Stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Mỹ: Hệ thống tiền mở rộng on-chain hoàn toàn mới

Stablecoin đang âm thầm xây dựng một hệ thống tiền mở rộng (M2) trên chuỗi dựa vào trái phiếu chính phủ Mỹ. Hiện tại, khối lượng lưu thông của các stablecoin chính đã đạt từ 2200-2560 tỷ USD, chiếm khoảng 1% M2 của Mỹ (21,8 nghìn tỷ USD). Khoảng 80% dự trữ của những stablecoin này được cấu trúc trong trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn và các thỏa thuận mua lại, khiến cho các tổ chức phát hành trở thành những người tham gia quan trọng trong thị trường trái phiếu chủ quyền.

Xu hướng này đã tạo ra ảnh hưởng rộng rãi:

1. Các nhà phát hành Stablecoin đã trở thành người mua chính của trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn, tổng cộng nắm giữ từ 1500-2000 tỷ USD, quy mô có thể so sánh với các quốc gia có quy mô trung bình.

2. Khối lượng giao dịch on-chain tăng mạnh, đạt 27.6 triệu tỷ đồng vào năm 2024, dự kiến sẽ đạt 33 triệu tỷ đồng vào năm 2025, vượt qua tổng cộng của Visa và Mastercard.

3. Chính sách tài chính mới dự kiến sẽ làm tăng nợ công khoảng 3.3 nghìn tỷ USD, Stablecoin có khả năng hấp thụ phần cung trái phiếu quốc gia mới này.

4. Các quy định sắp tới sẽ xác định T-bill là tài sản dự trữ hợp pháp, từ đó thể chế hóa sự mở rộng tài chính và cung cấp Stablecoin, hình thành một cơ chế phản hồi mà trong đó khu vực tư nhân hấp thụ thâm hụt công và mở rộng tính thanh khoản đô la Mỹ ra toàn cầu.

Stablecoin làm thế nào để mở rộng Tiền mở rộng

Quy trình phát hành Stablecoin mặc dù đơn giản, nhưng có ảnh hưởng kinh tế vĩ mô quan trọng:

1. Người dùng gửi tiền pháp định USD cho nhà phát hành stablecoin.

2. Phát hành viên sử dụng số tiền nhận được để mua trái phiếu chính phủ Mỹ và đúc stablecoin tương đương.

3. Trái phiếu chính phủ được giữ làm tài sản thế chấp trên bảng cân đối kế toán của bên phát hành, Stablecoin thì tự do lưu thông trên on-chain.

Quá trình này hình thành một cơ chế "sao chép tiền tệ" nào đó. Tiền tệ cơ bản đã được sử dụng để mua trái phiếu chính phủ, trong khi stablecoin được sử dụng như một công cụ thanh toán tương tự như tiền gửi không kỳ hạn. Do đó, mặc dù tiền tệ cơ bản không thay đổi, nhưng tiền mở rộng thực tế đã được mở rộng bên ngoài hệ thống ngân hàng.

Hiện tại, Stablecoin chiếm 1% M2, mỗi khi tăng thêm 10 điểm cơ bản sẽ tiêm vào hệ thống tài chính khoảng 22 tỷ USD "tính thanh khoản bóng". Dự kiến tổng lượng Stablecoin có khả năng đạt 2 nghìn tỷ USD vào năm 2028. Nếu M2 giữ nguyên, quy mô này sẽ chiếm khoảng 9% M2, tương đương với quy mô của quỹ thị trường tiền tệ dành riêng cho các tổ chức hiện tại.

Bằng cách hợp pháp hóa T-bill vào dự trữ tuân thủ, Mỹ thực tế đã biến việc mở rộng Stablecoin thành một nguồn cầu biên cho trái phiếu chính phủ tự động. Cơ chế này khiến phần tài chính nợ công của Mỹ trở nên tư nhân hóa, các nhà phát hành Stablecoin trở thành những người hỗ trợ tài chính hệ thống. Đồng thời, nó cũng thông qua giao dịch đô la on-chain, đẩy việc quốc tế hóa đô la Mỹ lên tầm cao mới, cho phép người dùng toàn cầu nắm giữ và giao dịch đô la mà không cần truy cập vào hệ thống ngân hàng Mỹ.

