O mercado entrou na fase de "desordem das expectativas", recomendações de risco e estratégia

I. Julgamento central: o mercado entrou na fase de "desordem das expectativas"

1. O caminho das políticas não é linear: a política tarifária do governo apresenta "divergências internas + oscilações de curto prazo", dificultando a formação de uma consistência a longo prazo. A repetição das políticas perturba a confiança do mercado, reforçando a característica de "movimento impulsionado por ruído" dos preços dos ativos.

2. Ruptura de dados duros e suaves: Embora os dados duros, como os do varejo, apresentem uma forte performance a curto prazo, os dados suaves, como a confiança do consumidor, enfraqueceram-se completamente. Essa defasagem, em ressonância com as perturbações políticas, torna difícil para o mercado captar com precisão a direção dos fundamentos macroeconômicos.

3. Pressão sobre a gestão das expectativas do banco central aumenta: as declarações do banco central permanecem neutras e ligeiramente hawkish, a fim de evitar que o mercado precifique a flexibilização muito cedo. A situação atual é: a inflação não está estável, mas é forçada a baixar as taxas de juro pela fiscal, com a contradição central a tornar-se cada vez mais aguda.

II. Principais Riscos Futuros

1. Expectativa de políticas confusas: o maior risco não é "quanto aumentarão as tarifas", mas sim "ninguém sabe qual será o próximo passo" e a perda de credibilidade das políticas.

2. Expectativa de desancoragem do mercado: se o mercado acreditar que o banco central será "forçado a afrouxar" em um cenário de alta inflação/recessão econômica, pode ocorrer uma "discrepância de mercado" com a expansão do spread de crédito e elevação das taxas de longo prazo.

3. A economia entra na véspera da estagflação: os dados concretos estão a ser temporariamente ocultados pelo efeito de compras, enquanto o risco de desaceleração do consumo real está a acumular-se rapidamente.

Três, Sugestões de Estratégia: Focar na Defesa, Aguardar a "Precificação Errada" do Mercado

1. Manter a estrutura de defesa: Actualmente falta uma razão sistemática para comprar, recomenda-se evitar entrar em alta e investir pesadamente em ativos de ataque.

2. Focar na estrutura da curva de juros: uma vez que haja um desajuste com a queda na extremidade curta e a elevação na extremidade longa, isso resultará em um duplo golpe para ativos sobreavaliados e de crédito.

3. Manter uma mentalidade de linha de base e realizar uma alocação inversa moderada: a reavaliação da volatilidade trará oportunidades estruturais, mas a condição é controlar bem as posições e o ritmo.

Quatro, Revisão Macroeconômica da Semana

1. Visão Geral do Mercado

Esta semana, há apenas 4 dias de negociação, pois as ações dos EUA estão fechadas devido ao "Dia da Paixão de Cristo". O mercado continua a estar numa estrutura instável e frágil.

Bolsa de Valores dos EUA: os três principais índices continuaram em uma tendência de queda esta semana, com o conflito comercial e o banco central reafirmando uma postura de "aguardar e ver", resultando em um desempenho geral fraco do mercado.

Ativos de refúgio: O ouro continuou a subir para acima de 3300 dólares/onza, atingindo na sexta-feira um novo recorde histórico de 3345,35 dólares/onza, um aumento de cerca de 2,47% em relação à semana passada.

Commodities: O petróleo Brent continua fraco, mas devido às esperanças de alívio comercial, esta semana parou de cair e subiu, com preços em torno de 66 dólares; o preço do cobre teve uma ligeira recuperação esta semana, atualmente acima de 9200 dólares/tonelada.

Criptomoeda: Esta semana, o Bitcoin continua a oscilar de forma estreita entre 83.000 e 85.000 dólares. Outras altcoins estão globalmente fracas.

