Децентрализованные финансыГлубина исследования: Возможности и вызовы в условиях новой политики SEC

Один. Введение: Ключевой поворот в новой политике SEC и регулировании Децентрализованных финансов

Децентрализованные финансы(DeFi) быстро развиваются с 2018 года и стали одной из ключевых опор глобальной системы криптоактивов. DeFi предлагает широкий спектр финансовых функций, включая торговлю активами, кредитование, производные инструменты, стабильные монеты и управление активами, через открытые, не требующие разрешений финансовые протоколы. Технически это зависит от смарт-контрактов, ончейн-расчетов, децентрализованных оракулов и механизмов управления, что позволяет глубоко имитировать и реконструировать традиционную финансовую структуру. После "DeFi Summer" 2020 года общий объем заблокированных средств в протоколах DeFi(TVL) однажды превысил 180 миллиардов долларов, демонстрируя, что масштабируемость и признание рынка в этой области достигли беспрецедентного уровня.

Однако быстрый рост Децентрализованных финансов (DeFi) сопровождается такими проблемами, как неопределенность соблюдения норм, системные риски и вакуум регулирования. Американские регулирующие органы ранее приняли более строгую и централизованную стратегию правоприменения в отношении всей криптоиндустрии, включая DeFi-протоколы, DEX-платформы и структуры управления DAO в возможную категорию нарушений. С 2022 по 2024 годы несколько проектов подверглись различным формам расследования и правоприменения со стороны SEC или CFTC. В то же время отсутствие ключевых критериев оценки на протяжении долгого времени поставило всю индустрию DeFi в сложное положение, ограничивая технологическое развитие, сокращая инвестиции и вызывая уход разработчиков.

Во втором квартале 2025 года в регуляторной среде произошли значительные изменения. Новый председатель SEC предложил позитивный путь к регулированию DeFi, обозначив три направления политики: создание "механизма инновационного освобождения" для высоко децентрализованных протоколов, продвижение "рамки функционального регулирования", включение структуры управления DAO и проектов RWA в открытый финансовый регуляторный песочницу. Этот поворот в политике соответствует соответствующему белому документу Комитета по финансовой стабильности Министерства финансов США, который впервые предложил, что следует использовать регуляторный песочницу и механизмы функционального тестирования, чтобы защитить права инвесторов, одновременно избегая "подавления инноваций".

Второе. Эволюция регуляторного пути в США: логика трансформации от "по умолчанию незаконно" к "функциональной адаптации"

Эволюция регулирования DeFi в США отражает процесс, в котором финансовая нормативная база реагирует на вызовы новых технологий, а также показывает баланс, который регулирующие органы находят между "финансовыми инновациями" и "управлением рисками". Текущая политика SEC является продуктом более чем пяти лет институциональной игры и эволюции регулятивной логики.

В начале появления Децентрализованных финансов (DeFi) логика регулирования SEC основывалась на рамках определения ценных бумаг Howey Test, рассматривая большинство токенов DeFi-протоколов как незарегистрированные ценные бумаги. В 2021-2022 годах SEC предприняла ряд громких действий по правоприменению, применяя стратегию широкого охвата, жестких мер и нечетких границ в области DeFi, что можно обобщить как "по умолчанию незаконно".

Однако эта стратегия быстро столкнулась с вызовами на законодательном и судебном уровнях. Несколько судебных дел выявили ограничения регуляторных суждений в условиях децентрализации. SEC также сталкивается с фундаментальными проблемами в правоприменении к таким структурам, как DAO.

В этом контексте SEC в начале 2025 года произвела корректировку своей стратегии. Новый председатель выступает за "технологическую нейтральность" как основу регулирования, подчеркивая необходимость проектирования регуляторных границ в зависимости от функций, а не от способа реализации технологии. Внутри SEC создана "Группа исследований стратегии DeFi", которая с помощью моделирования данных, тестирования протоколов, отслеживания в цепочке и других методов разрабатывает систему оценки рисков и управления для основных протоколов DeFi. Это представляет собой переход к "регулированию, адаптированному к функциям".

SEC не отказалась от своих требований по регулированию в области Децентрализованных финансов, но пытается разработать более гибкую и итеративную стратегию. Для проектов с явными централизованными компонентами приоритетом является выполнение обязательств по регистрации и раскрытию информации; для высоко децентрализованных протоколов может быть введен механизм исключения "технического тестирования + аудита управления".

