貴金屬 RWA 落地香港的路徑、要點與策略選擇

撰文：肖颯法律團隊

RWA 無疑是近段時間虛擬貨幣領域最火的名詞，颯姐團隊也已出了多篇文章對其進行介紹。目前市場上香港的合規 RWA 項目共有兩單，分別是協鑫科技的光伏項目以及朗新集團的換電樁項目，底層資產主要偏向於新能源與環保類型，港府於 2025 年 6 月 26 日發表《香港數字資產發展政策宣言 2.0》，重申特區政府致力將香港打造成數字資產領域中的全球創新中心，並將進一步擴展代幣化產品種類，明確港府會將代幣化政府債券發行常規化，並爲現實世界資產代幣化提供誘因（包括透過闡明適用於代幣化交易所買賣基金的印花稅安排等），以提升流動性及普及性。強調港府亦會推動更廣泛的資產及金融工具代幣化，展示該技術在不同界別，包括貴金屬（如黃金）、有色金屬及可再生能源（如太陽能板）等的多元應用。爲貴金屬企業通過 RWA 手段進行融資提供了契機。

考慮到目前 RWA 仍處於試點階段，依賴沙盒模式進行發行，並且在港府明確發文表示將擴大代幣化實物資產種類的前提下，勢必會探索更多類型的底層資產。因此，颯姐團隊預測，下一個 RWA 落地項目很可能回歸傳統行業。同時，因爲《香港數字資產發展政策宣言 2.0》明確舉例要推廣「貴金屬（如黃金）、有色金屬及可再生能源（如太陽能板）等」的多元應用，目前尚無官方發出的完整發行流程與底層資產標準，實際是否具備發行能力依賴和 SFC（香港證券及期貨事務監察委員會）官員的溝通。因此，如果有切實的貴金屬相關的優質底層資產，在 RWA 發行過程中將有極大可能獲得監管機構的青睞，並獲得發行認可。颯姐團隊今天就以黃金爲例，來爲大家深度解析一下貴金屬 RWA 落地香港的路徑、方式與策略選擇

01 貴金屬 RWA 的可能發行路徑

目前市面上的兩單合規 RWA 項目，都是將收益權轉化爲數字憑證，投資者通過 RWA 代幣形式映射鏈下資產的收益權。黃金目前的交易模式主要有兩種，一種是現貨交易模式，一種是期貨交易模式，期貨交易模式也是一種對未來可能出現收益的投資，和目前的兩單 RWA 項目具有相似性。

一方面，《香港數字資產發展政策宣言 2.0》提及香港被納入 LME 全球倉庫網路許可交付地點，使香港在全球大宗商品交易中的地位提升，意味着更多的實物黃金可能會在香港存儲和交易。另一方面，港府也強調會將代幣化政府債券發行常規化。因此颯姐團隊大膽預測，未來的黃金 RWA 也會出現「收益+實物」兩種模式，和全球黃金交易市場接軌。

（一）未來收益權模式

該模式聚焦於尚未開採的黃金（金礦），通過數字化權益憑證（如區塊鏈代幣）對未來收益權進行拆分、流轉，本質是對「預期黃金價值」的提前變現與分配。

該模式可將投資門檻降低，將高價值金礦項目的收益權拆分爲小額份額，普通投資者可參與原本僅機構能進入的礦產投資領域。在具體操作流程上也類似於既有新能源充電樁的 RWA 項目，但和目前兩單充電樁收益權 RWA 也存在區別，金礦作爲底層資產，對其數量充其量只是一種大致預估而非精確定值，這意味着若金礦實際儲量或黃金價格超預期，投資者可獲得超額收益，但這種特性也引申出該種模式的最大難點，如何選擇靠譜的第三方評估機構去測算金礦儲量、開採成本、預期黃金產量及市場價值，並且該項工作可以獲得投資者的認可。

可以說未來收益權模式側重於對於黃金價值漲跌的預期，投資屬性較重。

（二）黃金現貨交易模式

該模式以實物黃金（如金條、金塊）爲標的，通過 RWA 代幣實現現貨的數字化持有、交易與交割，本質是「實物黃金的數字化憑證」。

該種模式建立的是一種對於實物黃金的收益權或相關權利，區別於既有香港 RWA 項目。在對未來收益上，依賴黃金價格的漲跌而非底層資產的運營，使黃金交易重新回歸市場框架之下。

