Трійний виклик стейблкоїнів: дивлячись на майбутнє цифрових грошей через звіт BIS

У сфері цифрових грошей стейблкоїни безсумнівно є одним з найбільш примітних нововведень останніх років. Вони забезпечують "прихисток для вартості", прив'язуючись до фіатних валют, таких як долар США, і поступово стають важливою інфраструктурою для децентралізованих фінансів та глобальних платежів. Їхня ринкова капіталізація зросла з нуля до кількох сотень мільярдів доларів, що, здається, віщує виникнення нового типу валюти.

Однак, саме коли ринок святкує, Банк міжнародних розрахунків випустив суворе попередження у своєму останньому економічному звіті. У звіті чітко зазначено, що стейблкоїн не є справжньою монетою, і за його на перший погляд процвітаючою екосистемою ховаються системні ризики, які можуть підкопати всю фінансову систему. Це твердження, як відро холодної води, змушує нас переосмислити суть стейблкоїнів.

Ця стаття глибоко проаналізує цей звіт, зосередившись на теорії "трьох воріт" для монет, запропонованій у ньому - а саме, що будь-яка надійна валютна система повинна пройти три випробування: єдність, еластичність та цілісність. Ми поєднаємо конкретні приклади, щоб розглянути труднощі стейблкоїнів перед цими трьома воротами, а також дослідимо напрямки майбутнього розвитку цифрових грошей.

Перша двері: проблема однозначності - чи можуть стейблкоїни залишатися "стабільними" назавжди?

"Єдність" валюти є основою сучасної фінансової системи. Це означає, що в будь-який час і в будь-якому місці вартість однієї одиниці валюти повинна точно дорівнювати номіналу іншої одиниці. Іншими словами, "один гривня завжди є одним гривнею". Ця постійна єдність вартості є основною передумовою виконання валютою трьох основних функцій: одиниці обліку, засобу обміну та зберігання вартості.

Основний аргумент звіту полягає в тому, що механізм прив'язки вартості стейблкоїнів має вроджені недоліки, які не можуть в принципі гарантувати обмін з фіатною валютою у співвідношенні 1:1. Їхня довіра не походить від державного кредиту, а залежить від комерційного кредиту приватного емітента, якості та прозорості резервних активів, що ставить їх під загрозу "відв'язки" в будь-який момент.

Звіт згадує про історичну "епоху вільних банків" як приклад для наслідування. Тоді в США не було центрального банку, і приватні банки, які були ліцензовані штатами, могли випускати свої власні банкноти. Ці банкноти теоретично могли бути обміняні на золото або срібло, але насправді їхня вартість варіювалася в залежності від репутації та платоспроможності банку-емітента. Наприклад, 1-доларова банкнота з віддаленого банку могла коштувати в Нью-Йорку лише 90 центів або навіть менше. Ця хаотична ситуація призводила до надзвичайно високих транзакційних витрат, що серйозно заважало економічному розвитку. Сьогоднішні стейблкоїни, на думку звіту, є цифровим відображенням цього історичного безладу - кожен емітент стейблкоїнів є незалежним "приватним банком", і питання про те, чи можуть їхні "цифрові долари" дійсно бути обміняні, завжди залишається невирішеним.

Недавні болючі уроки достатньо чітко пояснюють проблему. Колапс алгоритмічного стейблкоїна UST, який за кілька днів втратив усю свою вартість, стер з ринку сотні мільярдів доларів. Ця подія яскраво демонструє, якою крихкою є так звана "стабільність", коли ланцюг довіри руйнується. Навіть колишні стейблкоїни, забезпечені активами, завжди викликали сумніви щодо складу своїх резервних активів, аудиту та ліквідності. Отже, стейблкоїни вже на першому етапі "однозначності" стикаються з величезними труднощами.

Друга двері: Гнучкість втрачає - "Красива пастка" з 100% резервом

Якщо "однорідність" стосується "якості" грошей, то "еластичність" стосується "кількості" грошей. "Еластичність" грошей означає здатність фінансової системи динамічно створювати та скорочувати кредит відповідно до фактичного попиту економічної діяльності. Це ключовий двигун, що дозволяє сучасній ринковій економіці самостійно регулюватися та безперервно зростати. Коли економіка процвітає, розширення кредиту підтримує інвестиції; коли економіка охолоджується, скорочення кредиту контролює ризики.

Звіт вказує на те, що стейблкоїни, особливо ті, що претендують на наявність 100% високоякісних ліквідних активів в якості резервів, насправді є моделлю "вузького банку". Ця модель повністю використовує кошти користувачів для утримання безпечних резервних активів, без кредитування. Хоча це звучить дуже безпечно, але це повною мірою жертвує "гнучкістю" грошей.

