Chứng khoán hóa tài sản thế giới thực: Sắp xếp logic cơ bản và con đường thực hiện ứng dụng quy mô lớn

Chủ đề được quan tâm nhất trong lĩnh vực blockchain năm 2023 chắc chắn là việc mã hóa tài sản thế giới thực (Real World Asset Tokenization, RWA). Khái niệm này không chỉ gây xôn xao trong thế giới Web3, mà còn nhận được sự chú ý cao độ từ các tổ chức tài chính truyền thống và cơ quan quản lý nhà nước của nhiều quốc gia, được coi là một hướng phát triển chiến lược. Nhiều tổ chức tài chính uy tín lần lượt phát hành các báo cáo nghiên cứu về mã hóa của riêng mình, và tích cực thúc đẩy các dự án thí điểm liên quan.

Đồng thời, Cơ quan Quản lý Tài chính Hồng Kông trong báo cáo thường niên năm 2023 đã chỉ ra rõ ràng rằng token hóa sẽ đóng vai trò quan trọng trong tương lai tài chính của Hồng Kông. Ngoài ra, Cơ quan Quản lý Tài chính Singapore cùng với Cơ quan Dịch vụ Tài chính Nhật Bản và nhiều gã khổng lồ tài chính đã hợp tác khởi xướng sáng kiến mang tên "Dự án Người bảo vệ" (Project Guardian) nhằm khai thác sâu tiềm năng to lớn của việc token hóa tài sản.

Mặc dù chủ đề RWA đang rất được chú ý, nhưng trong ngành vẫn có sự khác biệt về hiểu biết về RWA, và các cuộc thảo luận xung quanh tính khả thi và triển vọng của nó cũng gây tranh cãi.

Một mặt, có quan điểm cho rằng RWA chỉ là sự thổi phồng của thị trường, không thể chịu đựng được sự khám phá sâu.

Mặt khác, cũng có người đầy niềm tin vào RWA và lạc quan về tương lai của nó.

Trong khi đó, các bài viết phân tích các quan điểm khác nhau về RWA cũng nở rộ như nấm sau mưa.

Bài viết này hy vọng chia sẻ góc nhìn về RWA, tiến hành thảo luận và phân tích sâu hơn về tình trạng và tương lai của RWA.

Quan điểm cốt lõi:

• Trọng tâm của RWA trong hệ thống tài chính truyền thống sẽ là việc thiết lập một hệ thống tài chính mới dựa trên chuỗi cấp phép, được thúc đẩy bởi các tổ chức tài chính, cơ quan quản lý và ngân hàng trung ương, cần có hệ thống tính toán ( công nghệ blockchain ) + hệ thống phi tính toán ( như hệ thống pháp luật ) + hệ thống danh tính trên chuỗi và công nghệ bảo vệ quyền riêng tư + tiền tệ hợp pháp trên chuỗi ( CBDC, tiền gửi token hóa, stablecoin hợp pháp ) + cơ sở hạ tầng hoàn chỉnh ( ví ngưỡng thấp, oracle, công nghệ cross-chain, v.v. ).

• Blockchain là công nghệ đầu tiên hỗ trợ hiệu quả việc số hóa hợp đồng. Về bản chất, blockchain là nền tảng hợp đồng số, hợp đồng là hình thức biểu đạt cơ bản của tài sản, token là phương tiện số của tài sản sau khi hợp đồng được hình thành, do đó blockchain trở thành cơ sở hạ tầng lý tưởng cho việc số hóa/token hóa tài sản.

• Blockchain như một hệ thống phân phối được duy trì bởi nhiều bên, hỗ trợ việc tạo ra, xác minh, lưu trữ, luân chuyển và thực hiện hợp đồng số, giải quyết vấn đề truyền tải niềm tin. Như một "hệ thống tính toán", blockchain đáp ứng yêu cầu "quy trình có thể lặp lại, kết quả có thể kiểm tra", DeFi trở thành sự đổi mới "tính toán" trong hệ thống tài chính, nhưng phần "không tính toán" mà blockchain không thể thay thế, chẳng hạn như tín dụng.

• Đối với tài chính truyền thống, RWA có ý nghĩa trong việc tạo ra đại diện số của tài sản thế giới thực thông qua blockchain, mở rộng lợi thế của công nghệ sổ cái phân tán đến nhiều loại tài sản. Các tổ chức tài chính áp dụng công nghệ DeFi để nâng cao hiệu quả, sử dụng hợp đồng thông minh thay thế các khâu "tính toán" trong tài chính truyền thống, tăng cường khả năng lập trình. Điều này không chỉ giảm chi phí mà còn cung cấp giải pháp đổi mới cho vấn đề tài chính của các doanh nghiệp vừa và nhỏ.

