Điểm khởi đầu của thị trường bò chậm cấu trúc Bitcoin đã hình thành

Bitcoin đang ở điểm khởi đầu của chu kỳ con bò chậm kéo dài trong nhiều năm, thậm chí lên tới mười năm. Điểm chuyển biến quan trọng của xu hướng này là việc thông qua ETF Bitcoin vào cuối năm 2023. Kể từ đó, thuộc tính thị trường của Bitcoin bắt đầu chuyển đổi từ một tài sản rủi ro hoàn toàn sang một tài sản trú ẩn. Hiện tại, Bitcoin đang ở giai đoạn đầu để trở thành tài sản trú ẩn, trong khi Mỹ cũng bước vào chu kỳ cắt giảm lãi suất, tạo ra môi trường phát triển tốt cho Bitcoin. Vai trò của Bitcoin trong phân bổ tài sản đã chuyển từ "đối tượng đầu cơ" sang "công cụ phân bổ tài sản", kích thích nhu cầu tăng trưởng trong chu kỳ dài hơn.

Sự biến đổi của thuộc tính tài sản này xảy ra đúng vào thời điểm chuyển đổi của chính sách tiền tệ từ thắt chặt sang nới lỏng. Chu kỳ giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang không chỉ là bối cảnh vĩ mô mà còn ảnh hưởng trực tiếp đến tín hiệu giá vốn của Bitcoin.

Trong cơ chế này, Bitcoin thể hiện những đặc điểm vận hành mới: mỗi khi cảm xúc quá nóng, thị trường xuất hiện điều chỉnh, khi giá sắp bước vào bờ vực của thị trường gấu, sẽ luôn có nguồn vốn mới vào, ngắt đứt xu hướng giảm. Câu nói "thị trường có thanh khoản dồi dào nhưng không muốn đặt cược" không hoàn toàn chính xác. Các tài sản tiền điện tử khác do bong bóng định giá giảm, công nghệ chưa được triển khai, thiếu logic phân bổ trung hạn; vào thời điểm này, Bitcoin trở thành "tài sản xác định duy nhất có thể đặt cược". Chỉ cần kỳ vọng nới lỏng còn tồn tại, ETF tiếp tục thu hút vốn, Bitcoin trong toàn bộ chu kỳ giảm lãi suất sẽ rất khó hình thành thị trường gấu theo nghĩa truyền thống, chỉ trải qua điều chỉnh giai đoạn hoặc điều chỉnh cục bộ do các sự kiện vĩ mô bất ngờ ( như cú sốc thuế quan, địa chính trị ).

Điều này có nghĩa là, Bitcoin sẽ hoạt động như một "tài sản trú ẩn" trong toàn bộ chu kỳ giảm lãi suất, và logic neo giá của nó sẽ dần chuyển từ "được thúc đẩy bởi tâm lý rủi ro" sang "được hỗ trợ bởi sự chắc chắn vĩ mô". Theo thời gian, với sự trưởng thành của ETF và gia tăng trọng số phân bổ của các tổ chức, Bitcoin sẽ hoàn thành bước chuyển đổi ban đầu từ tài sản rủi ro sang tài sản trú ẩn. Khi chu kỳ tăng lãi suất tiếp theo bắt đầu, Bitcoin rất có thể lần đầu tiên thực sự trở thành "nơi trú ẩn dưới áp lực tăng lãi suất", đạt được vị trí phân bổ cao hơn trong thị trường truyền thống, và thu hút một phần vốn trong cuộc cạnh tranh với các tài sản trú ẩn truyền thống như vàng, trái phiếu, mở ra chu kỳ tăng trưởng chậm bền vững kéo dài hơn mười năm.

Thuế quan: Công cụ điều chỉnh tích cực của Bitcoin

Thuế quan đã trở thành yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến tâm lý thị trường, nhưng nếu coi nó như một công cụ điều chỉnh tích cực cho Bitcoin, thay vì chỉ đơn giản là sự kiện thiên nga đen, có lẽ có thể xem xét tác động tương lai của nó từ nhiều góc độ khác nhau. Đồng thời, việc thông qua đạo luật GENIUS cho thấy Mỹ chấp nhận thực tế rằng vị thế của đồng đô la không thể tránh khỏi sự suy giảm, và tích cực đón nhận sự phát triển tài chính tiền điện tử, nhằm khuếch đại hiệu ứng bội số của đồng đô la trên chuỗi.