Зрозуміти різницю через порівняння сцен.

Традиційна банківська система ( має еластичність ): Припустимо, ви поклали 1000 юанів у комерційний банк. Згідно з частковою резервною системою, банк може залишити лише 100 юанів як резерв, решту 900 юанів можна позичити підприємцям, які потребують фінансування. Цей підприємець використовує ці 900 юанів для оплати рахунків постачальникам, які знову вносять ці гроші в банк. Таким чином, початковий депозит у 1000 юанів через кредитне створення банківської системи генерує більше грошей, підтримуючи функціонування реальної економіки.

стейблкоїн система ( не має гнучкості ): Припустимо, ви купили 1000 одиниць певного стейблкоїна за 1000 доларів. Емітент обіцяє вкласти ці 1000 доларів повністю в банк або купити державні облігації США як резерв. Ці гроші "заблоковані", їх не можна використовувати для кредитування. Якщо підприємцю потрібно фінансування, сама система стейблкоїнів не може задовольнити цю потребу. Вона може лише пасивно чекати на більше реальних доларів, що надходять, і не може створювати кредит відповідно до внутрішніх потреб економіки. Уся система нагадує "мертве болото", позбавлене саморегуляції та здатності підтримувати економічне зростання.

Ця "негнучка" характеристика не лише обмежує його власний розвиток, але й становить потенційну загрозу для існуючої фінансової системи. Якщо значні кошти вийдуть з системи комерційних банків і перейдуть у стейблкоїни, це безпосередньо призведе до зменшення коштів, доступних для кредитування, і зменшення можливостей створення кредиту. Це може викликати кредитну скутость, підвищити вартість фінансування і врешті-решт зашкодити малим і середнім підприємствам, а також інноваційній діяльності, які найбільше потребують фінансової підтримки.

Звісно, в майбутньому з масовим використанням стейблкоїнів можуть виникнути банки стейблкоїнів (, які будуть видавати кредити ), тоді це кредитне походження знову повернеться в банківську систему в новій формі.

Третя брама: відсутність цілісності - вічна гра між анонімністю та регулюванням

"Цілісність" грошей є "страховою сіткою" фінансової системи. Вона вимагає, щоб платіжна система була безпечною, ефективною та могла ефективно запобігати відмиванню грошей, фінансуванню тероризму, ухиленню від сплати податків та іншим незаконним діяльностям. За цим стоїть здоровий правовий рамок, чітке розподілення прав і обов'язків, а також потужні можливості регуляторного виконання, щоб забезпечити законність і відповідність фінансових операцій.

Звіт вважає, що базова технологічна архітектура стейблкоїнів - особливо тих, що побудовані на публічних блокчейнах - створює серйозні виклики для "цілісності" фінансів. Головною проблемою є анонімність та децентралізовані характеристики, що ускладнює застосування традиційних фінансових регуляторних методів.

Уявімо собі конкретну ситуацію: транзакція на кілька мільйонів доларів стейблкоїну через публічний блокчейн з одного анонімного адреси на іншу анонімну адресу, весь процес може зайняти лише кілька хвилин, і комісії низькі. Незважаючи на те, що записи цієї транзакції відкриті для перегляду на блокчейні, зв'язати ці адреси, що складаються з випадкових символів, з особами чи юридичними особами в реальному світі надзвичайно складно. Це відкриває зручні можливості для незаконного переміщення коштів через кордон, що робить основні регуляторні вимоги, такі як "знати свого клієнта" та "боротьба з відмиванням грошей", практично неефективними.

На відміну від цього, традиційні міжнародні банківські перекази, хоча іноді виглядають неефективними та дорогими, мають перевагу в тому, що кожна транзакція перебуває в суворій регуляторній мережі. Банк, що проводить переказ, банк-отримувач та проміжний банк повинні дотримуватися законодавства своїх країн, перевіряти особи сторін угоди та повідомляти регуляторним органам про підозрілі транзакції. Ця система, хоча й громіздка, забезпечує базову гарантію "цілісності" глобальної фінансової системи.

Технічні характеристики стейблкоїнів в основному кидають виклик цій моделі регулювання, що базується на посередницьких установах. Саме тому глобальні регуляторні органи проявляють до них високу пильність і постійно закликають включити їх до всеосяжної регуляторної системи. Грошова система, яка не може ефективно запобігти фінансовим злочинам, незалежно від того, наскільки вона технологічно розвинена, не зможе отримати остаточну довіру суспільства та уряду.