Ảnh hưởng đến các loại danh mục đầu tư khác nhau

Đối với danh mục đầu tư tài sản số, Stablecoin tạo thành lớp thanh khoản cơ bản của thị trường tiền điện tử. Chúng thống trị các cặp giao dịch trên sàn giao dịch, là tài sản thế chấp chính của thị trường cho vay DeFi, đồng thời cũng là đơn vị kế toán mặc định. Tổng cung của chúng có thể được coi là chỉ số theo dõi tâm lý và khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư.

Điều đáng chú ý là các nhà phát hành Stablecoin có thể nhận được lợi suất T-bill (hiện tại là 4,0% đến 4,5%), nhưng không trả lãi cho những người nắm giữ coin. Điều này tạo ra sự khác biệt về cơ cấu giữa quỹ thị trường tiền tệ của chính phủ. Việc các nhà đầu tư lựa chọn giữa việc nắm giữ Stablecoin và tham gia vào các công cụ tiền mặt truyền thống về bản chất là đang cân nhắc giữa tính thanh khoản 24/7 và lợi suất.

Đối với những người đầu tư vào tài sản đô la truyền thống, Stablecoin đang trở thành nguồn cầu liên tục cho trái phiếu kho bạc ngắn hạn. Dự trữ hiện tại từ 1500-2000 tỷ đô la gần như có thể hấp thụ một phần tư lượng phát hành trái phiếu kho bạc mà Bộ Tài chính dự kiến cho năm tài chính 2025. Nếu nhu cầu Stablecoin mở rộng thêm 1000 tỷ đô la trước năm 2028, dự kiến lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 3 tháng sẽ giảm 6-12 điểm cơ bản, đường cong lợi suất ở đầu kỳ hạn sẽ trở nên dốc hơn, giúp giảm chi phí tài chính ngắn hạn của các doanh nghiệp.

Stablecoin ảnh hưởng đến kinh tế vĩ mô

Stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu chính phủ Mỹ đã tạo ra một kênh mở rộng tiền tệ bỏ qua các cơ chế ngân hàng truyền thống. Mỗi đơn vị stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu chính phủ tương đương với việc đưa vào sức mua có thể sử dụng, ngay cả khi dự trữ nền tảng của nó chưa được giải phóng.

Ngoài ra, tốc độ lưu thông của stablecoin vượt xa các tài khoản tiền gửi truyền thống - trung bình khoảng 150 lần mỗi năm. Ở những khu vực có tỷ lệ áp dụng cao, điều này có thể làm gia tăng áp lực lạm phát, ngay cả khi tiền tệ cơ bản không tăng trưởng. Hiện tại, sở thích lưu trữ đô la kỹ thuật số toàn cầu đã kiềm chế sự truyền tải lạm phát ngắn hạn, nhưng cũng đang tích lũy các khoản nợ đô la bên ngoài lâu dài cho Mỹ, vì ngày càng nhiều tài sản on-chain cuối cùng trở thành quyền đòi hỏi trên tài sản chủ quyền của Mỹ.

Nhu cầu đối với trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 3-6 tháng của Stablecoin cũng đã tạo ra một dòng mua ổn định, không nhạy cảm với giá, hình thành đường cong lợi suất ở phía trước. Nhu cầu liên tục này đã thu hẹp chênh lệch bill-OIS, làm giảm hiệu quả của các công cụ chính sách của Cục Dự trữ Liên bang. Khi lưu thông của Stablecoin tăng lên, Cục Dự trữ có thể cần phải thực hiện chính sách thắt chặt định lượng mạnh mẽ hơn hoặc lãi suất chính sách cao hơn để đạt được hiệu quả thắt chặt tương tự.

Sự chuyển đổi cấu trúc của cơ sở hạ tầng tài chính

Quy mô cơ sở hạ tầng stablecoin hiện nay không thể bị coi thường. Trong năm qua, tổng số tiền chuyển khoản on-chain đạt 33 triệu tỷ USD, vượt qua tổng số của các công ty thẻ tín dụng lớn. Stablecoin có khả năng thanh toán gần như ngay lập tức, tính năng lập trình và chi phí giao dịch xuyên biên giới siêu thấp (tối thiểu 0,05%), vượt trội hơn nhiều so với các kênh chuyển tiền truyền thống (6-14%).

