стейблкоїн: у блокчейні Широкі гроші体系的兴起与金融版图的重塑

Огляд

Стійблкоїни, які підтримуються державними облігаціями США, формують нову систему широких грошей (M2) у блокчейні. Наразі обсяг обігу основних стейблкоїнів досяг 2200-2560 мільярдів доларів, що становить приблизно 1% від американських ширших грошей (21,8 трильйона доларів). У резервних активах цих стейблкоїнів близько 80% розміщено в короткострокових державних облігаціях США та угодах репо, що робить емітентів важливими учасниками ринку суверенних боргів.

Ця тенденція має глибокий вплив:

1. Емітенти стейблкоїнів стали основними покупцями короткострокових облігацій США, загалом утримуючи 1500-2000 мільярдів доларів, що за масштабами може зрівнятися з країнами середнього розміру;

2. У блокчейні обсяги торгівлі стрімко зростають, у 2024 році досягнуть 27,6 трильйона доларів США, а в 2025 році, за прогнозами, досягнуть 33 трильйонів доларів США, що перевищить суму Visa та Mastercard;

3. Нова запропонована фіскальна політика, як очікується, призведе до збільшення державного боргу приблизно на 3,3 трильйона доларів, стейблкоїни можуть стати важливою силою для поглинання цієї частини нового державного боргу;

4. Незабаром прийдуть нові нормативно-правові акти, які чітко визначать короткострокові державні облігації як законні резервні активи, таким чином інституціоналізуючи зв’язок між фіскальним розширенням та постачанням стейблкоїнів, формуючи механізм зворотного зв’язку, в якому приватний сектор поглинає публічний дефіцит і розширює ліквідність долара по всьому світу.

Як стейблкоїни розширюють широкі гроші

Процес випуску стейблкоїнів є простим, але має важливий макроекономічний вплив:

1. Користувач надсилає фіатні долари США емітенту стейблкоїнів;

2. Емітент використовує отримані кошти для придбання державних облігацій США та карбуватиме стейблкоїни в еквівалентному обсязі;

3. Державні облігації як забезпечувальний актив зберігаються на балансі емітента, стейблкоїн же вільно циркулює у блокчейні.

Цей процес утворює певний механізм "копіювання монети". Основна монета (електронні гроші) була використана для покупки державних облігацій, тоді як стейблкоїн сам по собі використовувався як платіжний інструмент, схожий на поточний депозит. Тому, хоча основна монета не змінилася, широкі гроші фактично розширилися поза банківською системою.

Станом на сьогодні стейблкоїни займають 1% M2, і кожне підвищення на 10 базисних пунктів буде впливати на фінансову систему, вносячи близько 22 мільярдів доларів США "тіньової ліквідності". За прогнозами, загальна кількість стейблкоїнів може досягти 2 трильйонів доларів США до 2028 року. Якщо M2 залишиться незмінним, цей обсяг становитиме близько 9% M2, що приблизно дорівнює обсягу поточних монетарних фондів, призначених для установ.

Законодавчо зобов'язавши короткострокові державні облігації входити до складу обов'язкових резервів, насправді зробило розширення стейблкоїнів автоматичним джерелом граничного попиту на облігації. Цей механізм приватизує частину боргового фінансування, а емітенти стейблкоїнів перетворюються на системних фінансових підтримувачів. Водночас, він також шляхом угод з доларами у блокчейні підносить міжнародний статус долара на новий рівень, дозволяючи глобальним користувачам володіти і торгувати доларами без доступу до традиційної банківської системи.

Вплив на різні типи інвестиційних портфелів

Для інвестиційного портфеля цифрових активів стейблкоїни становлять базовий рівень ліквідності крипторинку. Вони домінують у торгових парах централізованих бірж, є основними забезпеченнями на ринку DeFi кредитування, а також є стандартною одиницею обліку. Їх загальний обсяг може слугувати реальним індикатором настроїв інвесторів і ризикових уподобань.

Варто зазначити, що емітенти стейблкоїнів можуть отримувати доходи від короткострокових державних облігацій (в даний час від 4,0% до 4,5%), але не виплачують відсотки власникам монет. Це створює структурну арбітражну різницю між державними грошовими ринковими фондами. Вибір інвестора між утриманням стейблкоїнів та участю в традиційних грошових інструментах по суті є компромісом між ліквідністю 24/7 та доходом.

Для традиційних інвесторів у доларові активи стейблкоїн стає джерелом попиту на короткострокові державні облігації. Поточні резерви в 150-200 мільярдів доларів можуть майже поглинути чверть очікуваного обсягу випуску державних облігацій у 2025 фінансовому році в контексті нової фіскальної політики. Якщо попит на стейблкоїни розшириться ще на 1 трильйон доларів до 2028 року, модель прогнозує, що прибутковість 3-місячних державних облігацій знизиться на 6-12 базисних пунктів, а криві прибутковості на короткому кінці стануть більш круті, що сприятиме зниженню витрат на короткострокове фінансування для підприємств.

