O mercado de criptomoedas ao crepúsculo: reviravoltas e futuro

Em 2022, a indústria de encriptação enfrentou uma grande reviravolta. Os três grandes eventos de cisne negro, Luna, 3AC e FTX, tiveram um impacto e uma destruição muito maiores do que antes. Ao recuar até a origem, a crise já havia sido semeada: o evento FTX remonta ao colapso da Luna, e documentos internos recentemente divulgados também confirmam que o déficit da FTX se originou de um período anterior.

Observando a origem, aqueles que estão familiarizados com os princípios do DeFi conseguem entender que a rápida queda do Luna este ano é um típico esquema Ponzi: mercado anômalo, saques rápidos, levando à instantânea extinção do Luna com um valor de mercado de bilhões de dólares. Neste evento, muitas instituições centralizadas estavam mal preparadas para as expectativas do mercado, resultando em uma grande exposição ao risco, como a 3AC que rapidamente passou de um fundo de hedge com risco neutro para um apostador unilateral.

Depois, a crise sucedeu-se. Em junho, muitas instituições no mercado tinham posições assimétricas, utilizando alta alavancagem para comprar Bitcoin e Ethereum, acreditando cegamente que certos níveis de preços não seriam ultrapassados, o que levou a empréstimos entre instituições, e posteriormente, o caso da 3AC explodiu. Em setembro, a fusão do Ethereum foi concluída, e o mercado apresentou sinais de recuperação, mas um evento inesperado provocou o colapso da FTX.

O incidente da FTX, do ponto de vista da concorrência comercial, pode ser visto como uma ação de ataque contra a captação de recursos dos concorrentes. No entanto, a situação inesperada gerou pânico no mercado, os buracos financeiros de Sam foram expostos, levando a uma rápida corrida aos resgates, que acabou resultando na rápida queda do império comercial da FTX.

Este ano, entre os três grandes eventos cisne negro, há vários pontos notáveis que merecem reflexão:

1. As instituições também podem falir. Após a entrada massiva de usuários institucionais em 2017, as grandes instituições ocidentais estão altamente correlacionadas ao mercado de ações dos EUA. Para os investidores de varejo, essas instituições parecem misteriosas, trazendo uma grande quantidade de capital e capacidade. No entanto, com os eventos deste ano, muitas instituições na América do Norte apresentam equívocos em gestão de riscos e na compreensão do mundo da encriptação, levando a reações em cadeia. Portanto, as instituições podem falir e reestruturar-se, e a transferência de crédito não garantido entre instituições é extremamente forte.

2. As equipas de quantificação e de market making também sofrerão grandes perdas em eventos extremos. As flutuações rápidas do mercado, especialmente durante quedas, estão cheias de desconfiança em relação às instituições. Isso leva a uma fuga maciça de capital, com uma grave falta de liquidez, e muitas equipas de market making são forçadas a converter ativos de alta liquidez em ativos de baixa liquidez, enfrentando o bloqueio e a impossibilidade de levantamento. Em várias rondas de cisnes negros, várias equipas de market making/quantificação foram afetadas.

3. A equipa de gestão de ativos também enfrenta impactos. A equipa de gestão de ativos precisa procurar taxas de juros de baixo risco ou até mesmo sem risco no mercado, para fornecer retornos aos investidores. Existem essencialmente duas maneiras de realizar retornos α: empréstimos e emissão de tokens. A primeira gera retorno ao fornecer liquidez ao mercado, enquanto a segunda emite tokens ao mercado através de mecanismos de consenso de tokens, ICO e mineração DeFi. Durante o processo de operação da equipa de gestão de ativos, foram acumulados muitos ativos de empréstimo e derivados relacionados. Uma vez que ocorra um evento de cisão de instituições, os ativos de empréstimo, entre outros, gerarão uma reação em cadeia, enfrentando grandes impactos em condições de mercado extremas.