Chính sách thuế quan của Trump chủ yếu xem xét việc đưa sản xuất trở lại và cải thiện tài chính nhà nước, đồng thời đánh vào các quốc gia đối thủ chính. Để cải thiện tình hình tài chính của chính phủ, Trump có thể hy sinh sự ổn định giá cả hoặc tăng trưởng kinh tế. Mặc dù doanh thu thuế quan chỉ chiếm chưa đến 2% tổng thu ngân sách liên bang, không đủ để bù đắp sự gia tăng chi phí lãi suất, nhưng Trump vẫn liên tục làm việc về vấn đề thuế quan.

Mục đích thực sự của thuế quan là xác định thái độ của các đồng minh và đổi lấy sự bảo vệ an ninh. Theo phân tích của Chủ tịch Hội đồng Cố vấn Kinh tế Nhà Trắng, Milan, thuế quan là một "công cụ can thiệp thị trường bất thường", được sử dụng đặc biệt trong khủng hoảng hoặc đối kháng. Chính sách thuế quan của Mỹ ngày càng gần với "vũ khí hóa tài chính", thông qua việc thu thuế không chỉ "tự tạo nguồn" mà còn quan trọng hơn là "thu tiền bên ngoài" trên toàn cầu. Mỹ đang cố gắng tái cấu trúc hệ thống thương mại toàn cầu thành một "mạng lưới thương mại thân thiện" lấy Mỹ làm trung tâm, buộc các chuỗi ngành công nghiệp quan trọng phải chuyển sang các nước đồng minh hoặc về quê hương Mỹ.

Tuy nhiên, thuế quan cũng là một con dao hai lưỡi. Nó có thể đẩy giá hàng nhập khẩu lên cao, kích thích áp lực lạm phát, thách thức tính độc lập của chính sách tiền tệ của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ. Đồng thời, nó cũng có thể dẫn đến phản ứng từ các quốc gia đối thủ và sự phản đối từ các đồng minh. Khi thuế quan đe dọa đến thị trường vốn và chi phí lãi suất của chính phủ, Trump sẽ rất lo lắng và ngay lập tức phát đi thông tin tích cực để cứu vớt tâm lý thị trường.

Do đó, chính sách thuế quan của Trump có sức phá hủy hạn chế. Mỗi khi có tin tức về thuế quan, thị trường chứng khoán và giá Bitcoin thường điều chỉnh. Việc coi thuế quan như một công cụ điều chỉnh lành mạnh cho Bitcoin là hợp lý, trong bối cảnh kỳ vọng suy thoái ở Mỹ giảm, khả năng thuế quan tạo ra sự kiện thiên nga đen một mình là rất thấp, vì Trump sẽ không để điều đó làm tăng chi phí lãi suất.

Sự sụt giảm vị thế của đồng đô la và sứ mệnh mới của stablecoin crypto

Đối với Trump, việc hy sinh vị thế của đồng đô la trong dự trữ tiền tệ quốc tế để đạt được sự phục hồi ngành sản xuất là điều có thể chấp nhận được. Sự trống rỗng của ngành sản xuất Mỹ một phần xuất phát từ sức mạnh của đồng đô la, thặng dư tài chính kéo dài dẫn đến thâm hụt thương mại kéo dài, thúc đẩy sự chuyển giao ngành sản xuất ra nước ngoài. Để đảm bảo sự phục hồi của ngành sản xuất, Trump thường xuyên sử dụng thuế quan, nhưng điều này cũng đã làm gia tăng sự suy giảm vị thế của đồng đô la.

Trong bối cảnh cấu trúc tài chính toàn cầu đang nhanh chóng biến đổi, việc kiểm soát của đồng đô la truyền thống đã trở nên tương đối yếu hơn và trở thành một thực tế không thể bỏ qua. Sự thay đổi này xuất phát từ nhiều yếu tố cấu trúc tích lũy lâu dài, chứ không phải từ một sự kiện đơn lẻ hay sai lầm chính sách. Mặc dù vị thế thống trị của đồng đô la trong tài chính và thương mại quốc tế vẫn vững chắc, nhưng từ góc độ hạ tầng tài chính, con đường mở rộng vốn và hiệu quả của các công cụ chính sách tiền tệ, sức ảnh hưởng toàn cầu của nó đang phải đối mặt với những thách thức hệ thống.