2. Análise de Dados Económicos

2.1 Progresso e Análise das Tarifas

Esta semana, o governo reafirmou de forma contundente que o acordo comercial com a União Europeia "100% será alcançado", reforçando as expectativas otimistas do mercado sobre uma mudança para um caminho de "afrouxamento" nas negociações tarifárias.

Mas, olhando para os detalhes da política, esse otimismo pode não ser tão sólido. De acordo com informações que chegaram à Wall Street, a suspensão atual das tarifas foi, na verdade, uma sugestão conjunta do Ministro das Finanças e do Ministro do Comércio ao governo. Esse detalhe revela que as divergências dentro do gabinete do governo em relação ao tema das tarifas estão se tornando cada vez mais significativas: os departamentos de Finanças e Comércio tendem a ser mais moderados, enquanto os principais defensores de uma política comercial rígida continuam a manter suas posições.

Isto significa que a política tarifária do governo em si carece de consistência, e o seu caminho de execução apresentará uma notável não linearidade e oscilações de curto prazo, tornando-se um fator contínuo de volatilidade do mercado.

Do ponto de vista da intenção estratégica do governo, espera-se alcançar quatro objetivos através de tarifas:

1. Aumentar a receita fiscal, aliviar o déficit;
2. Impulsionar o retorno da indústria de manufatura;
3. Reduzir a inflação;
4. Aliviar o défice comercial.

Mas o problema é que esses quatro objetivos são essencialmente conflitantes entre si.

Pode-se dizer que a lógica das tarifas do governo é mais como uma "ferramenta de narrativa política", usada para estimular as emoções dos eleitores e criar uma impressão de firmeza, em vez de um conjunto de meios de regulação macroeconômica verificáveis e sustentáveis.

Portanto, mesmo que o plano de tarifas acabe por "fracassar" --- ou seja, que as taxas de tarifas não continuem a aumentar, ou até mesmo sejam parcialmente reduzidas --- isso não significa que seu impacto na economia e no mercado diminuirá.

O que mais deve preocupar não é "quanto imposto acrescentar", mas sim a incapacidade de a política ser estável e contínua, fazendo com que o mercado perca confiança.

Isto levará a duas consequências profundas:

• As empresas não conseguem estabelecer planos de investimento de médio e longo prazo, as decisões da cadeia de suprimentos estão se tornando de curto prazo;
• O modelo de precificação de mercado depende mais das emoções e das declarações no momento, do que dos caminhos de política e das previsões fundamentais.

Em outras palavras, o mercado entrará na fase de "desordem das expectativas": as expectativas tornam-se uma fonte de risco, o ciclo de preços encurta e a volatilidade dos ativos aumenta.

Em geral, a política tarifária do governo não necessariamente irá "romper o mercado", mas quase certamente irá "perturbar o mercado"; o risco não está em quanto as tarifas podem aumentar, mas sim em que ninguém mais acredita para onde irá a próxima etapa.

Este é o variável que tem o impacto mais profundo na estrutura do mercado e será a "incerteza" mais difícil de cobrir para investidores e empresas a seguir.

2.2 Expectativas de inflação e dados de retalho

As duas principais informações a serem observadas esta semana são as expectativas de inflação e os dados de vendas a retalho.

Os dados básicos da pesquisa sobre as expectativas de inflação são os seguintes:

1. A expectativa de inflação para 5 anos caiu de 3,0% para 2,9%, atingindo o nível mais baixo desde janeiro.
2. A expectativa de inflação a 3 anos mantém-se praticamente inalterada
3. As expectativas de inflação para um ano subiram rapidamente.

