn trên thị trường bắt đầu theo đuổi một cơ chế hoàn vốn ổn định và có thể dự đoán hơn: tài sản trên chuỗi được neo vào lãi suất thế giới thực. Cốt lõi của logic này là: kết nối stablecoin trên chuỗi hoặc tài sản mã hóa với các công cụ tài chính rủi ro thấp ngoài chuỗi, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ ngắn hạn, quỹ thị trường tiền tệ hoặc tín dụng tổ chức, từ đó giữ được tính linh hoạt của tài sản mã hóa trong khi thu được "lãi suất xác định từ thế giới tài chính truyền thống".
Đồng thời, stablecoin tính lãi như một hình thái phát sinh của RWA cũng bắt đầu nổi lên. Khác với stablecoin truyền thống, loại tài sản này không bị động neo vào đô la Mỹ, mà chủ động kết nối lợi nhuận ngoài chuỗi vào chính token. Điển hình như USDM và USDY, tính lãi hàng ngày, nguồn lợi nhuận đến từ trái phiếu chính phủ ngắn hạn. Bằng cách đầu tư vào trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ, cung cấp cho người dùng lợi nhuận ổn định, tỷ suất lợi nhuận gần 4%, cao hơn so với tài khoản tiết kiệm truyền thống.
Chúng cố gắng định hình lại logic sử dụng "đồng đô la kỹ thuật số", khiến nó giống như một "tài khoản lãi suất" on-chain.
Dưới ảnh hưởng của sự kết nối từ RWA, RWA+PayFi cũng là một kịch bản đáng chú ý trong tương lai: tích hợp trực tiếp các tài sản sinh lợi ổn định vào công cụ thanh toán, phá vỡ sự phân chia nhị nguyên giữa "tài sản" và "tính thanh khoản". Một mặt, người dùng có thể tận hưởng lợi tức trong khi nắm giữ mã hóa, mặt khác, các kịch bản thanh toán cũng không cần hy sinh hiệu suất vốn. Các sản phẩm này không chỉ nâng cao sức hấp dẫn của mã hóa trong giao dịch thực tế, mà còn mở ra các kịch bản sử dụng mới cho stablecoin - từ "đô la trong tài khoản" chuyển thành "vốn trong dòng chảy".
Ba chỉ số để tìm kiếm tài sản sinh lãi bền vững
Sự tiến hóa logic của "tài sản sinh lãi mã hóa" thực sự phản ánh quá trình thị trường dần trở lại với lý trí, định nghĩa lại "doanh thu bền vững". Từ những động lực lạm phát cao ban đầu, trợ cấp token quản trị, đến nay ngày càng nhiều giao thức nhấn mạnh khả năng tự tạo ra lợi nhuận của mình cũng như kết nối với đường cong lợi nhuận ngoài chuỗi, thiết kế cấu trúc đang thoát khỏi giai đoạn "hút vốn theo kiểu nội bộ" thô sơ, chuyển sang định giá rủi ro minh bạch và tinh vi hơn.
Đặc biệt là trong bối cảnh lãi suất vĩ mô duy trì ở mức cao, hệ thống mã hóa muốn tham gia vào cuộc cạnh tranh vốn toàn cầu, phải xây dựng được "tính hợp lý của lợi suất" và "logic phù hợp về tính thanh khoản" mạnh mẽ hơn. Đối với các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận ổn định, ba chỉ số dưới đây có thể đánh giá hiệu quả tính bền vững của tài sản sinh lãi:
Nguồn lợi nhuận có "nội sinh" bền vững không? Tài sản sinh lợi thực sự có tính cạnh tranh, lợi nhuận nên đến từ các hoạt động của chính giao thức, chẳng hạn như lãi suất cho vay, phí giao dịch, v.v. Nếu lợi nhuận chủ yếu dựa vào trợ cấp và khuyến khích ngắn hạn, thì giống như "đánh trống truyền hoa": trợ cấp còn đó, lợi nhuận còn đó; khi trợ cấp dừng lại, tiền sẽ ra đi. Hành động "trợ cấp" ngắn hạn này một khi trở thành khuyến khích dài hạn, sẽ tiêu hao vốn của dự án, và rất dễ rơi vào vòng xoáy tử thần của việc giảm TVL và giá trị đồng tiền.