相比實物黃金交易，RWA 代幣可 7×24 小時在二級市場交易，且無實物運輸、存儲成本，交易效率更高，同時解決傳統實物黃金存儲不便、分割困難（如 1 克黃金難以拆分交易）的問題，投資者可輕鬆持有小額黃金份額。因此，該種模式流動性較強，側重於吸引更多投資者的參與，並助推繁榮的二級市場，可能更適合貴金屬交易所、金融機構等，可以說，交易屬性更重。

02 相較傳統模式貴金屬 RWA 的流程要點

貴金屬 RWA 本質上仍然是一種 RWA，因此在基本流程上依然可以適用既有 RWA 的大致框架，但是貴金屬 RWA 也有其特色，這勢必意味着需要對其中的一些操作進行調整。本節將以協鑫項目 RWA 的基本流程爲例，引申出黃金 RWA 區別於既有香港 RWA 項目的操作流程中的注意事項。

（一）RWA 基本流程要點—以協鑫項目爲例

以協鑫項目爲例，其 RWA 基本流程主要包括資產確權與數據上鏈、通證發行與智能合約設計、鏈上認購與資金托管、運營分紅與合規稅務四個步驟。

首先，全面梳理電站產權、購電協議、運維記錄等信息，聯合法律顧問完成合規盡調，確保項目合法合規，在電站部署 IoT 設備（物聯網），實時採集發電數據，通過邊緣計算後加密上傳至區塊鏈，形成可靠的數據基礎。

其次，根據電站未來預期收益進行通證分割，如協鑫能科預計電站未來 10 年可產生 2 億元收益，等額分割爲 2 億個通證。將通證綁定收益分紅規則，寫入智能合約。當發電量低於預期時，合約自動觸發預警並暫停分紅，形成「風控閉環」。同時，合約代碼由專業機構審計，確保系統安全。

然後，和 SFC 溝通，出具相應法律意見書以及審計文件等，並應 SFC 要求進一步提供相關證明文件，通過香港持牌虛擬資產交易平台，以私募方式向全球合格投資人發行通證，支持USDT等穩定幣支付。

最後，每日自動抓取運營數據上鏈，每月由智能合約完成自動收益分配。

（二）貴金屬 RWA 流程的基本要點

如果是偏向於收益權的黃金 RWA，其和協鑫項目有着本質上的相似性，但因爲金礦的不透明性，因此在確認底層資產的真實性上可能需要出具更多的證明文件，除了傳統的律師事務所以及審計機構外，還需引入專門的探礦與評估機構，其他流程基本可供參考。

但是在實物黃金代幣化交易上，區別於協鑫項目依賴特定資產（電站）的收益預期、數據實時性和合規性綁定，黃金作爲標準化、易分割、全球流通的貴金屬，其通證化流程更側重資產托管、標準化驗證和全球流動性。因此，在 RWA 基本流程的基礎上，黃金 RWA 可能更需要關注以下幾個步驟：

1、資產確權

實物黃金 RWA 投資者持有的是收益權或相關權利，因此對於發行時底層資產的確權必須尤其關注，確保不存在任何法律風險或權屬糾紛，可通過激光刻碼、區塊鏈哈希值等技術賦予每克黃金唯一數字指紋，實現從礦產、冶煉到倉儲的全鏈路溯源，同時經第三方機構檢測純度與重量並上鏈存證，確保「一物一碼」，權屬清晰。

2、機構托管

投資者通過 RWA 代幣持有對底層黃金資產的收益權或相關權利，這意味着有必要對發行方做出資產隔離，否則其將會同時持有作爲底層資產的黃金以及發行得到的資金，風險較高，因此，有必要引入第三方托管機構對鏈下黃金資產做托管，尤其需注意選擇 LBMA 認證的國際金庫，且托管機構還需定期第三方審計，驗證黃金實物與通證 1:1 對應，防範「一金多證」。

3、跨境合規

既有兩單香港 RWA 項目，底層資產選用新能源基礎設施，因此只存在資金的流動，但是底層資產只受限於項目所在地政策。但是，在實物黃金 RWA 中，這種情況就完全不一樣了。黃金具有全球流通屬性，這意味着如果面向全球進行交易，不僅需符合 FATF 反洗錢規則、適配各國 KYC/AML 流程，還需協調歐盟《MiCA 法案》（加密資產市場監管法案）、美國 MSB 等跨地區監管要求，在智能合約設計中要尤其注意，如果涉及到實物黃金的回贖與交割等，結算過程需避免觸犯各地監管規範。