Trong khi đó, Stablecoin đã trở thành tài sản thế chấp ưa thích cho vay DeFi, hỗ trợ hơn 65% các giao thức cho vay. tokenized T-bill - một công cụ on-chain theo dõi trái phiếu chính phủ ngắn hạn có sinh lợi - đang mở rộng nhanh chóng, với mức tăng trưởng hàng năm vượt quá 400%. Xu hướng này đang tạo ra một "hệ thống đô la nhị phân": các đồng coin không lãi suất để giao dịch và các token có lãi suất để nắm giữ, làm mờ ranh giới giữa tiền mặt và chứng khoán.

Hệ thống ngân hàng truyền thống cũng bắt đầu phản ứng. Một số CEO ngân hàng đã công khai tuyên bố "sẵn sàng phát hành stablecoin ngân hàng khi pháp luật cho phép", cho thấy sự lo ngại của hệ thống ngân hàng về việc chuyển đổi chuỗi tiền của khách hàng lên on-chain.

Rủi ro hệ thống lớn hơn đến từ cơ chế hoàn lại. Khác với quỹ tiền tệ, Stablecoin có thể được thanh toán trong vài phút. Trong các tình huống căng thẳng như mất liên kết, bên phát hành có thể bán ra hàng trăm tỷ đô la trái phiếu chính phủ trong cùng một ngày. Thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ chưa trải qua bài kiểm tra áp lực trong môi trường bán tháo thời gian thực như vậy, điều này đặt ra thách thức cho tính bền bỉ và sự liên kết của nó.

Điểm nhấn chiến lược và quan sát tiếp theo

1. Nhận thức về tiền tệ được tái cấu trúc: Stablecoin nên được coi là thế hệ mới của euro và đô la Mỹ - thoát khỏi sự quản lý, khó thống kê, nhưng có sức ảnh hưởng mạnh mẽ đến tính thanh khoản đô la toàn cầu.

2. Lãi suất và phát hành trái phiếu chính phủ: Lãi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn ngắn đang ngày càng bị ảnh hưởng bởi nhịp độ phát hành Stablecoin. Đề xuất theo dõi đồng thời sự tăng trưởng ròng của Stablecoin và đấu giá trái phiếu chính phủ cấp một, để nhận diện những bất thường về lãi suất và sự méo mó trong định giá.

3. Cấu hình danh mục đầu tư：

   • Dành cho các nhà đầu tư tiền điện tử: Sử dụng stablecoin không lãi suất cho giao dịch hàng ngày, phân bổ vốn nhàn rỗi vào sản phẩm T-bill được token hóa để kiếm lợi nhuận.

   • Đối với nhà đầu tư truyền thống: Chú ý đến cổ phần của bên phát hành Stablecoin và các chứng khoán cấu trúc liên quan đến lợi suất tài sản dự trữ.

4. Phòng ngừa rủi ro hệ thống: Biến động rút tiền quy mô lớn có thể trực tiếp truyền dẫn đến thị trường trái phiếu chính phủ và thị trường mua lại. Bộ phận quản lý rủi ro nên mô phỏng các kịch bản liên quan, bao gồm lãi suất trái phiếu chính phủ tăng vọt, căng thẳng tài sản thế chấp và khủng hoảng thanh khoản trong ngày.

Stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Mỹ không còn chỉ là công cụ tiện lợi cho giao dịch tiền điện tử. Chúng đang nhanh chóng tiến hóa thành "tiền bóng" có ảnh hưởng vĩ mô - tài trợ cho thâm hụt ngân sách, tái cấu trúc cơ cấu lãi suất và tái cấu trúc cách thức lưu thông đô la Mỹ trên toàn cầu. Đối với những nhà đầu tư đa tài sản và các nhà hoạch định chiến lược vĩ mô, việc hiểu và ứng phó với xu hướng này không còn là tùy chọn, mà là vấn đề cấp bách.