Cấu trúc có minh bạch không? Niềm tin trên chuỗi đến từ sự công khai và minh bạch. Khi nhà đầu tư rời khỏi môi trường đầu tư quen thuộc, họ nên làm thế nào để phân biệt? Dòng tiền trên chuỗi có rõ ràng không? Việc phân bổ lãi suất có thể xác minh không? Có tồn tại rủi ro quản lý tập trung không? Nếu những vấn đề này không được làm rõ, thì tất cả đều thuộc về hoạt động hộp đen, làm cho hệ thống lộ ra điểm yếu của mình. Cấu trúc sản phẩm tài chính rõ ràng và cơ chế công khai, có thể truy xuất trên chuỗi mới thực sự là bảo đảm cơ bản.
Lợi nhuận có xứng đáng với chi phí cơ hội thực tế không? Trong bối cảnh Cục Dự trữ Liên bang duy trì lãi suất cao, nếu lợi tức từ các sản phẩm on-chain thấp hơn lợi suất trái phiếu chính phủ, thì chắc chắn sẽ khó thu hút vốn hợp lý. Nếu có thể neo lợi nhuận on-chain vào các tiêu chuẩn thực tế như T-Bill, không chỉ ổn định hơn mà còn có thể trở thành "tham khảo lãi suất" trên chuỗi.
Tuy nhiên, ngay cả "tài sản sinh lãi" cũng không bao giờ là tài sản không có rủi ro thực sự. Cấu trúc lợi nhuận của chúng dù có ổn định đến đâu, vẫn cần cảnh giác với các rủi ro kỹ thuật, tuân thủ và tính thanh khoản trong cấu trúc on-chain. Từ việc liệu logic thanh lý có đủ hay không, đến việc quản trị giao thức có tập trung hay không, và liệu các sắp xếp lưu ký tài sản đứng sau RWA có minh bạch và có thể truy dấu hay không, tất cả đều quyết định xem "lợi nhuận chắc chắn" có thực sự có khả năng quy đổi hay không.
Không chỉ vậy, thị trường tài sản sinh lãi trong tương lai có thể là một cuộc tái cấu trúc "cấu trúc thị trường tiền tệ" trên chuỗi. Trong tài chính truyền thống, thị trường tiền tệ đảm nhận chức năng cốt lõi trong việc định giá vốn thông qua cơ chế neo lãi suất. Còn bây giờ, thế giới trên chuỗi đang dần thiết lập "mức lãi suất tham chiếu" và khái niệm "lợi suất không rủi ro" của riêng mình, một trật tự tài chính dày dạn hơn đang được hình thành.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
13 thích
Phần thưởng
13
7
Chia sẻ
Bình luận
0/400
AirdropworkerZhang
· 20giờ trước
Cần thận trọng với sự chắc chắn.
Xem bản gốcTrả lời0
SigmaValidator
· 20giờ trước
Nói rõ về đợt lợi tức lãi suất này
Xem bản gốcTrả lời0
GasFeeCry
· 20giờ trước
Cố định mới là đại ca thực sự
Xem bản gốcTrả lời0
SignatureVerifier
· 20giờ trước
Lợi nhuận trông có vẻ không tệ.
Xem bản gốcTrả lời0
OPsychology
· 20giờ trước
Lợi nhuận ổn định và được đảm bảo
Xem bản gốcTrả lời0
StablecoinArbitrageur
· 20giờ trước
Lợi suất điều chỉnh rủi ro
Xem bản gốcTrả lời0
SchroedingersFrontrun
· 20giờ trước
Lợi nhuận không mất còn phải xem thế giới tiền điện tử
Phân tích ba loại tài sản sinh lãi mã hóa: Tìm kiếm sự chắc chắn trong đầu tư on-chain
Tìm kiếm sự chắc chắn trên chuỗi trong bối cảnh bất định vĩ mô: Phân tích ba loại tài sản sinh lãi mã hóa
Khi thế giới ngày càng bất ổn, tâm lý tìm kiếm nơi trú ẩn đang âm thầm quay trở lại. Từ việc giá vàng liên tục lập đỉnh mới đến Bitcoin trở lại trên mức tám mươi nghìn đô la, mỗi lần dự đoán lạm phát được điều chỉnh lên, căng thẳng địa chính trị leo thang hay rào cản thương mại gia tăng, đều có thể trở thành ngòi nổ cho tâm lý thị trường.