• Khi sự công nhận của các bên đối với công nghệ blockchain và token hóa ngày càng tăng, cùng với việc hoàn thiện cơ sở hạ tầng, blockchain đang tiến tới con đường hòa nhập với thế giới truyền thống và giải quyết những điểm đau thực tế, thay vì bị giới hạn trong "thế giới song song".

• Trong bối cảnh nhiều khu vực và hệ thống quản lý khác nhau trong tương lai, công nghệ chuỗi chéo sẽ đặc biệt quan trọng trong việc giải quyết các vấn đề về khả năng tương tác và phân mảnh thanh khoản. Tương lai, tài sản được mã hóa trên chuỗi sẽ tồn tại trên chuỗi công cộng và chuỗi được quản lý, thông qua các giao thức chuỗi chéo như CCIP có thể kết nối tài sản mã hóa trên bất kỳ chuỗi blockchain nào để đạt được khả năng tương tác, thực hiện kết nối giữa hàng triệu chuỗi.

• Hiện nay, nhiều quốc gia trên thế giới đang thúc đẩy khung pháp lý và quy định liên quan đến blockchain. Đồng thời, hạ tầng blockchain như ví, giao thức cross-chain, oracle đang ngày càng hoàn thiện, CBDC cũng đang được ứng dụng, các tiêu chuẩn token mới như ERC-3525 liên tục xuất hiện, cùng với sự phát triển của công nghệ bảo vệ quyền riêng tư, đặc biệt là chứng minh không kiến thức, cũng như sự trưởng thành của hệ thống danh tính trên chuỗi, chúng ta dường như đang ở ngưỡng cửa của việc ứng dụng công nghệ blockchain trên quy mô lớn.

I. Giới thiệu bối cảnh về token hóa tài sản

Tài sản token hóa chỉ quá trình biểu thị tài sản dưới dạng token trên nền tảng blockchain có thể lập trình, thường tài sản có thể token hóa được chia thành tài sản hữu hình (bất động sản, đồ sưu tầm, v.v.) và tài sản vô hình (tài sản tài chính, tín chỉ carbon, v.v.), công nghệ này chuyển giao tài sản được ghi lại trong hệ thống sổ sách truyền thống sang nền tảng sổ cái có thể lập trình chia sẻ là một đổi mới mang tính cách mạng đối với hệ thống tài chính truyền thống, thậm chí sẽ ảnh hưởng đến toàn bộ hệ thống tài chính và tiền tệ của nhân loại trong tương lai.

Đầu tiên, cần nêu ra một hiện tượng quan sát được: "Về việc nhận thức về việc token hóa tài sản RWA, chủ yếu có hai nhóm quan điểm hoàn toàn khác nhau", được gọi là RWA của Crypto và RWA của TradFi, trong khi RWA được đề cập trong bài viết này là RWA từ góc độ của TradFi.

RWA từ góc độ Crypto

Trước tiên, hãy nói về RWA trong Crypto: RWA trong Crypto có thể được coi là nhu cầu đơn phương của thế giới Crypto đối với lợi suất tài sản tài chính của thế giới thực, bối cảnh chính là dưới áp lực của việc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ liên tục tăng lãi suất và giảm bảng cân đối kế toán, lãi suất cao ảnh hưởng lớn đến định giá thị trường rủi ro, việc giảm bảng cân đối kế toán đã rút bớt tính thanh khoản của thị trường tiền điện tử, dẫn đến lợi suất của thị trường DeFi liên tục giảm, lúc này, lợi suất trái phiếu Mỹ không rủi ro lên tới khoảng 5% trở thành món hàng hot của thị trường tiền điện tử, trong đó, hành động mua trái phiếu Mỹ của MakerDAO trong năm nay đã thu hút được nhiều sự chú ý nhất, tính đến ngày 20 tháng 9 năm 2023, MakerDAO đã mua hơn 2,9 tỷ USD trái phiếu Mỹ và các tài sản thế giới thực khác.

Ý nghĩa của việc MakerDAO mua trái phiếu chính phủ Mỹ là DAI có thể nhờ vào khả năng tín dụng bên ngoài để đa dạng hóa các tài sản hỗ trợ phía sau, và nhờ vào lợi suất bổ sung dài hạn từ trái phiếu chính phủ Mỹ có thể giúp DAI ổn định tỷ giá của mình, tăng tính linh hoạt trong việc phát hành, và việc đưa trái phiếu chính phủ Mỹ vào bảng cân đối kế toán có thể giảm mức độ phụ thuộc của DAI vào USDC, giảm rủi ro điểm đơn. Không chỉ vậy, do thu nhập từ trái phiếu chính phủ Mỹ sẽ hoàn toàn chảy vào kho bạc của MakerDAO, gần đây MakerDAO cũng đã tăng lãi suất DAI lên 8% bằng cách chia sẻ một phần thu nhập từ trái phiếu chính phủ Mỹ của mình để tăng nhu cầu đối với DAI.