Вплив стейблкоїнів на макроекономіку

Стейблкоїн, який підтримується державними облігаціями США, запроваджує канал монетарного розширення, який обходить традиційні банківські механізми. Кожен одиниця стейблкоїну, підтримуваного облігаціями, еквівалентна введенню доступної купівельної спроможності, навіть якщо його базові резерви ще не розкриті.

Крім того, швидкість обігу стейблкоїнів значно перевищує традиційні депозитні рахунки — в середньому близько 150 разів на рік. У регіонах з високим рівнем прийняття це може посилити інфляційний тиск, навіть якщо базова монета не зростає. Наразі глобальні вподобання до цифрового долара стримують короткострокову передачу інфляції, але також накопичують довгострокові зовнішні борги в доларах для США, оскільки все більше активів у блокчейні зрештою перетворюються на правові вимоги на суверенні активи США.

Попит на стейблкоїни до 3-6 місячних державних облігацій США також сформував стабільний, нечутливий до цін попит на передньому краї кривої доходності. Цей постійний попит стиснув спред bill-OIS, зменшивши ефективність інструментів політики (таких як IOER та RRP). З ростом обсягу обігу стейблкоїнів може знадобитися більш агресивне кількісне звуження або вищі ставки політики для досягнення такого ж ефекту звуження.

Структурні зміни фінансової інфраструктури

Масштаби інфраструктури стейблкоїнів сьогодні вже не можна ігнорувати. За минулий рік загальна сума переказів у блокчейні досягла 33 трильйонів доларів, що перевищує загальну суму основних кредитних карток. Стейблкоїни мають майже миттєву здатність до розрахунків, програмованість і наднизькі витрати на міжнародні перекази (мінімум 0.05%), що значно перевищує традиційні канали переказів (6-14%).

Одночасно, стейблкоїни стали переважним забезпеченням для позик у DeFi, підтримуючи понад 65% кредитів у протоколах. Токенізовані T-білети — це інструмент у блокчейні, що генерує дохід і відстежує короткострокові державні облігації — швидко розширюється з річним зростанням понад 400%. Ця тенденція сприяє виникненню системи "двоїстого долара": безвідсоткові монети для торгівлі та процентні токени для зберігання, що ще більше розмиває межі між готівкою та цінними паперами.

Традиційна банківська система також почала реагувати. Деякі CEO великих банків вже публічно висловили готовність випускати банківські стейблкоїни після того, як це дозволить закон, що свідчить про занепокоєння банківської системи щодо міграції коштів клієнтів у блокчейні.

Більший системний ризик походить від механізму викупу. На відміну від грошових фондів, стейблкоїни можуть бути ліквідовані за кілька хвилин. У випадку стресових ситуацій, таких як розрив прив'язки, емітент може продати державні облігації на сотні мільярдів доларів США в той же день. Ринок державних облігацій США ще не проходив стрес-тестування в таких умовах миттєвого тиску, що ставить під загрозу його стійкість та взаємозв'язок.

Стратегічні пріоритети та подальше спостереження

1. Переконструкція сприйняття грошей: стейблкоїн слід розглядати як нове покоління євро та долара США — таку фінансову систему, що перебуває поза регулюванням, важко піддається статистиці, але має потужний вплив на глобальну ліквідність долара.

2. Процентні ставки та випуск державних облігацій: Короткострокові ставки по облігаціях США все більше залежать від темпів випуску стейблкоїнів. Рекомендується одночасно відстежувати чисте збільшення випуску стейблкоїнів та первинні аукціони державних облігацій, щоб виявити аномалії в процентних ставках та спотворення в ціноутворенні;

3. Конфігурація портфеля：

   • Для криптоінвесторів: для щоденної торгівлі використовуйте нульові стейблкоїни, а вільні кошти розміщуйте в токенізованих T-bill продуктах для отримання доходу;

   • Для традиційних інвесторів: звертайте увагу на акції емітентів стейблкоїнів та їх структуровані цінні папери, пов'язані з прибутковістю резервних активів;

4. Запобігання системним ризикам: Великі коливання викупу можуть безпосередньо передаватися на ринок суверенних облігацій та репо. Відділ управління ризиками має змоделювати відповідні сценарії, включаючи різке зростання відсоткових ставок по державним облігаціям, напруженість з забезпеченням та денний ліквіднісній кризі.

Стейблкоїни, що підтримуються державними облігаціями США, більше не є просто зручним інструментом для криптоторгівлі. Вони швидко трансформуються в "тіньову валюту" з макроекономічним впливом - фінансування бюджетного дефіциту, перебудова структури процентних ставок та глобальна реконструкція способів обігу долара. Для інвесторів з багатьма активами та розробників макроекономічних стратегій розуміння та реагування на цю тенденцію вже не є вибором, а є нагальною необхідністю.