Trong bối cảnh như vậy, "độ chắc chắn" đã trở thành một tài sản khan hiếm. Các nhà đầu tư không chỉ tìm kiếm lợi nhuận, mà còn tìm kiếm những tài sản có thể vượt qua sự biến động và có sự hỗ trợ cấu trúc. "Tài sản sinh lãi mã hóa" trong hệ thống tài chính on-chain có thể đại diện cho một hình thái mới của độ chắc chắn này.
Những tài sản mã hóa cam kết lợi tức cố định hoặc biến động này đã quay trở lại tầm nhìn của các nhà đầu tư, trở thành điểm neo tìm kiếm lợi nhuận ổn định trong bối cảnh thị trường bất ổn. Nhưng trong thế giới mã hóa, "lãi suất" không còn chỉ là giá trị thời gian của vốn; nó thường là sản phẩm của thiết kế giao thức và kỳ vọng thị trường tác động lẫn nhau. Lợi suất cao có thể xuất phát từ thu nhập tài sản thực, nhưng cũng có thể che giấu những cơ chế khuyến khích phức tạp. Nếu muốn tìm kiếm "sự chắc chắn" thực sự trong thị trường mã hóa, các nhà đầu tư cần phải phân tích sâu sắc các cơ chế cơ bản.
Kể từ khi Cục Dự trữ Liên bang Mỹ bắt đầu chu kỳ tăng lãi suất vào năm 2022, khái niệm "lãi suất trên chuỗi" dần dần trở nên phổ biến trong công chúng. Đối diện với lãi suất không rủi ro duy trì lâu dài ở mức 4-5% trong thế giới thực, các nhà đầu tư Crypto bắt đầu xem xét lại nguồn thu nhập và cấu trúc rủi ro của tài sản trên chuỗi. Một câu chuyện mới đang dần hình thành — Tài sản Crypto sinh lãi (Yield-bearing Crypto Assets), nó cố gắng xây dựng các sản phẩm tài chính "cạnh tranh với môi trường lãi suất vĩ mô" trên chuỗi.
Nguồn thu nhập của các tài sản sinh lãi khác nhau hoàn toàn khác biệt. Từ dòng tiền "tự sản xuất" của chính giao thức, đến ảo tưởng thu nhập phụ thuộc vào động lực bên ngoài, rồi đến việc kết nối và chuyển giao hệ thống lãi suất ngoài chuỗi, cấu trúc khác nhau phản ánh tính bền vững và cơ chế định giá rủi ro hoàn toàn khác nhau. Hiện tại, tài sản sinh lãi trong các ứng dụng phi tập trung (DApp) có thể được chia thành ba loại: thu nhập bên ngoài, thu nhập nội sinh và tài sản thế giới thực (RWA) liên kết.
Lợi nhuận ngoại sinh: Ảo giác lãi suất do trợ cấp thúc đẩy
Sự gia tăng của lợi nhuận bên ngoài là hình ảnh thu nhỏ của logic tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu phát triển DeFi. Trong bối cảnh thiếu nhu cầu người dùng trưởng thành và dòng tiền thực sự, thị trường đã thay thế bằng "ảo tưởng khuyến khích". Giống như các nền tảng chia sẻ taxi sớm đã sử dụng trợ cấp để thu hút người dùng, Compound đã khởi đầu "khai thác thanh khoản" và sau đó nhiều hệ sinh thái đã lần lượt tung ra các khuyến khích token khổng lồ, cố gắng thu hút sự chú ý của người dùng và tài sản khóa bằng cách "đưa ra lợi nhuận".