Xu hướng đa cực hóa của nền kinh tế toàn cầu đang định hình lại sự cần thiết tương đối của đồng đô la Mỹ. Khi các nền kinh tế khác phát triển nhanh chóng, đặc biệt là sự phát triển của hệ thống tài chính tự tổ chức ở châu Á và Trung Đông, cơ chế thanh toán duy nhất dựa trên đồng đô la đang phải đối mặt với sự cạnh tranh từ các lựa chọn thay thế. Ưu thế thanh khoản toàn cầu và vị thế độc quyền trong thanh toán của đồng đô la bắt đầu bị xói mòn. Việc kiểm soát đồng đô la giảm không có nghĩa là vị thế của nó sụp đổ, nhưng sự "độc nhất" và "cần thiết" của nó đang bị suy yếu.

Trong những năm gần đây, Hoa Kỳ thể hiện xu hướng thâm hụt tín dụng trong các hoạt động tài chính và tiền tệ. Sự mở rộng tín dụng và việc phát hành đồng đô la không phải là lần đầu tiên, nhưng trong bối cảnh thị trường toàn cầu có tính đồng bộ cao hơn trong kỷ nguyên số, tác động phụ của nó đã bị khuếch đại đáng kể. Đặc biệt là khi trật tự tài chính truyền thống vẫn chưa hoàn toàn phù hợp với nền kinh tế số và mô hình tăng trưởng mới do AI dẫn dắt, tính bảo thủ của công cụ quản trị tài chính Hoa Kỳ càng rõ ràng hơn.

Đô la không còn là tài sản duy nhất có thể cung cấp thanh toán và lưu trữ giá trị toàn cầu, vai trò của nó đang dần bị làm loãng bởi các tài sản có tính chất giao thức đa dạng. Sự phát triển nhanh chóng của hệ thống tiền điện tử cũng đang thúc đẩy hệ thống tiền tệ chủ quyền phải đưa ra những thỏa hiệp chiến lược. Sự dao động giữa ứng phó thụ động và điều chỉnh chủ động này càng làm lộ rõ những hạn chế của hệ thống quản trị đô la truyền thống. Việc thông qua đạo luật GENIUS, ở một mức độ nào đó, có thể được coi là phản ứng chiến lược và nhượng bộ thể chế của hệ thống liên bang Mỹ đối với logic tài chính của thời đại mới này.

Đạo luật GENIUS: Thỏa hiệp chiến lược của Mỹ

Đạo luật GENIUS không phản ánh một hành động quản lý thông thường, mà là một sự thỏa hiệp chủ động mang tính chiến lược "lùi để tiến". Hoa Kỳ đã nhận thức rõ ràng về sự thay đổi mô hình quản lý tiền tệ do tiền điện tử gây ra, và bắt đầu thử nghiệm thiết kế thể chế để đạt được "tận dụng sức mạnh" cho cơ sở hạ tầng tài chính trong tương lai. Sự phân bố rộng rãi của tài sản đô la trong hệ thống tiền điện tử khiến Hoa Kỳ không thể đơn giản chỉ bằng quản lý mà chặn đứng sự phát triển của nó, mà cần phải thông qua "quản lý bao trùm" để đảm bảo rằng tài sản đô la sẽ không bị rìa hóa trong cuộc cạnh tranh tiền tệ trên chuỗi ở giai đoạn tiếp theo.

Đạo luật này không còn nhằm mục đích "đàn áp" như trước, mà là xây dựng một khung pháp lý có thể dự đoán được, đưa sự phát triển của stablecoin USD trở lại tầm nhìn liên bang. Điều này xuất phát từ nhu cầu bảo vệ chủ quyền tiền tệ, chứ không phải từ thiện chí mở cửa. Nó giống như một "cuộc rút lui chiến thuật" của tiền tệ chủ quyền dưới một mô hình mới, với mục tiêu tái tích hợp tài nguyên và tái neo cấu trúc quyền lực tiền tệ trên chuỗi.