Isto faz lembrar o mercado financeiro tradicional. O mercado de criptomoedas desenvolveu-se rapidamente, parecendo ter percorrido o percurso de mais de 200 anos do mercado financeiro tradicional em apenas 10 anos, com excelentes exemplos, mas também repetindo problemas que surgiram repetidamente na história financeira tradicional. Por exemplo, comportamentos bancários que esvaziam o crédito comercial também ocorreram no caso FTX. Estes problemas parecem apontar para questões operacionais de instituições centralizadas.

Ao mesmo tempo, o evento FTX também marca basicamente a chegada do crepúsculo das exchanges centralizadas. Globalmente, as pessoas estão em pânico extremo com a opacidade das criptomoedas, especialmente das exchanges centralizadas, e as possíveis reações em cadeia que podem resultar disso. Os dados também confirmam este julgamento, com um grande número de usuários transferindo ativos na cadeia no último mês.

Antes do crepúsculo, a chave privada falhou na guerra contra a humanidade:

No mundo da encriptação, embora a propriedade de ativos subjacentes seja garantida por chaves privadas, no desenvolvimento dos últimos 10 anos, as exchanges centralizadas ainda não contaram com instituições de custódia de terceiros razoáveis para ajudar usuários e exchanges a gerir os ativos, de forma a combater o problema da natureza humana dos gestores das exchanges, levando a que as exchanges tenham sempre a oportunidade de tocar nos ativos dos usuários.

Na questão da FTX, a influência da natureza humana parece já ter dado sinais. Sam sempre foi uma pessoa que não consegue ficar parada. Trabalhando em várias horas extras e noites sem dormir, não se permitindo ficar ocioso nem com o dinheiro, frequentemente transferia grandes quantias de ativos das carteiras quentes das exchanges para vários protocolos DeFi para minerar.

Quando a natureza humana anseia por mais oportunidades, é difícil resistir à tentação. Uma grande quantidade de ativos dos usuários está em wallets quentes das exchanges, utilizando os ativos para obter rendimentos de baixo risco parece ser algo natural; desde a realização de Staking, até a mineração DeFi, e depois investir em projetos de mercado primário de primeira linha, à medida que os rendimentos aumentam, a apropriação indevida também pode se intensificar.

O evento do cisne negro agitou a indústria de forma significativa, e a lição que obtemos é clara: para os reguladores e grandes instituições, deve-se aprender com as finanças tradicionais, encontrando a maneira adequada para que as exchanges centralizadas não sejam mais operadas por uma única entidade que acumula as funções de exchange, corretora e custódia terceirizada; ao mesmo tempo, é necessário utilizar meios técnicos para garantir que a custódia terceirizada e as transações em si sejam independentes, desvinculando os interesses. Se necessário, pode-se até permitir a intervenção dos reguladores.

E fora das exchanges centralizadas, outras instituições centralizadas enfrentam grandes mudanças na indústria e podem também precisar fazer alterações.

Instituições centralizadas, "grandes mas inquebráveis" no caminho da reconstrução

O cisne negro não apenas agitou as bolsas de valores centralizadas, mas também afetou as instituições centralizadas relacionadas ao setor. A razão pela qual elas foram impactadas pela crise deve-se, em grande parte, à negligência do risco da contraparte (, especialmente das bolsas de valores centralizadas ). A impressão que as pessoas têm da FTX é a de "grande demais para falir". Este também é o segundo momento em que ouço esse conceito: no início de novembro, em alguns chats de grupo, a maioria das pessoas acreditava que a FTX era "grande demais para falir".

E a primeira vez, foi SuZhu que disse: "Luna é grande e não cai, se cair, alguém virá para ajudar."

Em maio, a Luna caiu.

Novembro, chegou a vez da FTX.

No mundo financeiro tradicional, existe um prestamista de última instância. Quando grandes instituições financeiras enfrentam eventos drásticos, frequentemente há organizações de terceiros, ou até mesmo organizações endossadas pelo governo, que realizam reestruturações de falências para reduzir o impacto do risco. Infelizmente, não há isso no mundo das criptomoedas. Devido à transparência subjacente, as pessoas analisam os dados na blockchain através de várias técnicas, fazendo com que todo o colapso ocorra muito rapidamente. Um pequeno indício pode desencadear um grande tumulto.