Tuy nhiên, loại trợ cấp này về bản chất giống như một hoạt động ngắn hạn mà thị trường vốn "trả tiền" cho các chỉ số tăng trưởng, chứ không phải là một mô hình lợi nhuận bền vững. Nó từng trở thành tiêu chuẩn cho việc khởi động lạnh các giao thức mới - bất kể là Layer2, chuỗi công khai mô-đun, hay LSDfi, SocialFi, logic khuyến khích đều giống nhau: phụ thuộc vào dòng tiền mới hoặc lạm phát token, cấu trúc gần giống như "Ponzi". Nền tảng thu hút người dùng gửi tiền bằng cách cung cấp lợi suất cao, sau đó thông qua các "quy tắc mở khóa" phức tạp để trì hoãn việc chi trả. Những lợi suất hàng năm vài trăm, vài nghìn thường chỉ là token được nền tảng "in" ra từ không khí.
Sự cố Terra vào năm 2022 chính là như vậy: hệ sinh thái này cung cấp lợi suất hàng năm lên đến 20% cho tiền gửi UST ổn định thông qua giao thức Anchor, thu hút rất nhiều người dùng. Lợi suất chủ yếu dựa vào trợ cấp bên ngoài chứ không phải vào thu nhập thực tế từ bên trong hệ sinh thái.
Kinh nghiệm lịch sử cho thấy, một khi động lực bên ngoài yếu đi, một lượng lớn token trợ cấp sẽ bị bán tháo, làm tổn hại đến niềm tin của người dùng, gây ra sự suy giảm theo hình thức xoắn ốc tử thần giữa TVL và giá token. Dữ liệu cho thấy, sau khi cơn sốt DeFi Summer năm 2022 hạ nhiệt, khoảng 30% giá trị vốn hóa thị trường của các dự án DeFi đã giảm hơn 90%, phần lớn liên quan đến việc trợ cấp quá cao.
Các nhà đầu tư nếu muốn tìm kiếm "dòng tiền ổn định", cần phải cẩn thận hơn về việc có tồn tại cơ chế tạo ra giá trị thực sự nào đằng sau lợi nhuận. Việc hứa hẹn lợi nhuận ngày hôm nay bằng lạm phát trong tương lai cuối cùng không phải là một mô hình kinh doanh bền vững.
Lợi nhuận nội sinh: Phân phối lại giá trị sử dụng
Nói một cách đơn giản, lợi nhuận nội sinh là doanh thu mà giao thức tự tạo ra và phân phối cho người dùng thông qua các hoạt động kinh doanh thực tế. Nó không phụ thuộc vào việc phát hành token để thu hút người dùng hay trợ cấp từ bên ngoài, mà tự nhiên phát sinh từ các hoạt động kinh doanh thực, như lãi suất cho vay, phí giao dịch, thậm chí là tiền phạt trong quá trình thanh lý vi phạm hợp đồng. Những khoản thu này tương tự như "cổ tức" trong tài chính truyền thống, được gọi là dòng tiền mã hóa "giống như cổ tức".
Đặc điểm lớn nhất của loại lợi nhuận này là tính khép kín và tính bền vững: logic kiếm tiền rõ ràng, cấu trúc khỏe mạnh hơn. Chỉ cần giao thức hoạt động, có người dùng sử dụng, thì có thể tạo ra doanh thu, không cần phụ thuộc vào dòng tiền nóng của thị trường hay động lực lạm phát để duy trì hoạt động.
Hiểu cơ chế "tạo máu" của nó, thì mới có thể đánh giá chính xác hơn về tính chắc chắn của lợi nhuận. Thu nhập nội sinh có thể được chia thành ba nguyên mẫu:
"Chênh lệch lãi suất vay mượn": Đây là mô hình phổ biến và dễ hiểu nhất trong giai đoạn đầu của DeFi. Người dùng gửi tiền vào giao thức vay mượn, giao thức này sẽ ghép đôi các bên vay và cho vay để kiếm chênh lệch lãi suất. Bản chất tương tự như mô hình "gửi và vay" của ngân hàng truyền thống. Cơ chế này có cấu trúc minh bạch, hoạt động hiệu quả, nhưng mức lợi nhuận liên quan chặt chẽ đến tâm lý thị trường.
