Phân tích sâu về giao thức Ethena: Thách thức tỷ lệ funding và tối ưu hóa chiến lược

Ethena là giao thức stablecoin dựa trên Ethereum, cung cấp "đô la tổng hợp" USDe thông qua chiến lược trung lập Delta. Cơ chế cốt lõi của nó là người dùng gửi tài sản thế chấp để đúc USDe, giao thức sử dụng giải pháp thanh toán ngoài sàn để bán khống hợp đồng vĩnh viễn với số lượng tương ứng, đạt được sự trung lập Delta.

Tính đến ngày 9 tháng 5 năm 2024, tổng phát hành của USDe đạt 2.29 tỷ USD, chiếm khoảng 1.43% giá trị thị trường của stablecoin, xếp thứ năm. Người nắm giữ sUSDe có thể nhận được tỷ lệ funding hàng năm là 15.3%.

Nguồn thu nhập của Ethena bao gồm lợi nhuận từ việc ký quỹ giao ngay và lợi nhuận từ vị thế bán. Tỷ lệ funding là cơ chế cân bằng giá hợp đồng tương lai và giá giao ngay trong hợp đồng vĩnh viễn, khi giá hợp đồng vĩnh viễn lệch khỏi giá giao ngay, hai bên mua và bán sẽ thanh toán cho nhau tỷ lệ funding.

Trong thị trường bò hiện tại, tâm lý mua vào mạnh mẽ, tỷ lệ funding duy trì ở mức cao trong thời gian dài, đây là lý do chính khiến Ethena có thể tạo ra lợi nhuận cao. Tuy nhiên, với việc đưa vào tài sản thế chấp BTC, lợi suất staking bị pha loãng, tâm lý thị trường có xu hướng bình tĩnh hơn, lợi suất tỷ lệ funding của Ethena cũng giảm đi.

Ethena sử dụng sàn giao dịch tập trung để phòng ngừa, nhằm đối phó với việc phát hành và mua lại quy mô lớn. Để giảm thiểu rủi ro tập trung, cơ chế OES đã được giới thiệu, với tài sản thế chấp được ủy thác cho bên thứ ba.

Quỹ bảo hiểm là một phần quan trọng của Ethena, được sử dụng để bù đắp cho người dùng khi lợi nhuận tổng hợp là âm. Dữ liệu lịch sử cho thấy, trung bình lợi nhuận tổng hợp của USDe luôn duy trì ở mức dương trong thời gian dài, chứng minh tính khả thi của dự án. Tuy nhiên, hiện tại quy mô quỹ bảo hiểm còn tương đối thiếu, có thể ảnh hưởng đến sự tự tin của người dùng.

Ethena gần đây đã đưa BTC vào làm tài sản thế chấp, chiếm 41% tổng tài sản thế chấp. Mặc dù điều này làm giảm lợi nhuận staking, nhưng lại tăng cường độ đa dạng của danh mục đầu tư, giúp ứng phó với rủi ro thị trường gấu. Tuy nhiên, việc đưa tài sản thế chấp BTC vào cũng mang đến những thách thức mới, như yêu cầu cao hơn từ người dùng về an toàn vốn.

Hiện tại, USDe thiếu các trường hợp ứng dụng rộng rãi, hầu hết người nắm giữ chủ yếu là để có được APY cao và tham gia các hoạt động airdrop. Nếu trước khi kết thúc airdrop quý hai mà các trường hợp ứng dụng của USDe không thể đột phá, cộng với tỷ lệ funding dần thu hẹp, có thể sẽ đối mặt với bế tắc trong phát triển.

Ethena có một số lợi thế trong việc đối phó với tỷ lệ funding âm, nhưng điều này chỉ xảy ra khi quỹ bảo hiểm đủ. Ngoài ra, thời gian bình tĩnh 7 ngày của sUSDe cũng cung cấp một lớp đệm cho sự biến động của thị trường.

Trong tương lai, tổng số hợp đồng mở trên thị trường sẽ là yếu tố chính hạn chế lượng phát hành USDe. Việc tăng cường thêm tài sản thế chấp chất lượng cao là phương pháp hiệu quả để nâng cao giới hạn cung ứng USDe và phân tán rủi ro.

Nói chung, Ethena đã trình bày một cơ chế stablecoin độc đáo, nhưng cũng phải đối mặt với nhiều thách thức. Giao thức cần liên tục tối ưu hóa chiến lược, tăng cường quản lý rủi ro để duy trì tính cạnh tranh trên thị trường. Nhà đầu tư và người dùng nên hiểu rõ cơ chế vận hành của giao thức, nguồn thu nhập và các rủi ro tiềm ẩn.