Moeda estável suportada por títulos do governo dos EUA: um novo sistema de moeda ampla na cadeia

A moeda estável está silenciosamente construindo um sistema de moeda ampla (M2) na cadeia suportado por títulos do Tesouro dos EUA. Atualmente, o volume de circulação das moedas estáveis principais atinge 2200-2560 milhões de dólares, representando cerca de 1% do M2 dos EUA (21,8 trilhões de dólares). Cerca de 80% das reservas dessas moedas estáveis estão alocadas em títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, tornando os emissores participantes importantes no mercado de dívida soberana.

Esta tendência teve um impacto abrangente:

1. A entidade emissora de moeda estável tornou-se o principal comprador de títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, detendo um total de 1500-2000 milhões de dólares, um montante comparável ao de países de médio porte.

2. O volume de transações na cadeia aumentou significativamente, alcançando 27,6 trilhões de dólares em 2024, e espera-se que atinja 33 trilhões de dólares em 2025, superando a soma da Visa e Mastercard.

3. A nova política fiscal deverá aumentar a dívida pública em cerca de 3,3 trilhões de dólares, com a moeda estável a absorver esta parte da nova oferta de títulos do governo.

4. A legislação a ser aprovada irá clarificar que os T-bills são ativos de reserva legais, institucionalizando assim a expansão fiscal e a base de fornecimento de moeda estável, formando um mecanismo de feedback onde o setor privado absorve o déficit público e expande a liquidez do dólar a nível global.

Como as moedas estáveis expandem a moeda ampla

O processo de emissão de moeda estável é simples, mas tem um importante impacto macroeconômico:

1. O utilizador envia dólares americanos (moeda fiduciária) para o emissor da moeda estável.

2. O emissor utiliza os fundos recebidos para comprar títulos do Tesouro dos EUA e emite moeda estável de valor equivalente.

3. Os títulos do governo são mantidos no balanço patrimonial do emissor como ativos colaterais, enquanto a moeda estável circula livremente na cadeia.

Este processo formou uma espécie de "mecanismo de cópia de moeda". A moeda base foi utilizada para comprar títulos do governo, enquanto a moeda estável foi usada como um instrumento de pagamento semelhante a depósitos à vista. Assim, embora a moeda base não tenha mudado, a moeda ampla realmente se expandiu fora do sistema bancário.

Atualmente, a moeda estável representa 1% do M2, e um aumento de 10 pontos base injetará cerca de 22 bilhões de dólares em "liquidez sombra" no sistema financeiro. Espera-se que o volume total da moeda estável atinja 2 trilhões de dólares até 2028. Se o M2 permanecer constante, esse volume representará cerca de 9% do M2, equivalente ao tamanho atual dos fundos do mercado monetário exclusivos para instituições.

Através da legislação, a inclusão dos T-bills nas reservas de conformidade efetivamente transformou a expansão da moeda estável numa fonte automática de demanda marginal por dívida pública nos EUA. Este mecanismo privatiza a parte do financiamento da dívida dos EUA, transformando os emissores de moeda estável em apoiantes fiscais sistêmicos. Ao mesmo tempo, também internacionaliza o dólar a novas alturas através de transações de dólares na cadeia, permitindo que usuários globais mantenham e negociem dólares sem precisar acessar o sistema bancário dos EUA.

Impacto em diferentes tipos de carteiras de investimento

Para um portfólio de ativos digitais, as moedas estáveis constituem a camada de liquidez básica do mercado de criptomoedas. Elas dominam os pares de negociação nas bolsas, são as principais garantias no mercado de empréstimos DeFi e também são a unidade contábil padrão. Sua oferta total pode servir como um indicador em tempo real do sentimento dos investidores e da aversão ao risco.

Vale a pena notar que os emissores de moeda estável podem obter rendimentos de T-bill (atualmente entre 4,0% e 4,5%), mas não pagam juros aos detentores de moeda. Isso constitui uma diferença de arbitragem estrutural em relação aos fundos do mercado monetário do governo. A escolha dos investidores entre manter moeda estável e participar em instrumentos de dinheiro tradicionais é essencialmente uma ponderação entre liquidez 24/7 e rendimento.

Para os investidores tradicionais em ativos em dólares, as moedas estáveis estão se tornando uma fonte contínua de demanda por títulos do Tesouro de curto prazo. As reservas atuais de 150 a 200 bilhões de dólares podem absorver quase um quarto da quantidade de emissão de títulos do Tesouro prevista para o ano fiscal de 2025. Caso a demanda por moedas estáveis se expanda em 1 trilhão de dólares antes de 2028, espera-se que a taxa de rendimento dos títulos do Tesouro de 3 meses caia de 6 a 12 pontos base, com a curva de rendimento a curto prazo tornando-se mais acentuada, ajudando a reduzir os custos de financiamento de curto prazo para as empresas.