"Loại hoàn trả phí giao dịch": Cơ chế này gần giống với việc chia cổ tức cho cổ đông trong các công ty truyền thống hoặc cấu trúc hoàn trả theo tỷ lệ doanh thu cho các đối tác cụ thể. Giao thức sẽ hoàn trả một phần doanh thu hoạt động (như phí giao dịch) cho những người tham gia đã cung cấp hỗ trợ tài nguyên, chẳng hạn như nhà cung cấp thanh khoản hoặc người đặt cọc token. Phần thưởng của họ gắn liền trực tiếp với khối lượng giao dịch của giao thức, và khả năng ổn định và chống lại rủi ro chu kỳ thường không vững chắc như mô hình cho vay.
"Dịch vụ theo giao thức" thu nhập: Đây là loại thu nhập nội sinh sáng tạo nhất trong tài chính mã hóa, logic tương tự như mô hình mà các nhà cung cấp dịch vụ hạ tầng trong thương mại truyền thống cung cấp dịch vụ chính và thu phí. Lấy EigenLayer làm ví dụ, giao thức thông qua cơ chế "đặt cọc lại" cung cấp hỗ trợ an ninh cho các hệ thống khác và nhận được phần thưởng. Loại thu nhập này đến từ việc định giá thị trường khả năng phục vụ của giao thức, thể hiện giá trị thị trường của hạ tầng trên chuỗi như một "hàng hóa công cộng". Hình thức phần thưởng đa dạng, có thể bao gồm điểm mã thông báo, quyền quản trị, v.v., thể hiện sự đổi mới cấu trúc mạnh mẽ và tính lâu dài.
Lãi suất thực trên chuỗi: Sự trỗi dậy của RWA và stablecoin tính lãi
Hiện nay, ngày càng nhiều vốn trên thị trường bắt đầu theo đuổi một cơ chế hoàn vốn ổn định và có thể dự đoán hơn: tài sản trên chuỗi được neo vào lãi suất thế giới thực. Cốt lõi của logic này là: kết nối stablecoin trên chuỗi hoặc tài sản mã hóa với các công cụ tài chính rủi ro thấp ngoài chuỗi, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ ngắn hạn, quỹ thị trường tiền tệ hoặc tín dụng tổ chức, từ đó giữ được tính linh hoạt của tài sản mã hóa trong khi thu được "lãi suất xác định từ thế giới tài chính truyền thống".
Đồng thời, stablecoin tính lãi như một hình thái phát sinh của RWA cũng bắt đầu nổi lên. Khác với stablecoin truyền thống, loại tài sản này không bị động neo vào đô la Mỹ, mà chủ động kết nối lợi nhuận ngoài chuỗi vào chính token. Điển hình như USDM và USDY, tính lãi hàng ngày, nguồn lợi nhuận đến từ trái phiếu chính phủ ngắn hạn. Bằng cách đầu tư vào trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ, cung cấp cho người dùng lợi nhuận ổn định, tỷ suất lợi nhuận gần 4%, cao hơn so với tài khoản tiết kiệm truyền thống.
Chúng cố gắng định hình lại logic sử dụng "đồng đô la kỹ thuật số", khiến nó giống như một "tài khoản lãi suất" on-chain.
Dưới ảnh hưởng của sự kết nối từ RWA, RWA+PayFi cũng là một kịch bản đáng chú ý trong tương lai: tích hợp trực tiếp các tài sản sinh lợi ổn định vào công cụ thanh toán, phá vỡ sự phân chia nhị nguyên giữa "tài sản" và "tính thanh khoản". Một mặt, người dùng có thể tận hưởng lợi tức trong khi nắm giữ mã hóa, mặt khác, các kịch bản thanh toán cũng không cần hy sinh hiệu suất vốn. Các sản phẩm này không chỉ nâng cao sức hấp dẫn của mã hóa trong giao dịch thực tế, mà còn mở ra các kịch bản sử dụng mới cho stablecoin - từ "đô la trong tài khoản" chuyển thành "vốn trong dòng chảy".
Ba chỉ số để tìm kiếm tài sản sinh lãi bền vững
Sự tiến hóa logic của "tài sản sinh lãi mã hóa" thực sự phản ánh quá trình thị trường dần trở lại với lý trí, định nghĩa lại "doanh thu bền vững". Từ những động lực lạm phát cao ban đầu, trợ cấp token quản trị, đến nay ngày càng nhiều giao thức nhấn mạnh khả năng tự tạo ra lợi nhuận của mình cũng như kết nối với đường cong lợi nhuận ngoài chuỗi, thiết kế cấu trúc đang thoát khỏi giai đoạn "hút vốn theo kiểu nội bộ" thô sơ, chuyển sang định giá rủi ro minh bạch và tinh vi hơn.