Estes dados da pesquisa indicam que, apesar de sinais de estagflação, a exposição ao risco atual não é grande. No entanto, sob a ameaça de tarifas, os consumidores aumentaram a precificação do risco de desaceleração econômica e ameaça de recessão. Isso se manifesta especificamente na deterioração das expectativas de desemprego e crescimento da renda dos consumidores, bem como na queda das expectativas de crescimento da renda familiar. As famílias estão também mais pessimistas em relação à sua situação financeira e ao acesso ao crédito no próximo ano, com uma proporção maior de famílias relatando que sua situação financeira está pior em comparação ao mesmo período do ano passado. A "expectativa de recessão" começou a se infiltrar na psicologia do consumo e na percepção de liquidez, mesmo que os dados macroeconômicos ainda não tenham piorado. Mais importante, essas mudanças nas tendências estão altamente sincronizadas com a política tarifária, e uma "onda de compras" de curto prazo pode ter ofuscado a real fraqueza do consumo.

Apesar de o risco de recessão econômica continuar a aumentar nos dados suaves de inquéritos aos consumidores, a defasagem dos dados duros econômicos rasgou a diferença entre ambos.

Os dados de consumo do varejo divulgados nesta semana são impressionantes. Os dados ajustados sazonalmente mostram que a previsão para as vendas de varejo e serviços de alimentação em março é de 734,9 bilhões de dólares, um aumento de 1,4% em relação ao mês anterior e um crescimento de 4,6% em relação a março de 2024. Por segmentação, devido ao efeito da antecipação de tarifas, as vendas de veículos e bens de consumo diário aumentaram significativamente em relação ao mês anterior.

A divergência estrutural entre os dados econômicos suaves e duros costuma ocorrer em períodos de intensa disputa política e aumento dos ciclos de sensibilidade do mercado. Embora os dados de vendas a retalho de março pareçam impressionantes à primeira vista, o esgotamento de curto prazo, o efeito da antecipação de tarifas e a deterioração da confiança do consumidor criam um forte contraste. Esta aparente "força dura e fraqueza suave" da economia pode muito bem ser uma zona de transição antes da estagflação/recessão.

Nos próximos dois meses, o mercado entrará em uma fase altamente sensível a três variáveis: o caminho da política, as flutuações da inflação e a continuidade do consumo. O verdadeiro risco não está em "dados fracos", mas em "dados fictícios", que encobrem o verdadeiro ritmo de desaceleração dos fundamentos.

3. Liquidez e Taxas de Juros

Do ponto de vista do balanço patrimonial, a liquidez ampla manteve-se em cerca de 6,2 trilhões esta semana. A partir da curva de rendimento dos títulos do governo, reflete a seguinte opinião do mercado de títulos sobre o mercado atual.

1. Expectativas de redução das taxas de juro aumentam (as taxas de rendimento a meio prazo aprofundam-se ainda mais), indicando que o mercado está mais cauteloso em relação às perspetivas económicas;

2. Reavaliação do risco de inflação (taxas de juros de longo prazo em alta), relacionada com a recente recuperação dos preços das commodities, ameaças de tarifas e negociações sobre o teto da dívida;

3）O mercado passou do "corte de taxas durante todo o ano + pouso suave" para um novo caminho de precificação de "ritmo de cortes de taxas mais lento + aumento do risco de inflação a longo prazo"; o banco central pode enfrentar a pressão real de "não conseguir reduzir as taxas continuamente", enquanto o lado fiscal e os choques de oferta globais aumentam o custo do capital a longo prazo.

De forma mais simples, o mercado está a aquecer para a hipótese de que "o banco central será forçado a reduzir as taxas de juro enquanto a inflação ainda não tiver sido controlada".

Outro evento que merece atenção esta semana é as declarações do banco central e as críticas da alta direção ao banco central. O mercado analisa que as declarações do banco central têm uma postura mais agressiva, mas na verdade isso pode ser uma má interpretação. Do ponto de vista do banco central, as declarações basicamente correspondem à situação atual do mercado.