Đề xuất của dự luật GENIUS bề ngoài điều chỉnh trật tự phát hành stablecoin, nhưng ý nghĩa sâu xa hơn là: cấu trúc tiền tệ của đồng đô la đang khám phá cơ chế mở rộng mới, thông qua hệ thống chuỗi để kéo dài logic tiền tệ bóng. Mô hình Restaking trong hệ sinh thái DeFi cung cấp những gợi ý cho sự thay đổi cấu trúc này. Restaking không chỉ là tái sử dụng tài sản, mà còn là tối đa hóa hiệu quả sử dụng của tài sản thế chấp cơ bản thông qua logic cấp giao thức, đạt được sự phát sinh và tái sử dụng tín dụng của tài sản trên chuỗi mà không làm thay đổi nguồn tín dụng ban đầu. Ý tưởng tương tự đang được thế giới fiat mượn để xây dựng cơ chế khuếch đại lớp thứ hai cho "đô la trên chuỗi".

Hệ thống stablecoin trên chuỗi sở hữu đặc tính mô-đun và tự động hóa mạnh mẽ hơn, giúp con đường hình thành nhân tiền tệ ngắn hơn và minh bạch hơn. Nếu tài sản thế chấp của stablecoin là trái phiếu chính phủ Mỹ, bản chất là sử dụng tín dụng quốc gia làm nguồn neo cấp một, sau đó thông qua cấu trúc giao thức trên chuỗi để khuếch đại nhiều vòng. Mỗi vòng khuếch đại có thể được thiết kế dưới dạng thế chấp một phần, thế chấp tuần hoàn hoặc hỗ trợ chéo nhiều tài sản, kết hợp với tính thanh khoản trên chuỗi đủ và nhu cầu từ các tình huống, hình thành hệ thống mở rộng tín dụng đô la mới, được điều khiển bởi logic trên chuỗi.

Cấu trúc này không chỉ duy trì các đặc điểm phân lớp của tiền tệ bóng truyền thống mà còn giới thiệu các cơ chế thanh toán và theo dõi trên chuỗi có tính khả thi hơn. Khi việc triển khai đa chuỗi và khung thanh toán chéo trở nên trưởng thành, con đường lưu động của stablecoin trên chuỗi sẽ không còn bị giới hạn ở các sàn giao dịch tập trung hoặc nền tảng thanh toán, mà có thể thâm nhập sâu hơn vào nhiều lớp giao thức. Mỗi lần tái ký quỹ hoặc đóng gói tài sản, có thể trở thành các nút tín dụng mới. Đạo luật GENIUS không rõ ràng cấm các hoạt động này, có nghĩa là cơ quan quản lý ngầm thừa nhận tính bền vững của cấu trúc tiền tệ bóng trên chuỗi, chỉ là tiến hành sàng lọc và xem xét việc phát hành ở cấp độ đầu tiên.

Hiệu ứng nhân tiền tệ trong môi trường chuỗi có tính khả tổ hợp tự nhiên. Sau khi đồng stablecoin trên chuỗi có nền tảng lưu thông rộng rãi giữa các giao thức, khả năng thế chấp của nó sẽ không còn bị giới hạn bởi cấu trúc tài sản nợ của tài chính truyền thống, mà sẽ được thực hiện thông qua hợp đồng thông minh để tạo ra các lộ trình luân chuyển tài sản chi tiết hơn. Giới hạn tín dụng của đô la trên chuỗi sẽ được quyết định bởi hành vi thị trường và thiết kế giao thức, chứ không hoàn toàn phụ thuộc vào sự cho phép của quản lý. Điều này là một cú sốc căn bản đối với hệ thống tiền tệ pháp định, không phải ở quy mô có thể kiểm soát của một loại stablecoin nào đó, mà là liệu tín dụng đô la còn có thể được quản lý theo cách vòng kín trong việc xác định điểm dừng cuối cùng của nó hay không.

Logic đằng sau dự luật GENIUS có thể đã chấp nhận thực tế về sự mở rộng không thể đảo ngược của ranh giới tín dụng. Trong khi xác định khung quy định trên bảng, Hoa Kỳ không đặt ra giới hạn tuyệt đối đối với việc phát hành và tái cấu trúc ở nước ngoài, mà thay vào đó thông qua việc trao quyền linh hoạt hơn cho các tổ chức tuân thủ, thiết lập cấu trúc tiền tệ đa tầng "song song trên bảng và ngoài bảng, phối hợp trên chuỗi và ngoài chuỗi". Các cơ quan quản lý Hoa Kỳ có thể tiếp tục duy trì vị trí tín dụng cơ bản của đồng đô la trong hệ thống trên chuỗi mà không can thiệp vào các con đường hoạt động cụ thể, và kiểm soát rủi ro hệ thống thông qua cơ chế tiếp cận cấp một.