Đặc biệt là trong bối cảnh lãi suất vĩ mô duy trì ở mức cao, hệ thống mã hóa muốn tham gia vào cuộc cạnh tranh vốn toàn cầu, phải xây dựng được "tính hợp lý của lợi suất" và "logic phù hợp về tính thanh khoản" mạnh mẽ hơn. Đối với các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận ổn định, ba chỉ số dưới đây có thể đánh giá hiệu quả tính bền vững của tài sản sinh lãi:
Nguồn lợi nhuận có "nội sinh" bền vững không? Tài sản sinh lợi thực sự có tính cạnh tranh, lợi nhuận nên đến từ các hoạt động của chính giao thức, chẳng hạn như lãi suất cho vay, phí giao dịch, v.v. Nếu lợi nhuận chủ yếu dựa vào trợ cấp và khuyến khích ngắn hạn, thì giống như "đánh trống truyền hoa": trợ cấp còn đó, lợi nhuận còn đó; khi trợ cấp dừng lại, tiền sẽ ra đi. Hành động "trợ cấp" ngắn hạn này một khi trở thành khuyến khích dài hạn, sẽ tiêu hao vốn của dự án, và rất dễ rơi vào vòng xoáy tử thần của việc giảm TVL và giá trị đồng tiền.
Cấu trúc có minh bạch không? Niềm tin trên chuỗi đến từ sự công khai và minh bạch. Khi nhà đầu tư rời khỏi môi trường đầu tư quen thuộc, họ nên làm thế nào để phân biệt? Dòng tiền trên chuỗi có rõ ràng không? Việc phân bổ lãi suất có thể xác minh không? Có tồn tại rủi ro quản lý tập trung không? Nếu những vấn đề này không được làm rõ, thì tất cả đều thuộc về hoạt động hộp đen, làm cho hệ thống lộ ra điểm yếu của mình. Cấu trúc sản phẩm tài chính rõ ràng và cơ chế công khai, có thể truy xuất trên chuỗi mới thực sự là bảo đảm cơ bản.
Lợi nhuận có xứng đáng với chi phí cơ hội thực tế không? Trong bối cảnh Cục Dự trữ Liên bang duy trì lãi suất cao, nếu lợi tức từ các sản phẩm on-chain thấp hơn lợi suất trái phiếu chính phủ, thì chắc chắn sẽ khó thu hút vốn hợp lý. Nếu có thể neo lợi nhuận on-chain vào các tiêu chuẩn thực tế như T-Bill, không chỉ ổn định hơn mà còn có thể trở thành "tham khảo lãi suất" trên chuỗi.
Tuy nhiên, ngay cả "tài sản sinh lãi" cũng không bao giờ là tài sản không có rủi ro thực sự. Cấu trúc lợi nhuận của chúng dù có ổn định đến đâu, vẫn cần cảnh giác với các rủi ro kỹ thuật, tuân thủ và tính thanh khoản trong cấu trúc on-chain. Từ việc liệu logic thanh lý có đủ hay không, đến việc quản trị giao thức có tập trung hay không, và liệu các sắp xếp lưu ký tài sản đứng sau RWA có minh bạch và có thể truy dấu hay không, tất cả đều quyết định xem "lợi nhuận chắc chắn" có thực sự có khả năng quy đổi hay không.
Không chỉ vậy, thị trường tài sản sinh lãi trong tương lai có thể là một cuộc tái cấu trúc "cấu trúc thị trường tiền tệ" trên chuỗi. Trong tài chính truyền thống, thị trường tiền tệ đảm nhận chức năng cốt lõi trong việc định giá vốn thông qua cơ chế neo lãi suất. Còn bây giờ, thế giới trên chuỗi đang dần thiết lập "mức lãi suất tham chiếu" và khái niệm "lợi suất không rủi ro" của riêng mình, một trật tự tài chính dày dạn hơn đang được hình thành.