Từ nhu cầu thị trường đến thiết kế hoàn hảo, phân tích phát hành Stablecoin sinh lãi

Logic của Stablecoin sinh lời ( YBS ) là bắt chước mô hình kinh doanh ngân hàng, nhưng vẫn cần giải quyết nhiều vấn đề như nguồn lợi nhuận của người dùng, cách phân phối và vận hành lâu dài của dự án. Sự sụp đổ của các dự án DeFi là hiện tượng phổ biến trong ngành tài chính, trong khi sự sụp đổ của ngân hàng truyền thống có thể gây ra rủi ro hệ thống, cần các cơ quan quản lý nhanh chóng hành động.

Thời đại thặng dư đòn bẩy

Việc tìm kiếm lợi nhuận là cốt lõi của tư duy sản phẩm, hình thức biểu hiện của tài chính hóa là đầu cơ, chênh lệch giá lớn là nguồn gốc của việc chênh lệch giá, và biến động lâu dài thì cần phải phòng ngừa rủi ro.

Sau khi công nghệ máy tính được đưa vào, ngành tài chính đã trải qua ba giai đoạn trong lĩnh vực đầu cơ định lượng:

• Bảo hiểm danh mục đầu tư: phân tán đối tượng đầu tư để bảo toàn giá trị, định lượng mức độ rủi ro và định giá;

• Đòn bẩy: Tích lũy cát thành tháp, thông qua việc vay mượn để khuếch đại lợi nhuận từ các giao dịch nhỏ.

• Hoán đổi tín dụng: CDS không phải là quái vật, nhưng sự thất bại trong quản lý rủi ro của các sản phẩm phái sinh dẫn đến hành vi đánh bạc thuần túy.

Trong thế giới tài chính hiện tại, sự chênh lệch giá lớn về không gian đã biến mất, việc giao dịch hàng ngày, quy mô nhỏ và phân tán trở thành điều bình thường. MEV trên chuỗi và sàn giao dịch tập trung ngoài chuỗi là sự mô phỏng của Web3 đối với tài chính truyền thống.

Trong khía cạnh thời gian, việc bảo toàn giá trị lâu dài không còn là xu hướng chính, mà thay vào đó là việc đòn bẩy hóa, cực đoan hóa, và đầu cơ hóa trở thành mục tiêu. Để phòng ngừa đã trở thành mục đích, rủi ro dài hạn được coi là tương lai sẽ không bao giờ đến.

Trong bối cảnh này, các bên dự án YBS thường phải đối mặt với tình thế tiến thoái lưỡng nan: tỷ suất sinh lợi không đủ cao để thu hút vốn, cam kết quá cao thì chắc chắn sẽ dẫn đến lừa đảo Ponzi, cuối cùng sẽ sụp đổ ở một khâu nào đó.

Hedging về bản chất là arbitrage, không thể tránh khỏi ảnh hưởng của động lượng.

Tách YBS ra khỏi thị trường Stablecoin, hiện tại Stablecoin có ba nhánh chính:

• Mạng lưới thanh toán chuyên dụng cho tổ chức, được sử dụng cho giao dịch xuyên biên giới, đa ngành và đa chủ thể, nhằm bổ sung và thay thế các sản phẩm hiện có như Visa, SWIFT;

• Các sản phẩm loại USDT do tài chính truyền thống thúc đẩy, bao gồm stablecoin neo vào đô la Mỹ và không neo vào đô la Mỹ, cũng như các nỗ lực thay thế từ các tổ chức tài chính lớn;

• Các đối thủ của Ethena, như Resolv, cũng là trọng tâm của bài viết này.

Thị trường luôn có một loại "thúc đẩy", tăng mạnh trong thời kỳ tăng giá, tiếp tục giảm sâu trong kỳ vọng đáy, điều này được gọi là động lượng. YBS thật đúng lúc, nhiều dự án sẽ cạnh tranh cùng với Ethena, đẩy lợi suất lên đỉnh, sau đó thị trường sẽ dọn dẹp, để lại người chiến thắng cuối cùng trong lĩnh vực này. Việc phòng ngừa cuối cùng sẽ đồng nhất với việc chênh lệch giá, khó phân biệt.

Hướng dẫn phát hành dự án Stablecoin sinh lãi có thể được chia thành hai phần chính: cơ chế sản phẩm và mở rộng thị trường. Cơ chế sản phẩm bao gồm bốn khía cạnh: tài sản cơ bản, cơ chế đúc, nguồn lợi nhuận và phân phối, đây là công thức chung của nhóm dự án YBS, chỉ khác nhau ở tỷ lệ và cách trình bày trên trang web.

Thứ hai là thị trường, trong thời đại đồng hóa công thức, bản chất của thị trường về cơ bản là thủ công, thử thách khả năng thẩm mỹ của các bên dự án. Có thể tóm tắt thành bốn khía cạnh: chiến lược đa ao, thiết kế phần thưởng, âm lượng thị trường và chiến lược mơ hồ.