Điều này cũng giải thích tại sao mặc dù dự luật nhấn mạnh rằng các nhà phát hành ở nước ngoài không được vào thị trường Mỹ, nhưng không phủ nhận ý nghĩa tồn tại của nó. Thực tế, con đường phát hành ở nước ngoài, tái đóng gói trên chuỗi, và vòng lặp giao thức, đã tạo thành hình mẫu cơ bản cho mô hình mở rộng đô la mới thế hệ, và đóng góp vào sức ảnh hưởng của đô la không hề kém so với hệ thống đô la ngoài khơi truyền thống. Cơ chế Restaking trong DeFi không chỉ là công cụ nâng cao hiệu suất thanh khoản nội bộ của crypto, mà còn đã trở thành bản thiết kế có thể tham khảo cho thiết kế đòn bẩy tín dụng trong cấu trúc tài chính thực tế.

Phân tích kỳ vọng và chỉ số trên thị trường trong chu kỳ giảm lãi suất

Khi quan sát xu hướng giá Bitcoin, có thể phân loại các chỉ số thành hai loại: chỉ số tiên nghiệm và chỉ số hậu nghiệm dựa trên cơ chế hoạt động và tính thời gian của chúng. Cảm xúc thị trường là biến trung gian kết nối hai loại chỉ số này, đóng vai trò như một chất xúc tác để kích hoạt sự chuyển đổi cung cầu và tăng tốc sự đảo chiều xu hướng.

Chỉ số tiên nghiệm thường có nhịp độ thay đổi chậm hơn và khả năng dự đoán xu hướng cao hơn, phù hợp để "mở vị thế bên trái". Chỉ số hậu nghiệm thì dựa vào đường giá và hành vi giao dịch đã diễn ra, dùng để xác nhận xu hướng có thực sự hình thành hay không, phù hợp với "giao dịch theo xu hướng".

Trong quỹ đạo thị trường mới của Bitcoin, nhiều chỉ số trước đây được sử dụng để xác định đáy và đỉnh đã không còn hiệu lực, chẳng hạn như giá tắt máy của thợ mỏ, hệ số P/E, NUPL, v.v. Điều này chủ yếu là do những người nắm giữ chính của Bitcoin đã chuyển từ cá voi sang các tổ chức.

Chúng ta cần chuyển đổi khái niệm về sự thay đổi giữa bò và gấu thành việc sử dụng các điểm cao và thấp của tâm lý thị trường làm cơ sở để xác định trạng thái giai đoạn của Bitcoin. Tâm lý thị trường là biến số cầu nối không thể thiếu giữa tiên nghiệm và hậu nghiệm, giữa logic cấu trúc và hành vi giao dịch. Sự đảo ngược hoặc cực trị của tâm lý có thể được phân tích thông qua việc quan sát mối quan hệ giữa những người nắm giữ lâu dài (LTH) và những người nắm giữ ngắn hạn (STH).

Tỷ lệ lợi nhuận và thua lỗ của người nắm giữ lâu dài và người nắm giữ ngắn hạn

Sự chuyển đổi giữa trạng thái lợi nhuận và thua lỗ của LTH và STH thường báo hiệu những điểm chuyển biến quan trọng trên thị trường. Bằng cách quan sát sự thay đổi của tỷ lệ lợi nhuận và thua lỗ của những người nắm giữ lâu dài (LTH-RPC) để nắm bắt tín hiệu đáy thị trường. Khi chỉ số này cho thấy những người nắm giữ lâu dài bắt đầu xuất hiện thua lỗ phổ biến, thường có nghĩa là thị trường đang tiến gần đến điểm thấp tạm thời.

Dữ liệu lịch sử cho thấy, vào đáy thị trường gấu năm 2018 và 2022, tỷ lệ chip thua lỗ của những người nắm giữ lâu dài đều đạt khoảng 28%-30%. Trong tình hình cực đoan vào tháng 3 năm 2020, chỉ số này cũng tăng lên gần 29%. Trong