比特币结构性慢牛的起点已经形成

比特币正处于长周期甚至十年跨度的慢牛周期起点。这一趋势的关键转折点是2023年底比特币ETF的通过。从那时起,比特币的市场属性开始从完全的风险资产逐步向避险资产转型。目前比特币正处于成为避险资产的早期阶段,同时美国也进入了降息周期,为比特币提供了良好的成长环境。比特币在资产配置中的角色从"投机对象"走向"资产配置工具",激发了更长周期的需求增量。

这种资产属性的演变,恰好发生在货币政策由紧转松的转折点上。美联储的降息周期不仅是宏观背景,更直接影响着比特币的资金价格信号。

在这种机制下,比特币呈现出新的运行特征:每当情绪过热后市场出现回调,价格即将进入熊市边缘时,都会有新的资金入场,中断下行趋势。市场中"流动性充足但不愿下注"的说法并不完全准确。其他加密资产由于估值泡沫消退、技术未落地,缺乏中期配置逻辑;比特币此时成为"唯一可下注的确定性资产"。只要宽松预期存在,ETF持续吸纳资金,比特币在整个降息周期内就很难形成传统意义的熊市,最多经历阶段性回调或因突发宏观事件(如关税冲击、地缘避险)进行局部调整。

这意味着,比特币将以"类避险资产"的身份横穿整个降息周期,其价格锚定逻辑也将由"风险偏好驱动"逐步过渡为"宏观确定性支撑"。随着时间推移、ETF成熟、机构配置权重增加,比特币将完成从风险资产向避险资产的初步转型。当下一个加息周期开启,比特币很可能首次真正成为"加息下的避风港",在传统市场中获得更高配置地位,并在与黄金、债券等传统避险资产的竞争中吸引部分资金,开启跨越十年的结构性慢牛周期。

关税:比特币的良性调整工具

关税已成为影响市场情绪的重要因素,但将其视为比特币的良性调整工具,而非单纯的黑天鹅事件,或许能从不同角度审视其未来影响。同时,GENIUS法案的通过表明美国接受美元地位不可避免下降的现实,并积极拥抱加密金融发展,以在链上放大美元的乘数效应。

特朗普的关税政策主要考虑制造业回流和改善财政,同时打击主要对手国。为改善政府财政状况,特朗普可能牺牲物价稳定或经济增长。虽然关税收入占联邦税收比重不足2%,远不足以弥补利息支出增长,但特朗普仍在关税问题上反复做文章。

关税的真正目的是确定盟友态度并换取安全保护。根据白宫经济顾问委员会主席米兰的分析,关税是一种"干预市场的异常工具",在危机或对抗中特殊使用。美国关税政策越来越接近"财政武器化",通过征收关税不仅"自我造血",更重要的是在全球范围内"外部收租"。美国试图将全球贸易系统重构为以美国为核心的"友岸贸易网络",迫使关键产业链向盟友国家或美国本土转移。

然而,关税也是一把双刃剑。它可能推高进口品价格,刺激通胀压力,挑战美联储货币政策独立性。同时还可能引发对手国反制和盟友国抗议。当关税威胁到资本市场和政府利息成本时,特朗普会非常紧张,并立即释放利好消息挽救市场情绪。

因此,川普的关税政策破坏力有限。每当关税消息出现,股市和比特币价格就会回调。将关税视为比特币的良性调整工具是合适的,在美国衰退预期下降的前提下,关税单独制造黑天鹅的可能性很低,因为特朗普不会让其增加利息成本。

美元地位下降与加密稳定币的新使命

对特朗普而言,为实现制造业回流,适当牺牲美元在国际货币储备中的地位是可以接受的。美国制造业空心化部分源于美元强势,持续的金融顺差导致了持续的贸易逆差,推动制造业外流。为确保制造业回流,特朗普频繁使用关税,但这也加速了美元地位的下降。

在全球金融格局快速演变背景下,传统美元控制力相对弱化已成为不可忽视的事实。这种变化源于多个结构性因素长期叠加,而非单一事件或政策失误。虽然美元在国际金融和贸易中的主导地位依旧稳固,但从金融基础设施、资本扩张路径和货币政策工具有效性等角度看,其全球影响力正面临系统性挑战。

全球经济多极化趋势正重塑美元的相对必要性。随着其他经济体快速发展,特别是亚洲和中东地区金融自组织体系的成长,以美元为核心的单一结算机制面临替代选择的竞争。美元的全球流动性优势和结算垄断地位开始受到侵蚀。美元控制力下降并不等于地位崩塌,但其"唯一性"和"必要性"正在削弱。

近年来美国在财政与货币操作上展现出信用透支趋势。过去的信用扩张与美元滥发并非首次,但在数字时代全球市场同步性更高的情况下,其副作用被显著放大。特别是在传统金融秩序尚未完全适配数字经济和AI主导的新增长模式时,美国金融治理工具的惯性更加明显。

美元不再是唯一能提供全球性清算与价值存储的资产载体,其角色正被多样化的协议性资产逐渐稀释。加密体系的快速演化也在倒逼主权货币体系作出策略性妥协。这种被动应对与主动调适之间的摇摆,进一步暴露出传统美元治理体系的局限性。GENIUS法案的通过,某种程度上可视为美国联邦系统对这一新时代金融逻辑的战略性应对与制度性让渡。