Este fenômeno é uma espada de dois gumes, tendo vantagens e desvantagens. A vantagem é acelerar a explosão de bolhas ruins, fazendo com que coisas que não deveriam acontecer desapareçam rapidamente; a desvantagem é que quase não deixa uma janela de tempo para investidores menos sensíveis.

No desenvolvimento deste mercado, mantemos o julgamento anterior: o evento FTX marca basicamente a chegada do crepúsculo das exchanges centralizadas, no futuro elas irão gradualmente se degradar para o papel de ponte entre o mundo das moedas fiduciárias e o mundo da encriptação, e resolverão problemas como KYC e depósitos através de métodos tradicionais.

Em comparação com os métodos tradicionais, acreditamos mais em operações na cadeia que sejam mais públicas e transparentes. Já em 2012, a comunidade discutia sobre finanças na cadeia, mas na época, limitava-se a tecnologias e desempenhos limitados, faltando meios adequados de suporte. Com o desenvolvimento do desempenho da blockchain e das tecnologias de gestão de chaves privadas subjacentes, as finanças descentralizadas na cadeia, incluindo as exchanges descentralizadas de derivativos, também vão gradualmente surgir.

O jogo entra na segunda metade, e as instituições centralizadas também precisam se reconstruir após os tremores da crise. A pedra fundamental da reconstrução ainda é o domínio da propriedade dos ativos.

Portanto, em termos de métodos, usar a atualmente popular solução de carteira baseada em MPC para interagir com as exchanges é uma boa escolha. Controlar a propriedade dos ativos da própria instituição em grande escala e, em seguida, realizar a transferência e negociação segura dos ativos através da assistência de terceiros e da assinatura conjunta com a exchange, permitindo que as transações ocorram em uma janela de tempo muito curta, para minimizar o risco de contraparte e as reações em cadeia provocadas por terceiros.

Finanças descentralizadas, encontrar oportunidades em tempos difíceis

Quando as exchanges centralizadas e as instituições centralizadas são severamente afetadas, a situação do DeFi será melhor?

Com a grande saída de fundos de todo o mundo da encriptação e o aumento das taxas de juros no ambiente macroeconômico, o DeFi está enfrentando um grande impacto: em termos de rendimento geral, o DeFi atualmente não é tão atrativo quanto os títulos do tesouro dos EUA. Além disso, ao investir em DeFi, também é importante prestar atenção aos riscos de segurança dos contratos inteligentes. Considerando os riscos e os retornos, a situação atual do DeFi não é otimista aos olhos dos investidores mais experientes.

Em um ambiente geralmente pessimista, o mercado ainda está incubando inovações. Por exemplo, estão surgindo gradualmente as exchanges descentralizadas em torno de derivativos financeiros, e a inovação em estratégias de rendimento fixo também está se iterando rapidamente. À medida que os problemas de desempenho das blockchains públicas são gradualmente resolvidos, acreditamos com otimismo que a forma de interação em todo o DeFi e as possíveis formas que podem ser realizadas também passarão por novas iterações.

Mas essa atualização e iteração não acontece da noite para o dia; o mercado atual ainda está numa fase delicada: devido a eventos cisne negro, os formadores de mercado de encriptação sofreram perdas, resultando numa grave falta de liquidez em todo o mercado, o que também significa que situações extremas de manipulação de mercado ocorrem ocasionalmente.

Ativos com boa liquidez no início agora são facilmente manipuláveis; uma vez que a manipulação de preços ocorre, devido à grande quantidade de combinações entre os protocolos DeFi, muitas entidades podem ser inexplicavelmente afetadas pelas flutuações de preços de tokens de terceiros, resultando em dívidas para si mesmas.

Em um ambiente de mercado assim, as operações de investimento correspondentes podem se tornar conservadoras.

