Moeda estável apoiada por títulos do Tesouro dos EUA: a ascensão do sistema de moeda ampla na cadeia

As moedas estáveis apoiadas por títulos do tesouro dos EUA estão silenciosamente construindo um sistema de moeda ampla (M2) na cadeia. Atualmente, o volume de circulação das principais moedas estáveis já atinge 2200-2560 milhões de dólares, o que representa cerca de 1% do M2 dos EUA (21,8 trilhões de dólares). Aproximadamente 80% das reservas dessas moedas estáveis estão alocadas em títulos do tesouro de curto prazo e acordos de recompra, tornando as instituições emissoras participantes importantes no mercado de dívida soberana.

Esta tendência está a ter um impacto abrangente:

1. O emissor de moeda estável tornou-se o principal comprador de títulos do Tesouro dos EUA a curto prazo, detendo um total de 1500-2000 milhões de dólares, um montante comparável ao de países de médio porte.

2. O volume de transações na cadeia disparou, alcançando 27,6 trilhões de dólares em 2024, e espera-se que chegue a 33 trilhões de dólares em 2025, já superando o total das principais empresas de cartões de crédito.

3. O projeto de lei recentemente apresentado prevê um aumento da dívida pública de cerca de 3,3 trilhões de dólares, e a moeda estável deve absorver essa parte da nova oferta de dívida pública.

4. A legislação que está prestes a ser promulgada irá classificar explicitamente os títulos do tesouro de curto prazo como ativos de reserva legais, institucionalizando assim a expansão fiscal e a base de suprimento de moeda estável, formando um mecanismo de feedback onde o setor privado absorve o déficit público e expande a liquidez do dólar a nível global.

Expansão de moeda estável na mecânica de Moeda ampla

O processo de emissão de moeda estável é simples, mas tem um impacto macroeconômico importante:

1. O usuário envia a moeda fiduciária dólar ao emissor da moeda estável.

2. O emissor usa os fundos recebidos para comprar títulos do Tesouro dos EUA e emite moeda estável equivalente.

3. Os títulos do governo são mantidos no balanço patrimonial do emissor como ativos colaterais, enquanto a moeda estável circula livremente na cadeia.

Este processo formou uma certa mecânica de "cópia de moeda". A moeda base foi utilizada para comprar títulos do governo, enquanto a moeda estável por si só foi utilizada como uma ferramenta de pagamento semelhante a depósitos à vista. Assim, embora a moeda base não tenha mudado, a moeda ampla na verdade se expandiu fora do sistema bancário.

Atualmente, as moedas estáveis já representam 1% do M2, e a cada aumento de 10 pontos base, cerca de 22 bilhões de dólares em "liquidez sombra" serão injetados no sistema financeiro. Estima-se que o total de moedas estáveis possa atingir 2 trilhões de dólares até 2028. Se o M2 permanecer inalterado, esse valor corresponderá a cerca de 9% do M2, aproximadamente equivalente ao tamanho atual dos fundos de mercado monetário dedicados a instituições.

Ao legislar para incluir obrigatoriamente os títulos do governo de curto prazo nas reservas de conformidade, os EUA efetivamente transformaram a expansão das moedas estáveis numa fonte automática de demanda marginal por títulos do governo. Este mecanismo privatizou a parte de financiamento da dívida dos EUA, convertendo os emissores de moedas estáveis em apoiantes fiscais sistemáticos. Ao mesmo tempo, também levou a internacionalização do dólar a novas alturas através de transações de dólares na cadeia, permitindo que usuários globais detenham e negociem dólares sem a necessidade de acesso ao sistema bancário dos EUA.

Impacto em diferentes tipos de portfólios de investimento

Para a carteira de ativos digitais, as moedas estáveis constituem a camada de liquidez básica do mercado de criptomoedas. Elas dominam os pares de negociação nas exchanges centralizadas, são os principais colaterais no mercado de empréstimos de finanças descentralizadas e também são a unidade de contabilidade padrão. O seu fornecimento total pode servir como um indicador em tempo real do sentimento e da aversão ao risco dos investidores.

É importante notar que os emissores de moedas estáveis podem obter rendimentos de títulos do governo de curto prazo (atualmente entre 4,0% e 4,5%), mas não pagam juros aos detentores de moeda. Isto constitui uma diferença estrutural de arbitragem em relação aos fundos de mercado monetário do governo. A escolha dos investidores entre manter moeda estável e participar em instrumentos de dinheiro tradicionais é, essencialmente, uma avaliação entre liquidez 24/7 e rendimento.

Para os investidores tradicionais em ativos em dólares, a moeda estável está se tornando uma fonte contínua de demanda por títulos do governo de curto prazo. As reservas atuais de 150 a 200 bilhões de dólares podem praticamente absorver um quarto da emissão de títulos do governo prevista para o ano fiscal de 2025, no contexto da nova legislação. Se a demanda por moeda estável se expandir em mais 1 trilhão de dólares até 2028, o modelo prevê que a taxa de rendimento dos títulos de 3 meses cairá de 6 a 12 pontos base, e a curva de rendimento de curto prazo se tornará mais íngreme, ajudando a reduzir o custo de financiamento de curto prazo para as empresas.