Перекладати питання "цілісності" виключно на технології може бути занадто песимістичним. З розвитком інструментів аналізу даних на блокчейні та поступовим впровадженням глобальних регуляторних рамок, здатність відстежувати транзакції зі стейблкоїнами та реалізовувати комплаєнс-шляхи стрімко зростає. В майбутньому, цілком відповідні, з прозорими резервами та періодичними аудитами "регуляторно-дружні" стейблкоїни, ймовірно, стануть основною частиною ринку. Тоді питання "цілісності" в значній мірі буде пом'якшене завдяки поєднанню технологій та регулювання, і не повинно сприйматися як непереборна перешкода.

Додатки та роздуми: що ще ми повинні бачити за межами рамок звіту?

Теорія "триєдині ворота" в доповіді надає нам величезну і глибоку аналітичну основу. Однак ця частина не має на меті критикувати чи спростовувати реальну цінність стейблкоїнів, а служить холодним роздумом про позицію вітчизняної індустрії, з акцентом на запобігання ризикам, щоб уявити різні можливості майбутнього. Сподіваємося, що вона надасть фахівцям галузі можливість подивитися з більш широкої, конструктивної та доповнюючої перспективи на викладення доповіді, уточнюючи та розширюючи деякі питання, які не були детально розглянуті в доповіді, але є однаково важливими для реальності.

1、технічна вразливість стейблкоїнів

Окрім трьох основних викликів з економічної точки зору, стейблкоїн на технологічному рівні також не є бездоганним. Його робота сильно залежить від двох ключових інфраструктур: Інтернету та базової блокчейн-мережі. Це означає, що, як тільки відбудеться масова мережна відмова, збій підводного оптоволокна, масове відключення електроенергії або цілеспрямована кібератака, вся система стейблкоїнів може зупинитися або навіть зруйнуватися. Ця абсолютна залежність від зовнішньої інфраструктури є помітним недоліком у порівнянні з традиційною фінансовою системою. Наприклад, нещодавня війна, коли в окремих регіонах виникли національні перебої з мережею, а також часткові відключення електрики, є крайнім випадком, який, можливо, ще не було враховано.

Довгострокова загроза походить від руйнівних технологій на передовій. Наприклад, зрілість квантових обчислень може завдати смертельного удару більшості існуючих алгоритмів відкритого ключа. Як тільки система шифрування, яка захищає приватний ключ облікового запису блокчейну, буде зламано, основа безпеки всього світу цифрових активів зникне. Хоча це наразі здається далеким, для валютної системи, що має на меті підтримувати глобальний рух вартості, це є фундаментальною загрозою безпеці, яку необхідно усвідомити.

2、стейблкоїн щодо реального впливу на фінансову систему та "стеля"

Виникнення стейблкоїнів не тільки створило нову категорію активів, але й безпосередньо змагалося з традиційними банками за найосновніший ресурс - депозити. Якщо ця тенденція "фінансової демедіації" продовжить розширюватися, це послабить ключову роль комерційних банків у фінансовій системі, що, в свою чергу, вплине на їхню здатність обслуговувати реальну економіку.

Більш варто заглибитися в широко поширений наратив - "емітенти стейблкоїнів підтримують свою вартість, купуючи державні облігації США". Цей процес не є таким простим і прямим, як здається на перший погляд, за ним стоїть ключове обмеження: резерви банківської системи.

Аналіз процесу виглядає так:

• Користувач вносить долари в банк, а потім переказує їх через банк емітенту стейблкоїнів.
• Емітент стейблкоїнів отримує цей депозит у доларах в банках-партнерах.
• Коли емітент вирішує використати ці кошти для покупки державних облігацій США, йому потрібно дати вказівку своєму банку провести платіж. Цей процес платежу, особливо під час масштабних операцій, врешті-решт проходитиме через розрахункову систему ФРС, що призведе до зменшення залишку на резервному рахунку банку емітента в ФРС.
• Відповідно, банк сторони, яка продає державні облігації, матиме збільшення залишку на своєму рахунку резервів.

Ключовим моментом є те, що резерви комерційних банків у Федеральній резервній системі не є безмежними. Банки повинні мати достатньо резервів для задоволення щоденних розрахунків, реагування на запити клієнтів на зняття коштів та виконання регуляторних вимог. Якщо масштаб стейблкоїнів продовжить розширюватися, велике придбання державних облігацій США призведе до надмірного споживання резервів банківської системи, що створить тиск ліквідності та регуляторний тиск на банки. У цей момент банки можуть обмежити або відмовити у наданні послуг для стейблкоїнів.