В целом, путь регулирования DeFi в США постепенно эволюционирует от раннего жесткого применения законодательства и давления со стороны правоохранительных органов к институциональным консультациям, распознаванию функций и направлению рисков. Этот переход отражает углубленное понимание технологической гетерогенности и также представляет собой попытку регуляторных органов внедрить новые парадигмы управления в условиях открытой финансовой системы.

Три. Три главных кода богатства: переоценка ценности в рамках институциональной логики

С вступлением в силу новой политики SEC, отношение американского регулирующего органа к Децентрализованным финансам (DeFi) претерпело существенные изменения, что принесло этому сектору положительные институциональные стимулы. Участники рынка начали заново оценивать базовую ценность DeFi-протоколов, и несколько ранее подавленных «неопределенностью в отношении соблюдения норм» направлений и проектов продемонстрировали значительный потенциал для переоценки. Исходя из институциональной логики, текущая основная линия переоценки ценности в области DeFi сосредоточена на трех направлениях:

Во-первых, цепочные соответствующие посредники становятся новой зоной ценности. На рынке возник структурный спрос на "услуги соответствующих посредников", особенно на ключевых этапах KYC, цепочном AML, раскрытии рисков и управлении протоколами. Поставщики услуг цепочного KYC, протоколы DID, а также фронтальные операционные платформы с высокой прозрачностью управления получат большую терпимость со стороны политики и предпочтение со стороны инвесторов. Некоторые модули "соответствующей цепи" в решениях Layer2 также сыграют ключевую роль в этой тенденции.

Во-вторых, инфраструктура ликвидности на блокчейне снова получила стратегическую оценку. Платформы, обладающие нейтральностью протокола, высокой совместимостью и прозрачностью управления, станут предпочтительными для структурного притока капитала в экосистему Децентрализованных финансов. Основной AMM-протокол, как инструмент выполнения кода на блокчейне, значительно уменьшит юридические риски. Блокчейн-оракулы и инфраструктура ценовых фидов также станут ключевыми "нейтральными узлами с контролируемыми рисками" в развертывании DeFi на уровне институциональных инвесторов.

Снова, DeFi-протоколы с высокой внутренней доходностью и стабильным денежным потоком будут находиться в процессе восстановления кредитов. Эти протоколы благодаря количественным, проверяемым на блокчейне реальным моделям доходов и низкому операционному левереджу обладают потенциалом стать "носителями стабильного денежного потока на блокчейне". Стейблкоины на блокчейне будут строить институциональные защитные стенки против централизованных стейблкоинов в условиях более четкой регуляторной позиции.

Общая логика трех основных направлений заключается в процессе перераспределения «политических дивидендов» в «рыночные капитализационные весовые категории». Протоколы Децентрализованные финансы могут установить механизм оценки, ориентированный на институциональный капитал, через реальные доходы на блокчейне, возможности соблюдения нормативных требований и системные барьеры для участия. Это дает протоколам Децентрализованные финансы возможность заново построить «модель риск-премии-возврата», создавая институциональные предпосылки для их интеграции в традиционную финансовую систему.

Четыре. Рыночный отклик: от резкого роста TVL до переоценки цен на активы

После публикации новых правил SEC рынок быстро сформировал эффективный позитивный механизм обратной связи "Ожидания от системы - Возврат капитала - Переоценка активов". Наиболее прямое выражение этого - значительный рост общего заблокированного объема DeFi (TVL). В течение недели после публикации новых правил TVL DeFi на Ethereum-цепочке быстро вырос с 46 миллиардов долларов до 54 миллиардов долларов, что составляет более 17% за неделю. Объем заблокированных средств по нескольким основным протоколам также увеличился, а такие показатели, как активность на цепочке, использование Gas и объем торгов DEX, полностью восстановились.

Под воздействием возврата капитала несколько ведущих активов DeFi подверглись переоценке цен. Условные токены UNI, AAVE, MKR и другие за неделю в среднем выросли на 25%-60%, что значительно превышает рост BTC и ETH за тот же период. Этот раунд отскока отражает новую модель оценки рынка, основанную на способности DeFi-протоколов к будущему денежному потоку и легитимности института. Рынок начал использовать такие показатели, как множитель прибыли протокола, оценка на единицу TVL и рост числа активных пользователей на блокчейне для восстановления оценки DeFi-протоколов.

Данные на блокчейне показывают, что структура распределения средств также изменилась. Количество сделок по цепочке, пользователей и средний объем сделок по нескольким протоколам значительно увеличились, особенно в протоколах с высокой степенью интеграции с RWA, доля институциональных кошельков быстро возросла. Объем притока стейблкоинов на централизованные биржи снизился, в то время как чистый приток стейблкоинов в протоколах DeFi начал восстанавливаться, что указывает на восстановление доверия инвесторов к безопасности активов на блокчейне.