03 增加贏面：貴金屬 RWA 的策略選擇

（一）合規性是項目能否成功落地的核心前提

在香港發行黃金 RWA，最大的風險依然來自合規性不足。香港證券及期貨事務監察委員會（SFC）在 2023 年和 2024 年多次發布關於代幣化資產的通函，強調必須將 RWA 發行納入現有證券監管框架。

（二）結構設計要注意提升流動性與投資吸引力

實物黃金 RWA 中，底層資產需爲符合倫敦金銀市場協會（LBMA）標準的可交割金條，避免非標金造成流通受限的同時方便確權。存放地點建議爲國際認可的金庫（如香港金銀業貿易場、匯豐金庫），以此提升投資者信心。

傳統黃金投資門檻高，RWA 可將 1 公斤金條拆分爲更小的數字份額（如 1 克），吸引零售投資者，因此，小額化設計有助於提高交易量和市場活躍度，但需要指出的是，企業也需要考慮交易手續費與運營成本。收益型黃金 RWA 還需注意明確分紅週期與計算方式，費用結構（托管費、管理費、交易費）要透明化，以增強產品可預期性，加大投資者信任度，避免投資者流失。此外，投資者畫像應精準化—高淨值個人往往追求避險資產和分散投資，機構投資者通常關注流動性、托管安全和合規性，零售投資者則看重門檻低、交易便捷。黃金企業在 RWA 時，要錨定目標投資者羣體，並根據不同投資者的投資偏好，制定智能合約。

（三）強化風險意識，防範運營與信用風險

朗新科技集團副總裁王衛紅、螞蟻數科首席科學家閆鶯在對朗新新能源資產 RWA 的解讀中言明，最大的挑戰與難點在於如何實現數據的可信性、完整性、可驗證性與可利用性，數據不真實風險是任何虛擬資產都要面對的。尤其相對黃金而言，底層資產本身就具有極大價值，因此相關數據披露可能並不只針對收益，還針對底層資產本身。在發行以及實際運行過程中，建議使用第三方獨立托管，避免發行方挪用底層黃金，並且定期由會計師事務所審計托管情況，出具相應評估與審計報告。在智能合約設計上需經過安全審計，防止漏洞造成資產丟失，對關鍵私鑰可採用多重籤名機制，減少單點故障風險。

此外，建議在發行前確保有足夠的做市商或流動性提供方（LP），目前 RWA 主要面向專業投資者，並且沒有對投資者信息進行披露，如果發行 RWA 只是用作一種代幣化嘗試或想搏得相應名聲，出於保險起見，在發行第一單黃金 RWA 時，還是建議在發行 RWA 時有足夠的認購方。因爲實物黃金 RWA 本身是收益權或相關權利的代幣化映射，還要注意設計合理的回購與回贖機制，爲投資者提供退出渠道。

在法律適用上，建議在發行文件中明確法律適用地和爭議解決方式（可選香港法律+香港仲裁）。對黃金權屬、托管合同、代幣發行協議均需建議出具相關法律意見書，最大可能消除潛在法律風險，還可嘗試與國際知名托管機構、審計機構合作，並進一步在金交所、行業協會等權威機構備案，以此提高公信力。

04 寫在最後

如果黃金企業或相關機構確實有 RWA 的決心，在與 SFC 溝通的同時，就建議着手釐清底層資產，並完成法律意見書的出具和合規性審查，在發行前拿到 SFC 認可的法律意見書，可顯著減少審批時間並進一步縮短項目週期。將黃金庫存信息上鏈的同時也要保留線下審計，提高透明度，還可考慮多市場同步發行，在香港發行的同時考慮在新加坡、阿聯酋等市場同步溝通與上架，擴大投資者基礎，如果有能力的話，也建議持續推進投資者教育，通過路演、白皮書、說明會等方式，降低投資者對 RWA 的陌生感。此外，建議企業同時制定長期運營計劃，不僅關注首次發行融資，還要規劃二級市場流動性和後續擴展產品（如黃金 ETF、質押借貸），在二級市場中，可以嘗試與做市商合作，引入流動性做市商來維持價格穩定，減少波動，以穩住投資者信心，吸引更多投資者參與其中，保障項目穩定性與持久性。

颯姐團隊相信，貴金屬，尤其是黃金，未來一定會是 RWA 中的流行資產，企業要有信心，但也要把過程性工作做扎實，對項目進行持續性合規與真實性自查，對投資者負責的同時避免觸碰監管紅線，如此，才能做長、做久、做好。