O impacto das moedas estáveis na economia macroeconómica

As moedas estáveis apoiadas por títulos do governo dos EUA introduziram um canal de expansão monetária que contorna os mecanismos tradicionais bancários. Cada unidade de moeda estável apoiada por títulos do governo é equivalente à introdução de poder de compra disponível, mesmo que suas reservas subjacentes ainda não tenham sido liberadas.

Além disso, a velocidade de circulação das moedas estáveis supera em muito as contas de depósito tradicionais — cerca de 150 vezes por ano. Em regiões de alta adoção, isso pode amplificar a pressão inflacionária, mesmo que a moeda base não tenha crescido. Atualmente, a preferência global por armazenar dólares digitais está a reprimir a transmissão da inflação de curto prazo, mas também está a acumular passivos externos em dólares a longo prazo para os Estados Unidos, uma vez que cada vez mais ativos na cadeia acabam se transformando em direitos de reivindicação na cadeia sobre ativos soberanos dos EUA.

A demanda por moedas estáveis em relação aos títulos do Tesouro americano de 3 a 6 meses também criou uma curva de rendimento estável e com compradores insensíveis ao preço na parte da frente. Essa demanda contínua comprimou o spread entre bill e OIS, reduzindo a eficácia das ferramentas de política do Fed. Com o aumento da circulação de moedas estáveis, o Fed pode precisar recorrer a um aperto quantitativo mais agressivo ou a taxas de juros políticas mais altas para alcançar o mesmo efeito de aperto.

Transformação estrutural das infraestruturas financeiras

A escala da infraestrutura de moeda estável agora não pode ser ignorada. No último ano, o total de transferências na cadeia alcançou 33 trilhões de dólares, superando o total das principais empresas de cartões de crédito. As moedas estáveis possuem capacidade de liquidação quase instantânea, programabilidade e custo extremamente baixo para transações transfronteiriças (mínimo de 0,05%), muito superiores aos canais tradicionais de remessa (6-14%).

Ao mesmo tempo, as moedas estáveis tornaram-se o ativo colateral preferido para empréstimos DeFi, apoiando mais de 65% dos empréstimos em protocolos. O T-bill tokenizado - uma ferramenta na cadeia de rendimento que rastreia títulos do governo de curto prazo - está se expandindo rapidamente, com um crescimento anual superior a 400%. Essa tendência está gerando um conjunto de "sistema de dólares binário": moeda sem juros para transações e token com juros para manutenção, borrando ainda mais a linha entre dinheiro e títulos.

Os sistemas bancários tradicionais também começaram a reagir. Alguns CEOs de bancos já declararam publicamente que "estão dispostos a emitir moeda estável bancária assim que a lei permitir", demonstrando a preocupação do sistema bancário com a migração dos fundos dos clientes para a cadeia.

Riscos sistemáticos maiores vêm do mecanismo de resgate. Ao contrário dos fundos monetários, as moedas estáveis podem ser liquidadas em questão de minutos. Em situações de pressão, como desanexação, o emissor pode liquidar centenas de bilhões de dólares em títulos do governo no mesmo dia. O mercado de títulos do governo dos EUA ainda não passou por testes de estresse em um ambiente de pressão de venda em tempo real, o que representa um desafio para sua resiliência e interconexão.

Focos estratégicos e observações subsequentes

1. Reconstrução da percepção da moeda: A moeda estável deve ser vista como a nova geração do euro e do dólar - fora da regulamentação, difícil de estatísticas, mas com um forte impacto na liquidez global do dólar.

2. Taxas de juro e emissão de obrigações do governo: As taxas de juro a curto prazo dos títulos do governo dos EUA estão cada vez mais a ser influenciadas pelo ritmo da emissão de moedas estáveis. Recomenda-se acompanhar simultaneamente a emissão líquida de moedas estáveis e as leilões primários de obrigações do governo, para identificar anomalias nas taxas de juro e distorções de preços.

3. Configuração de Portfólio:

   • Para investidores em criptomoedas: use moeda estável sem juros para transações diárias e aloque fundos ociosos em produtos tokenizados de T-bill para obter rendimento.

   • Para investidores tradicionais: prestar atenção à estrutura dos títulos estruturados relacionados à participação acionária do emissor da moeda estável e aos rendimentos dos ativos de reserva.

4. Prevenção de Riscos Sistêmicos: A volatilidade de grandes resgates pode ser diretamente transmitida para o mercado de dívida soberana e de recompra. O departamento de gestão de riscos deve simular cenários relevantes, incluindo a elevação acentuada das taxas de juros dos títulos do governo, a tensão nos colaterais e a crise de liquidez intradiária.

As moedas estáveis apoiadas em títulos do governo dos EUA deixaram de ser apenas ferramentas convenientes para transações de criptomoedas. Elas estão rapidamente se transformando em "moedas sombra" com influência macroeconômica - financiando déficits fiscais, reformulando a estrutura de taxas de juros e reestruturando a circulação do dólar em todo o mundo. Para investidores de múltiplos ativos e formuladores de estratégias macroeconômicas, compreender e enfrentar essa tendência não é mais uma opção, mas uma necessidade urgente.