1. Como analisado anteriormente, os dados desta semana mostram de forma clara a desconexão entre os dados econômicos suaves e duros. Com a inflação ainda não atingindo a meta de 2%, a gestão das expectativas torna-se especialmente importante. O banco central deve manter uma comunicação mais cautelosa para garantir que as expectativas não se desancorem e permaneçam estáveis, assegurando que a última milha da inflação chegue sem problemas. Em outras palavras, até que os dados econômicos duros não apresentem uma verdadeira fraqueza, o banco central só pode manter uma postura neutra tendendo a ser mais hawkish, evitando que o mercado precifique excessivamente um corte nas taxas de juros, o que poderia arruinar os esforços contra a inflação.

2. A declaração do banco central menciona que "não irá salvar o mercado de ações". Do ponto de vista do banco central, isso basicamente atende aos requisitos de independência; historicamente, o banco central não intervém nas correções do mercado. No entanto, isso não significa que, se essa correção se espalhar para riscos sistêmicos, como uma crise de liquidez em títulos ou uma crise de estabilidade do sistema financeiro, o banco central não intervirá e fornecerá assistência.

3. De uma perspectiva de alto nível, sua crítica repetida ao Banco Central por reduzir as taxas de juros lentamente também tem considerações muito realistas. Por um lado, este ano, a dívida pública enfrenta uma pressão de reembolso de cerca de 7 trilhões, o que significa que é necessário reduzir os custos de refinanciamento antes de resolver o teto da dívida; caso contrário, isso ampliará ainda mais o déficit orçamentário e agravará a pressão fiscal. Por outro lado, as empresas também enfrentam a mesma pressão de custos de refinanciamento. Se a taxa de rendimento dos títulos do governo a 10 anos não for reduzida ainda mais, o aumento dos custos de financiamento das empresas irá corroer diretamente os lucros, afetando ainda mais toda a economia.

Cinco, Perspectivas Macroeconômicas para a Próxima Semana

As divergências do governo sobre a questão das tarifas foram publicamente reveladas. O Ministério das Finanças e o Ministério do Comércio tendem a suavizar, enquanto os falcões continuam a defender uma posição firme, sugerindo que no futuro pode haver um ciclo de flutuações "linha dura - breve suavização" que acontecerá com frequência. Este caminho de política não linear continuará a interferir nas expectativas do mercado, especialmente impondo pressão faseada sobre ativos da cadeia de commodities e exportação industrial.

Por outro lado, apesar de a curva de rendimento dos títulos do governo estar a descer no curto e médio prazo, refletindo algumas expectativas de corte nas taxas de juros, a resiliência contínua de dados concretos como vendas a retalho e o PPI levou a uma correção marginal na precificação do "corte nas taxas de juros no meio do ano". Se na próxima semana não houver dados ou choques políticos significativos, é muito provável que os responsáveis do banco central continuem a adotar um tom "neutro tendencialmente hawkish" para manter as expectativas de inflação ancoradas e prevenir um aligeiramento rápido das condições financeiras.

A questão mais profunda é: a lacuna entre a deterioração dos dados suaves e a lentidão dos dados duros está a aumentar, enquanto as perspetivas políticas estão cada vez mais limitadas pelos ciclos políticos e restrições fiscais. Nesse contexto, a volatilidade pode tornar-se a variável de preço dos ativos que reage primeiro. Com base nesta consideração, sugerimos:

1. Manter a estrutura defensiva: O ambiente de negociação atual ainda não é adequado para uma abordagem excessivamente agressiva. Faltam exposições a riscos sistêmicos e não surgiram sinais de inflexão macroeconômica, recomenda-se manter uma posição neutra e defensiva, evitando comprar em alta.

2. Monitorar atentamente os sinais de "desordem esperada": se as taxas de juros de curto prazo continuarem a enfraquecer, enquanto os rendimentos de longo prazo se mantêm elevados, isso indicará que o mercado começa a precificar o cenário de "redução das taxas de juros, mas sem conter a inflação". Isso levará à expansão dos spreads de crédito e ao agravamento das condições de liquidez, exigindo uma maior vigilância em relação aos ativos de risco.

3. Pensamento de linha de base vs. Jogo de tendência: nesta fase atual, a incerteza em si é