Cách làm của MakerDAO rõ ràng không phải là điều mà tất cả các dự án đều có thể sao chép. Với sự bùng nổ giá của token MRK và tâm lý thị trường đang dâng cao về khái niệm RWA, ngoài một số dự án chuỗi công khai RWA quy mô lớn đi theo con đường tuân thủ, nhiều dự án khái niệm RWA khác nhau đã xuất hiện, với đủ loại tài sản trong thế giới thực được chuyển vào blockchain để bán dưới dạng token hóa, trong số đó có không ít tài sản khá vô lý, dẫn đến sự lẫn lộn trong toàn bộ lĩnh vực RWA.

Logic RWA của Crypto chủ yếu xoay quanh việc chuyển quyền thu lợi từ các tài sản sinh lợi (như trái phiếu Mỹ, thu nhập cố định, cổ phiếu và các quyền lợi từ tài sản khác) lên chuỗi, đặt tài sản ngoại tuyến lên chuỗi để thế chấp vay mượn nhằm có được tính thanh khoản cho tài sản trên chuỗi, và di chuyển các tài sản thực tế khác nhau lên chuỗi để giao dịch (như cát, đá, khoáng sản, bất động sản, vàng, v.v.).

Do đó, chúng ta có thể thấy RWA của Crypto thể hiện nhu cầu một chiều của thế giới tiền điện tử đối với tài sản thế giới thực, điều này còn tồn tại nhiều trở ngại về mặt tuân thủ. Cách làm của MakerDAO thực chất là đội ngũ MakerDAO tiến hành nhập và xuất tiền qua các phương thức tuân thủ, và mua trái phiếu chính phủ Mỹ thông qua các kênh hợp pháp để thu lợi nhuận, thay vì bán những lợi nhuận này trên chuỗi. Cần lưu ý rằng, RWA trái phiếu chính phủ Mỹ thực tế trên chuỗi không phải là trái phiếu chính phủ Mỹ bản thân nó, mà là quyền lợi thu được từ nó, và quá trình này còn liên quan đến việc chuyển đổi lợi nhuận bằng tiền tệ hợp pháp từ trái phiếu chính phủ Mỹ thành tài sản trên chuỗi, làm tăng độ phức tạp và chi phí ma sát trong quá trình thao tác.

Sự trỗi dậy nhanh chóng của khái niệm RWA không chỉ nhờ vào MakerDAO. Thật vậy, một báo cáo nghiên cứu của Citibank từ lĩnh vực tài chính truyền thống có tiêu đề "Tiền, Token và Game" cũng đã gây ra phản ứng mạnh mẽ trong ngành. Báo cáo này tiết lộ sự quan tâm mạnh mẽ của nhiều tổ chức tài chính truyền thống đối với RWA, đồng thời cũng khơi dậy niềm đam mê của nhiều nhà đầu cơ trên thị trường. Họ liên tục lan truyền thông tin về việc các tổ chức tài chính lớn sắp gia nhập lĩnh vực này, từ đó càng làm tăng kỳ vọng và bầu không khí thổi phồng trên thị trường.

Quan điểm TradFi về RWA

Nếu nhìn từ góc độ của Crypto về RWA, điều này chủ yếu thể hiện nhu cầu một chiều của thế giới tiền điện tử đối với lợi suất tài sản của thế giới tài chính truyền thống. Nếu dựa trên logic này và nhìn từ góc độ tài chính truyền thống, quy mô vốn của thị trường tiền điện tử so với thị trường tài chính truyền thống thường có quy mô lên đến hàng nghìn tỷ thì thực sự là rất nhỏ bé, bất kể là trái phiếu Mỹ hay bất kỳ tài sản tài chính nào khác, nếu chỉ để có thêm một kênh bán hàng trên blockchain thì hoàn toàn không cần thiết. Từ biểu đồ so sánh quy mô thị trường trực quan, chúng ta có thể thấy sự khác biệt về quy mô giữa thị trường tiền điện tử và thị trường tài chính truyền thống.

Vì vậy, từ góc nhìn của tài chính truyền thống (TradFi), RWA là sự chạy đuổi hai chiều giữa tài chính truyền thống và tài chính phi tập trung (DeFi). Đối với thế giới tài chính truyền thống, các dịch vụ tài chính DeFi tự động thực hiện dựa trên hợp đồng thông minh là một công cụ công nghệ tài chính đổi mới. RWA trong lĩnh vực tài chính truyền thống chú trọng hơn đến việc kết hợp công nghệ DeFi để thực hiện việc token hóa tài sản, nhằm trao quyền cho hệ thống tài chính truyền thống, giảm chi phí, nâng cao hiệu quả và giải quyết các vấn đề tồn tại trong tài chính truyền thống. Điểm nhấn nằm ở lợi ích mà việc token hóa mang lại cho hệ thống tài chính truyền thống, chứ không chỉ đơn thuần là tìm kiếm một kênh bán tài sản mới.