A nossa equipe atualmente está mais inclinada a procurar formas de investimento mais robustas, obtendo novos incrementos de ativos através do Staking. Ao mesmo tempo, desenvolvemos internamente um sistema chamado Argus, para monitorizar em tempo real várias anomalias na cadeia, aumentando a eficiência operacional geral através de ( meio ) de forma automática. Quando os profissionais experientes da indústria começam a adotar uma atitude cautelosa e otimista em relação ao DeFi, também estamos curiosos para saber quando todo o mercado verá uma mudança.

Aguardar a reversão do mercado, fatores internos e externos são indispensáveis

Ninguém desfrutará de uma crise para sempre. Em vez disso, todos nós estamos à espera de uma reviravolta. Mas para prever quando o vento mudará, é necessário entender de onde o vento está a soprar.

Eu acho que a última volatilidade do mercado provavelmente se deve à entrada de investidores tradicionais em 2017. Devido ao tamanho relativamente grande dos ativos que trouxeram, juntamente com um ambiente macroeconômico mais flexível, isso criou uma onda de alta. E atualmente, talvez precise esperar que as taxas de juros sejam reduzidas a um certo nível antes que o dinheiro quente volte a fluir para o mercado de criptomoedas, e o mercado em baixa comece a reverter.

Além disso, nas estimativas aproximadas anteriores, eu acredito que o custo total diário de toda a encriptação, incluindo máquinas de mineração e profissionais, está entre dezenas de milhões e cem milhões de dólares; atualmente, a situação do fluxo de fundos na cadeia mostra que a escala de entrada diária de capital está longe de cobrir os custos estimados, portanto, todo o mercado ainda está na fase de jogo de estoque.

A restrição da liquidez, juntamente com a competição existente e o ambiente desfavorável dentro e fora do setor, pode ser vista como uma causa externa para a falha do mercado em se reverter. Por outro lado, a causa interna que pode impulsionar o setor de encriptação vem dos pontos de crescimento trazidos pela explosão de aplicações revolucionárias.

Após o silêncio gradual de várias narrativas desde o último ciclo de alta, atualmente ainda não vemos pontos claros de crescimento na indústria. À medida que redes de segunda camada como ZK começam a ser implementadas, sentimos vagamente as mudanças trazidas pela nova tecnologia, com o desempenho das blockchains públicas a melhorar ainda mais, mas, na verdade, ainda não vemos aplicações verdadeiramente inovadoras; refletindo no nível do usuário, ainda não sabemos qual é a forma de aplicação que permitirá a entrada de grandes volumes de ativos de usuários comuns no mundo da encriptação. Assim, o fim do mercado em baixa tem dois pré-requisitos: primeiro, a remoção do aumento das taxas de juros no ambiente macroeconômico externo, e segundo, encontrar o próximo ponto de crescimento que desencadeará uma nova aplicação inovadora.

Mas é importante notar que a reversão da tendência do mercado também precisa estar alinhada com os ciclos inerentes à indústria de encriptação. Considerando o evento da fusão do Ethereum em setembro deste ano, bem como a próxima redução pela qual o Bitcoin passará em 2024, o primeiro já ocorreu, enquanto o segundo não está longe do ponto de vista da indústria. Neste ciclo, na verdade, o tempo restante para que haja uma ruptura nas aplicações e uma explosão de narrativas dentro da indústria é realmente curto.

Se o ambiente macroeconómico externo e o ritmo de inovação interno não acompanharem, então as compreensões existentes de um ciclo de 4 anos no setor podem ser quebradas. Se a recessão se tornar mais longa através dos ciclos, ainda está por observar e aprender. Quando os fatores internos e externos que permitem a reversão do mercado são ambos indispensáveis, também devemos gradualmente acumular paciência e ajustar oportunamente as nossas estratégias de investimento e expectativas para enfrentar mais incertezas.

As coisas nunca são fáceis, e espero que cada participante do mercado de criptomoedas seja um construtor sólido, e não um espectador que perde oportunidades.

Anexo: Seleção de perguntas e respostas

Pergunta 1: Quais são as principais direções de inovação no futuro do mercado de criptomoedas?

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