GENIUS法案:美国的战略妥协

GENIUS法案体现的并非常规监管动作,而是一次战略性"以退为进"的主动妥协。美国已清醒认识到加密货币引发的货币治理范式剧变,并开始尝试通过制度设计,实现对未来金融基础设施的"借力打力"。美元资产在加密体系中的广泛分布,使美国无法通过简单监管封锁其发展,反而需要通过"包容性监管"确保美元资产不会在下一阶段链上货币竞争中边缘化。

该法案不再以"打压"为主要目的,而是构建可预期的合规框架,将美元稳定币发展重新纳入联邦视野。这是出于货币主权保卫需求,而非开放善意。它更像是主权货币在新范式下的"战术后撤",目的是重新整合资源和重新锚定链上货币权力结构。

GENIUS法案的提出表面上调整稳定币发行秩序,但更深层意义在于:美元货币结构正探索新的扩张机制,借助链上系统延展原有影子货币逻辑。DeFi生态中Restaking模型为这种结构性变化提供了启示。Restaking不仅是资产重用,而是通过协议层逻辑将基础抵押物使用效率最大化,在不改变原始信用来源前提下,实现链上资产的信用衍生与复用。类似思路正被法币世界借用,用于构建"链上美元"的第二层放大机制。

链上稳定币体系具备更强的模块化与自动化特征,使货币乘数形成路径更短、更透明。若稳定币抵押物为美债,本质是以国家信用作为一级锚定源,再通过链上协议结构多轮放大。每轮放大都可设计为部分抵押、循环质押或多资产交叉支持,配合足够的链上流动性和场景需求,形成新型的、由链上逻辑驱动的美元信用扩张系统。

这种结构不仅延续了传统影子货币的分层特征,也引入了更具操作性的链上清算与追踪机制。多链部署、跨链清结算框架成熟后,链上稳定币流动路径将不再局限于中心化交易所或支付平台,而可能深入更多协议层堆栈。每次再质押或资产包装,都可能成为新的信用层节点。GENIUS法案并未明确禁止这类操作,意味着监管默认了链上影子货币结构的可持续性,只是在首层发行上加以筛选与审查。

链上环境中的货币乘数效应具备天然可组合性。链上稳定币具备广泛协议流通基础后,其质押能力将不再受限于传统金融的资产负债结构,而是通过智能合约实现更细粒度的资产流转路径。链上美元的信用边界将由市场行为和协议设计共同决定,而非完全取决于监管许可。这对法币系统是根本性冲击,不在于某类稳定币的规模是否可控,而在于美元信用是否还能以封闭循环方式管理其最终落点。

GENIUS法案的背后逻辑,很可能已接受了信用边界不可逆扩展的事实。在明确表内监管框架同时,美国并未设置对境外发行与再包装路径的绝对限制,而是通过对合规机构赋予更多灵活度,建立"表外表内并行、链上链下协同"的多层货币结构。美国监管机构可在不干预具体操作路径前提下,继续保有美元在链上系统中的信用基础地位,并通过首层准入机制控制系统性风险。

这也解释了为何法案虽强调境外发行者不得进入美国市场,但并未否定其存在意义。实际上,境外发行、链上再包装、协议循环放大的路径,构成了新一代美元扩张模型的基础雏形,其对美元影响力的贡献不亚于传统离岸美元系统。DeFi中的Restaking机制不仅是加密内部的流动性效率提升工具,也已成为现实金融结构中可参考的信用杠杆设计蓝本。

降息周期中的市场预期与指标分析

在观察比特币价格走势时,可将各类指标按作用机制和时效性划分为先验指标与后验指标。市场情绪则是连接这两类指标的中间变量,起到触发供需转换、加速趋势反转的催化作用。

先验指标通常具备较慢的变化节奏和较高的趋势预测能力,适合用于"左侧建仓"。后验指标则依赖已经走出的价格路径与交易行为,用于确认趋势是否真正成立,适合"顺势操作"。

在比特币新的市场运行轨迹中,许多先前用于判断底部和顶部的指标已经失效,如矿工关机价、普尔倍数、NUPL等。这本质上是因为比特币的主力持有者从巨鲸转移到了机构。

我们需要将牛熊更迭的概念转变为以市场情绪的高点和低点作为比特币阶段性状态的判断依据。市场情绪是连接先验与后验、结构逻辑与交易行为之间不可或缺的桥梁变量。情绪的反转或极值可以通过观察长期持有者(LTH)与短期持有者(STH)之间的关系来分析。

长期持有者与短期持有者的盈亏比率

LTH与STH的盈亏状态转换往往预示着重要的市场转折点。通过观察长期持有者盈亏比率(LTH-RPC)的变化来捕捉市场底部信号。当该指标显示长期持有者开始出现普遍亏损时,往往意味着市场正在接近阶段性低点。

历史数据显示,在2018年和2022年的熊市底部,长期持有者的亏损筹码占比均达到28%-30%区间。2020年3月的极端行情中,该指标同样攀升至29%附近。在