Việc phân biệt logic của RWA là cần thiết. Bởi vì RWA từ những góc nhìn khác nhau, logic cơ bản và con đường thực hiện đằng sau chúng hoàn toàn khác nhau. Đầu tiên, trong việc lựa chọn loại blockchain, hai bên có những con đường thực hiện khác nhau. RWA của tài chính truyền thống đi theo con đường dựa trên chuỗi có phép (Permission Chain), trong khi RWA của thế giới tiền điện tử thì dựa trên chuỗi công cộng (Public Chain).

Do bởi vì chuỗi công cộng có các đặc điểm như không yêu cầu quyền truy cập, phi tập trung và tính ẩn danh, tài sản thế giới thực (RWA) trong tài chính tiền mã hóa không chỉ đối mặt với những trở ngại lớn về tuân thủ đối với các dự án, mà còn không có sự bảo vệ quyền lợi pháp lý cho người dùng khi gặp phải các sự kiện xấu như Rug, chưa kể đến hành vi hack đang hoành hành, đòi hỏi người dùng cần có nhận thức cao về an toàn. Do đó, chuỗi công cộng có thể không phù hợp để phát hành và giao dịch mã thông báo cho một lượng lớn tài sản thế giới thực.

Chuỗi được cấp phép dựa trên RWA (Tài sản thế giới thực) trong tài chính truyền thống cung cấp các điều kiện tiên quyết cơ bản cho sự tuân thủ pháp lý ở các quốc gia và khu vực khác nhau, đồng thời việc thực hiện KYC trên chuỗi để thiết lập hệ thống danh tính trên chuỗi là điều kiện cần thiết để thực hiện RWA. Dưới sự đảm bảo của hệ thống pháp lý, các tổ chức sở hữu tài sản có thể phát hành/giao dịch tài sản đã được mã hóa một cách hợp pháp và tuân thủ. Khác với RWA của Crypto, tài sản được các tổ chức phát hành trên chuỗi được phép có thể là tài sản gốc trên chuỗi chứ không phải là tài sản đã tồn tại ngoài chuỗi được ánh xạ. Tiềm năng cách mạng mà RWA của tài sản tài chính gốc trên chuỗi mang lại sẽ là rất lớn.

Tóm tắt lại quan điểm chính của bài viết này, hướng phát triển trọng tâm trong tương lai của việc mã hóa tài sản thế giới thực (Real World Asset Tokenization) sẽ được thúc đẩy bởi các tổ chức tài chính truyền thống, cơ quan quản lý và các tổ chức quyền lực như ngân hàng trung ương, xây dựng một hệ thống tài chính mới sử dụng công nghệ DeFi dựa trên chuỗi được phép. Để thực hiện hệ thống này, cần có hệ thống tính toán (công nghệ blockchain) + hệ thống không tính toán (như hệ thống pháp luật) + hệ thống danh tính trên chuỗi (DID, VC) + tiền tệ hợp pháp trên chuỗi (CBDC, tiền gửi mã hóa, stablecoin hợp pháp) + cơ sở hạ tầng hoàn thiện (ví điện tử dễ tiếp cận, oracle, công nghệ chuỗi chéo, v.v.).

Nội dung dưới đây sẽ xuất phát từ nguyên lý đầu tiên của blockchain, hướng dẫn người đọc giải thích chi tiết nguyên lý của từng giai đoạn và đưa ra các trường hợp ứng dụng thực tế để hỗ trợ quan điểm.

Hai. Xuất phát từ nguyên lý đầu tiên của blockchain, blockchain đã giải quyết vấn đề gì?

Blockchain là cơ sở hạ tầng lý tưởng để biểu thị tài sản thông qua token hóa.

Trước khi thảo luận về nguyên lý cơ bản của blockchain, chúng ta cần có sự hiểu biết rõ ràng về bản chất của blockchain. Thầy Mạnh Yan đã có một luận giải rất toàn diện về định nghĩa tài sản số và bản chất của blockchain trong bài viết "Tài sản số là gì?". Trong bài viết có đề cập rằng: chữ viết và giấy được coi là một trong những phát minh quan trọng nhất của nhân loại, có tác động không thể đo lường đến nền văn minh nhân loại, và ảnh hưởng của nó có thể vượt qua tổng hợp của tất cả các công nghệ khác. Các lĩnh vực ứng dụng của chúng chủ yếu tập trung vào việc truyền thông tin và hỗ trợ hợp đồng/lệnh.

Trong lĩnh vực ứng dụng truyền thông, thông qua việc ghi chép bằng chữ, có thể sao chép, chỉnh sửa và truyền bá kiến thức và thông tin với chi phí thấp.