Chúng ta hãy bắt đầu từ khía cạnh sản phẩm, chiến lược trung tính Delta chủ yếu là phiên bản cải tiến của Ethena.

Sản phẩm đồng nhất hóa, trái phiếu Mỹ trở thành lựa chọn chính.

Stablecoin sinh lợi khác với "sự ổn định lịch sử" của USDT, YBS cần có dự trữ tài sản mạnh mẽ, mô hình đòn bẩy tín dụng thuần túy khó có thể khởi động. Các dự án stablecoin sớm có thể phát hành stablecoin bằng cách "tuyên bố" sở hữu tài sản bằng USD tương đương, sau đó thế chấp và lưu thông. Nhưng sau sự sụp đổ của UST và FTX, độ khó của thao tác này tăng lên rất nhiều.

Nhà phát triển dự án YBS có xu hướng áp dụng mô hình đòn bẩy tín dụng của ngân hàng: dự trữ để đối phó với quy định, một phần vốn lưu động để đối phó với rút tiền, phần còn lại được sử dụng để cho vay sinh lãi. Đây là lý do cơ bản khiến USD/Trái phiếu Mỹ trở thành lựa chọn chính của YBS, chỉ có USD/Trái phiếu Mỹ có thể luân chuyển liền mạch giữa Web2 và Web3, đạt được tối đa hóa lợi nhuận của danh mục thu nhập.

Một, Tài sản cơ bản

Trong việc lựa chọn tài sản cơ sở, USD/Trái phiếu Mỹ là chính, nhưng việc trực tiếp áp dụng mô hình huy động vốn của MakerDAO/Sky để mua trái phiếu Mỹ vẫn còn thô sơ. Không gian thị trường nằm ở việc giúp các dự án YBS của Web3 mua tài sản thực, cũng như hỗ trợ các gã khổng lồ tài chính Web2 phát hành YBS hợp pháp.

Utilizing the form of USD/Treasuries can be roughly divided into four categories:

• Trái phiếu Mỹ/Tiền mặt USD/Tài sản liên quan đến USD • Tài sản chính trên chuỗi và hình thức gắn kết của chúng • USDT/USDC là tài sản cơ sở • Hình thức khác, như là token hóa sức mạnh GPU

Tiến trình của tài sản chính trên chuỗi được sử dụng làm quỹ dự trữ YBS diễn ra khá chậm. Cá nhân tôi cho rằng, tài sản chính trên chuỗi cần được công nhận rộng rãi hơn bởi thị trường tài chính truyền thống, mới có thể được sử dụng trực tiếp làm quỹ dự trữ YBS. Có thể quan sát xu hướng này từ ba khía cạnh: ETF, dự trữ quốc gia và chiến lược vi ( ).

Hai, cơ chế đúc

Việc đúc YBS nên chỉ đề cập đến "phát hành stablecoin dựa trên tài sản cơ sở" trong quá trình một chiều này, không liên quan đến cơ chế sinh lãi, hoàn trả và các hoạt động ngược lại sau đó.

Bằng cách tham khảo cơ chế vị thế nợ thế chấp CDP( của sản phẩm cho vay, chúng ta có thể đưa tất cả YBS vào khung này, nhưng có thể là dương hoặc âm, để phù hợp với loại YBS không đủ dự trữ.

Về lý thuyết, YBS trong thời đại mới thường áp dụng tỷ lệ 1:1 đảm bảo đầy đủ, ít nhất là trong thiết kế cơ chế. Nhưng thực tế thì như thế nào, người ngoài khó mà thấu hiểu, đây cũng là lĩnh vực mà YBSBarker hy vọng sẽ nghiên cứu sâu.

)# Ba, nguồn thu nhập

Dựa trên tài sản cơ sở và cơ chế đúc, chúng tôi xem xét nguồn lợi nhuận từ hai khía cạnh cơ chế sinh lãi và tính ổn định, tạo thành quy trình đúc, sinh lãi và quy đổi Stablecoin hoàn chỉnh.

Lấy Ethena làm ví dụ, cơ chế Delta được cấu thành từ việc phòng ngừa ETH giao ngay và lệnh bán khống, việc phòng ngừa đảm bảo USDe được neo 1:1 với đô la Mỹ, chênh lệch tỷ lệ chi phí vốn của lệnh bán khống là nguồn sinh lời, được sử dụng để trả lợi tức cho những người nắm giữ sUSDe.

Ethena cũng chọn các phiên bản ETH như stETH có lợi suất staking đi kèm, tăng cường khả năng thu lợi. Ngoài Ethena, các dự án YBS khác chủ yếu mở rộng các tình huống sinh lãi và cải thiện cơ chế ổn định giá trị tài sản.

Bốn, phân phối lợi nhuận

Cơ chế phân phối có hai loại: giá trị không thay đổi, số lượng tăng, hoặc giá trị tăng, số lượng không thay đổi.

• Giá trị tăng lên, số lượng không thay đổi: Giá sToken tăng dần theo từng kỳ, có thể đổi được nhiều Stablecoin hơn. • Số lượng tăng, giá trị không đổi: sToken tăng dần theo từng kỳ, nhưng vẫn duy trì tỷ lệ neo 1:1 với stablecoin của chính nó.