Несмотря на заметный отклик рынка, переоценка активов все еще находится на начальной стадии, и пространство для реализации институциональной премии еще далеко от завершения. Мультипликатор продаж для нескольких ведущих протоколов все еще значительно ниже уровней середины бычьего рынка 2021 года. При условии, что реальные доходы продолжают расти, определенность регулирования будет способствовать повышению их оценочной базы. Переоценка активов также будет влиять на проектирование токенов и механизмы распределения, некоторые протоколы вновь запускают выкуп治理 токенов, увеличивают долю распределения прибыли протоколов и продвигают реформу моделей Staking, связанных с доходами протоколов.

Пять, Будущее: Институциональная реконструкция Децентрализованных финансов и новый цикл

Новая политика SEC является ключевым поворотным моментом для индустрии Децентрализованные финансы на пути к институциональной реконструкции и устойчивому здоровому развитию. Эта политика четко определяет границы регулирования и правила функционирования рынка, закладывая основу для перехода индустрии Децентрализованные финансы от "дикого роста" к "соответствию и порядку". В будущем развитие Децентрализованные финансы будет проявляться в следующих тенденциях:

1. Институциональная реконструкция глубоко повлияет на парадигму дизайна и бизнес-модели Децентрализованных финансов. Протоколы должны быть спроектированы с учетом двойной идентичности, сочетающей технические преимущества и соответствие требованиям. Баланс между соблюдением правил идентификации и анонимностью в блокчейне, юридическая ответственность за управление протоколом и механизмы подачи данных в соответствии с требованиями стали важными вопросами.

2. Децентрализованные финансы бизнес-модель будет диверсифицирована и углублена. Проектные команды будут больше акцентировать внимание на создании устойчивых моделей прибыли, таких как распределение доходов на уровне протокола, услуги по управлению активами, соблюдение норм по облигациям и выпуску залогов, внедрение реальных активов в блокчейн и т.д. Децентрализованные финансы станут институциональной финансовой инфраструктурой для выпуска и управления активами на блокчейне.

3. Реконструкция институциональной системы управления станет核心驱动力. В будущем управление DeFi может использовать гибридную модель, сочетая голосование на блокчейне, оффлайн-протоколы и юридические рамки, формируя прозрачную, соответствующую нормам и эффективную систему принятия решений.

4. Экосистема Децентрализованных финансов (DeFi) будет приветствовать более разнообразные участники и трансформацию капитальной структуры. Крупные компании по управлению активами, пенсионные фонды, семейные офисы и другие традиционные капиталы будут искать соответствующие решения для распределения активов на блокчейне. Страхование, кредитование и рынок деривативов также ожидают взрывного роста.

5. Технические инновации и кросс-чейн интеграция являются технической основой для институциональной реконструкции Децентрализованных финансов. Требования к соблюдению норм способствуют техническим инновациям в области защиты конфиденциальности, идентификации и безопасности контрактов. Кросс-чейн протоколы и решения для расширения Layer 2 обеспечат бесшовное взаимодействие между многими экосистемами.

Хотя процесс институционализации Децентрализованных финансов открывает новую главу, вызовы все еще остаются. Стабильность выполнения политики и координация международного регулирования, контроль за соблюдением затрат на соответствие, повышение осведомленности проектных команд о соблюдении норм и технических возможностей, баланс защиты пользовательской конфиденциальности и прозрачности — все это ключевые вопросы будущего. Участники отрасли должны сотрудничать, продвигая разработку стандартов и создание механизмов саморегулирования, формируя многоуровневую экосистему соблюдения норм.

Шесть, Заключение

Децентрализованные финансы находятся на ключевом этапе институциональной реконструкции и технологического обновления, новые правила SEC создают среду, где сосуществуют нормы и возможности. В будущем Децентрализованные финансы могут достичь более широкого финансового всеобуча и переоценки ценности, став важным основанием цифровой экономики. Тем не менее, отрасли все еще необходимо продолжать усилия в области соблюдения норм, технической безопасности и образования пользователей, чтобы действительно открыть путь к долгосрочному процветанию новых финансовых границ. В связи с новыми правилами SEC, переход от "инновационного освобождения" к "финансам на цепочке" может привести к полному взрыву, лето Децентрализованных финансов может вновь появиться, и голубые фишки в секторе Децентрализованных финансов могут ожидать переоценки ценности.