Moeda estável e o impacto na macroeconomia

A moeda estável suportada por títulos do Tesouro dos EUA introduziu um canal de expansão monetária que contorna os mecanismos bancários tradicionais. Cada unidade de moeda estável suportada por títulos do Tesouro equivale a um aumento do poder de compra disponível, mesmo que suas reservas subjacentes ainda não tenham sido liberadas.

Além disso, a velocidade de circulação das moedas estáveis supera de longe a das contas de depósito tradicionais — cerca de 150 vezes ao ano. Em regiões com alta taxa de adoção, isso pode amplificar a pressão inflacionária, mesmo que a moeda base não tenha crescido. Atualmente, a preferência global por armazenar dólares digitais tem inibido a transmissão inflacionária de curto prazo, mas também está acumulando passivos externos de dólares a longo prazo para os EUA, uma vez que um número crescente de ativos na cadeia acaba se tornando direitos de reclamação na cadeia sobre ativos soberanos dos EUA.

A demanda por moedas estáveis por parte dos títulos do Tesouro americano com vencimento em 3-6 meses também formou um mercado comprador estável e insensível ao preço na curva de rendimentos de curto prazo. Essa demanda contínua comprimou o spread entre os títulos do Tesouro de curto prazo e os swaps de taxa de overnight, reduzindo a eficácia das ferramentas de política do Federal Reserve. À medida que o volume de circulação das moedas estáveis cresce, o Fed pode precisar implementar uma contração quantitativa mais agressiva ou taxas de juros políticas mais altas para alcançar o mesmo efeito de aperto.

Transformação estrutural das infraestruturas financeiras

A escala da infraestrutura de moeda estável hoje não pode ser ignorada. No último ano, o total de transferências na cadeia atingiu 33 trilhões de dólares, superando o total das principais empresas de cartões de crédito. As moedas estáveis possuem capacidade de liquidação quase instantânea, programabilidade e custos extremamente baixos de transações transfronteiriças (mínimo de 0,05%), muito superiores aos canais tradicionais de remessa (6-14%).

Ao mesmo tempo, a moeda estável tornou-se o ativo colateral preferido para empréstimos em finanças descentralizadas, apoiando mais de 65% dos empréstimos dos protocolos. Os títulos do Tesouro de curto prazo tokenizados - uma ferramenta na cadeia de rendimento que acompanha os títulos do Tesouro de curto prazo - estão se expandindo rapidamente, com crescimento anual superior a 400%. Essa tendência está dando origem a um "sistema de dólares binários": moedas sem juros para negociação e tokens com juros para manutenção, borrando ainda mais as fronteiras entre dinheiro e títulos.

O sistema bancário tradicional também começou a reagir. O CEO de um grande banco já declarou publicamente que "está disposto a emitir moeda estável bancária assim que a lei permitir", demonstrando a preocupação do sistema bancário com a migração da cadeia de fundos dos clientes.

Maior risco sistêmico vem do mecanismo de resgate. Ao contrário dos fundos monetários, as moedas estáveis podem ser liquidadas em questão de minutos. Em situações de pressão, como descolamento, a entidade emissora pode vender centenas de bilhões de dólares em títulos do governo no mesmo dia. O mercado de títulos do governo dos EUA ainda não passou por um teste de estresse em um ambiente de pressão de venda em tempo real, o que representa um desafio para sua resiliência e interconexão.

Focos estratégicos e observações subsequentes

1. Reconstrução da percepção da moeda: A moeda estável deve ser vista como uma nova geração de euros e dólares - afastada da regulamentação, difícil de estatísticas, mas com um forte impacto na liquidez global do dólar.

2. Taxas de juros e emissão de títulos do governo: As taxas de juros dos títulos do governo dos EUA a curto prazo estão cada vez mais influenciadas pelo ritmo de emissão de moeda estável. Recomenda-se acompanhar simultaneamente o aumento líquido das principais moedas estáveis e as leilões primários de títulos do governo, para identificar anomalias nas taxas de juros e distorções de preços.

3. Configuração do portfólio:

   • Para investidores em criptomoedas: use moeda estável de zero juros para transações diárias e aloque fundos ociosos em produtos tokenizados de títulos de curto prazo para obter retornos.
   • Para investidores tradicionais: prestar atenção à propriedade dos emissores de moeda estável e aos títulos estruturados relacionados aos rendimentos dos ativos de reserva.

4. Prevenção de Risco Sistemático: A volatilidade de grandes resgates pode ser diretamente transmitida para o mercado de dívida soberana e de recompra. O departamento de gestão de riscos deve simular cenários relevantes, incluindo o aumento acentuado das taxas de juros dos títulos do governo, a escassez de colaterais e a crise de liquidez intradiária.

As moedas estáveis sustentadas por títulos do Tesouro dos EUA não são mais apenas ferramentas convenientes para transações de criptomoeda. Elas estão rapidamente evoluindo para se tornarem "moedas sombra" com influência macroeconômica - financiando déficits orçamentários, remodelando estruturas de taxas de juros e reconfigurando a forma como o dólar circula globalmente. Para investidores de múltiplos ativos e formuladores de estratégias macroeconômicas, entender e responder a essa tendência não é mais uma opção, mas uma urgência.