Cơ chế thiết kế sản phẩm YBS đang đối mặt với hai thách thức lớn: thiết lập nguồn dự trữ đủ và tìm kiếm nguồn thu nhập ổn định. Điều này khiến YBS tự nhiên không thu hút được các doanh nhân bình thường, mà phù hợp hơn với các quỹ đầu tư mạo hiểm lớn hoặc sự can thiệp của các ông lớn tài chính truyền thống.

![Từ nhu cầu thị trường đến thiết kế hoàn hảo, hướng dẫn phát hành Stablecoin]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-c603c15c98d56b514c5f16f7386604ed.webp(

) Sự mâu thuẫn giữa tỷ suất lợi nhuận và quy mô

Sau khi hoàn thành việc xây dựng cơ sở hạ tầng dự án và huy động vốn, YBS đang đối mặt với thách thức thu hút người dùng nạp tiền, nâng cao tỷ suất lợi nhuận và mở rộng quy mô. Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận và quy mô dường như khó có thể đạt được đồng thời.

Một, Nguồn thu nhập đa dạng

Cách thu hút khách hàng hiệu quả nhất của YBS là cung cấp lợi suất cao, nhưng quy mô vốn càng lớn, việc duy trì lợi nhuận ổn định càng khó. YBS phải xây dựng vòng quay tăng trưởng của riêng mình: cung cấp cho người dùng nhiều lựa chọn lợi nhuận hơn, nói một cách đơn giản, đó là tìm kiếm cơ hội trên các chuỗi, giao thức và pool lợi nhuận khác nhau.

YBS lợi nhuận có thể được phân tích từ ba góc độ:

• Đồng tiền: Dữ liệu phát hành Stablecoin và sToken • Pool based: Ứng dụng và dữ liệu sinh lãi của Stablecoin và sToken • Cơ chế hợp đồng: cấu trúc quản trị tổng thể của Stablecoin và sToken

Những hồ lợi nhuận đa dạng thể hiện ba đặc điểm:

• Pendle và nền tảng khuếch đại lợi nhuận của nó trở thành cơ sở hạ tầng quan trọng • Các cơ chế cho vay như Aave và Morpho khuếch đại lợi nhuận • Các giao thức DeFi mới nổi đang thay thế tầm quan trọng của YBS đối với các giao thức truyền thống.

Hai, hệ thống thưởng

Hệ thống thưởng thiết kế đơn giản, thực hiện phức tạp. Cần tìm kiếm sự cân bằng giữa việc ngăn chặn tấn công của phù thủy và việc thu hút khách hàng thực sự. Các hình thức thưởng phổ biến bao gồm:

• Gửi: Thời gian nắm giữ càng lâu, điểm càng nhiều • Staking: nhận được ít điểm hơn • Hoàn tiền: Số lượng người được giới thiệu càng nhiều, hoàn tiền càng cao • Hành vi cụ thể: Tương tác với giao thức liên quan

Ba, âm lượng thị trường

Dự án YBS thành công không thể thiếu sự tiếp thị hiệu quả, chủ yếu bao gồm ba mô hình:

• Tiếp cận người dùng: Quảng bá KOL và truyền thông, hiệu quả dần giảm • Tính chính thống ngoài chuỗi: nhận được sự ủng hộ từ các doanh nghiệp nổi tiếng hoặc nhân vật chính trị. • Chứng thực từ các chuyên gia: như sự ủng hộ của Arthur Hayes đối với Ethena

Bốn, chiến lược mơ hồ

Các chỉ số tài chính như APR và APY có khoảng không gian mơ hồ, rủi ro tiềm ẩn cũng có thể tạo ra đòn bẩy tín dụng. Các dự án khác nhau có sự khác biệt trong phương pháp tính toán và chu kỳ, việc tài sản ngoại chuỗi tham gia vào việc tính toán lợi nhuận cũng làm tăng sự không chắc chắn.

![Từ nhu cầu thị trường đến thiết kế hoàn hảo, hướng dẫn phát hành Stablecoin]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-adfb2fa7840088f5e649669da2e50bce.webp(

) Kết luận

Bề mặt của YBS có vẻ đơn giản, nhưng thực chất lại phức tạp. Sự neo giá 1:1 với đô la Mỹ cung cấp tính an toàn, nhưng phía sau đó là một thiết kế cơ chế phức tạp. Các dịch vụ tiết kiệm và cho vay hướng tới công chúng thường liên quan đến các yếu tố xã hội và chính trị. Chúng tôi đã phân tích hình thái cơ bản của dự án YBS khỏe mạnh từ góc độ của nhà phát triển, nhưng khởi nghiệp là khó khăn, liệu có thể chịu đựng thử thách của thị trường vẫn là một ẩn số.

![Hướng dẫn phát hành Stablecoin sinh lãi từ nhu cầu thị trường đến thiết kế tinh tế]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-db75c9c90f0b551a56907b383f2fa7f0.webp(