العملة المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية: صعود نظام النقد العام داخل السلسلة

تقوم عملة مستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية بهدوء ببناء نظام نقد عام داخل السلسلة (M2). حاليًا، بلغ حجم تداول عملة مستقرة الرئيسية 2200-2560 مليار دولار، وهو ما يمثل حوالي 1% من النقد العام الأمريكي (21.8 تريليون دولار). يتم تخصيص حوالي 80% من احتياطيات هذه العملات المستقرة في سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل واتفاقيات إعادة الشراء، مما يجعل الجهات المصدرة لها مشاركين مهمين في سوق السندات السيادية.

تؤثر هذه الاتجاهات بشكل واسع:

1. أصبحت جهة إصدار العملة المستقرة أكبر مشترٍ للسندات الأمريكية قصيرة الأجل، حيث تمتلك ما مجموعه 1500-2000 مليار دولار، وهو حجم يمكن مقارنته بدولة متوسطة الحجم.

2. شهدت أحجام التداول داخل السلسلة زيادة كبيرة، حيث من المتوقع أن تصل في عام 2024 إلى 27.6 تريليون دولار أمريكي، ومن المتوقع أن تبلغ 33 تريليون دولار أمريكي في عام 2025، متجاوزة إجمالي شركات بطاقات الائتمان الرئيسية.

3. من المتوقع أن يؤدي مشروع القانون الذي تم اقتراحه مؤخرًا إلى زيادة الدين العام بنحو 3.3 تريليون دولار، ومن المتوقع أن تستوعب عملات مستقرة هذه الكمية الجديدة من إمدادات السندات الحكومية.

4. سيتم تصنيف سندات الخزانة قصيرة الأجل كأصول احتياطية قانونية بموجب التشريع القادم، مما يأسس نظامًا أساسيًا لتمديد العرض النقدي العام وعملة مستقرة، ويشكل آلية تغذية راجعة تتمثل في استيعاب القطاع الخاص للعجز العام وتوسيع السيولة بالدولار عالميًا.

آلية توسع عملة مستقرة للنقد العام

عملية إصدار عملة مستقرة بسيطة لكنها تحمل تأثيرات اقتصادية كلية هامة:

1. يقوم المستخدم بإرسال العملة الورقية الدولار الأمريكي إلى جهة إصدار العملة المستقرة.

2. يقوم المُصدر باستخدام الأموال المستلمة لشراء السندات الحكومية الأمريكية، ومن ثم يقوم بإصدار عملة مستقرة بقيمة مكافئة.

3. تُحتفظ السندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول العملات المستقرة بحرية داخل السلسلة.

تشكّل هذه العملية نوعًا من "آلية نسخ العملة". تم استخدام النقد الأساسي لشراء السندات الحكومية، بينما تم استخدام العملة المستقرة كأداة دفع تشبه الودائع الجارية. لذلك، على الرغم من عدم حدوث تغيير في النقد الأساسي، إلا أن النقد العام قد توسع فعليًا خارج نظام البنوك.

تحتل عملة مستقرة حاليًا 1% من M2، ومع كل ارتفاع بمقدار 10 نقاط أساس سيتم ضخ حوالي 22 مليار دولار من "السيولة الظلية" في النظام المالي. ومن المتوقع أن تصل الكمية الإجمالية للعملات المستقرة إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028. إذا بقيت M2 دون تغيير، فإن هذا الحجم سيشكل حوالي 9% من M2، وهو ما يعادل تقريبًا حجم صناديق سوق المال المؤسسية الحالية.

من خلال التشريع، قامت الولايات المتحدة بإدخال السندات الحكومية قصيرة الأجل بشكل إلزامي في الاحتياطيات المتوافقة، مما جعل توسيع عملة مستقرة مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على السندات الحكومية. هذه الآلية تجعل جزء تمويل الديون الأمريكية خاصًا، حيث تتحول جهات إصدار العملات المستقرة إلى داعمين ماليين نظاميين. في الوقت نفسه، من خلال معاملات الدولار داخل السلسلة، تدفع الدولرة الدولية إلى آفاق جديدة، مما يسمح للمستخدمين في جميع أنحاء العالم بامتلاك وتداول الدولار دون الحاجة إلى الوصول إلى النظام المصرفي الأمريكي.

تأثير على أنواع مختلفة من المحافظ الاستثمارية

تشكل عملة مستقرة الطبقة الأساسية للسيولة في سوق التشفير لمحفظة الأصول الرقمية. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات المركزية، وتعتبر الضمان الرئيسي في سوق الإقراض المالي اللامركزي، وهي أيضًا الوحدة الافتراضية للحساب. يمكن اعتبار إجمالي عرضها مؤشراً في الوقت الحقيقي لمشاعر المستثمرين وتفضيلات المخاطر.

من الجدير بالذكر أن جهة إصدار العملة المستقرة يمكنها الحصول على عائدات السندات الحكومية قصيرة الأجل (حاليًا بين 4.0% و4.5%)، لكنها لا تدفع فوائد لحاملي العملة. وهذا يشكل فرقًا هيكليًا في التحكيم بين صناديق السوق النقدية الحكومية. الخيار الذي يواجه المستثمرون بين الاحتفاظ بالعملة المستقرة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره موازنة بين السيولة على مدار الساعة وعائد الاستثمار.

بالنسبة لمستثمري الأصول التقليدية بالدولار، فإن عملة مستقرة أصبحت مصدر الطلب المستمر على سندات الخزانة قصيرة الأجل. الاحتياطيات الحالية التي تتراوح بين 1500-2000 مليار دولار يمكن أن تمتص تقريبًا ربع كمية السندات التي من المتوقع أن تصدرها وزارة الخزانة في السنة المالية 2025 في ظل القانون الجديد. إذا استمر الطلب على العملة المستقرة في التوسع بمقدار تريليون دولار آخر قبل عام 2028، فمن المتوقع أن تنخفض عوائد سندات الخزانة لأجل 3 أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساس، مما يجعل منحنى العائد في الجهة الأمامية أكثر حدة، مما يساعد على خفض تكاليف التمويل قصيرة الأجل للشركات.

تأثير العملات المستقرة على الاقتصاد الكلي

عملة مستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية أدخلت قناة لتوسيع النقد العام تتجاوز الآليات المصرفية التقليدية. كل وحدة من عملة مستقرة المدعومة بالسندات تعادل إدخال قوة شرائية قابلة للتصرف، حتى وإن كانت احتياطياتها الأساسية لم يتم تحريرها بعد.

بالإضافة إلى ذلك، فإن سرعة تداول العملات المستقرة تفوق بكثير حسابات الودائع التقليدية — بمعدل حوالي 150 مرة سنويًا. في المناطق ذات معدلات الاعتماد العالية، قد يؤدي ذلك إلى تضخيم ضغوط التضخم، حتى لو لم يحدث نمو في النقد العام. حاليًا، يحد تفضيل العالم للاحتفاظ بالدولار الرقمي من انتقال التضخم على المدى القصير، ولكنه أيضًا يمهد الطريق للولايات المتحدة لتراكم ديون خارجية طويلة الأجل بالدولار، حيث تتحول المزيد والمزيد من الأصول داخل السلسلة في النهاية إلى حقوق المطالبة على الأصول السيادية الأمريكية.

إن الطلب على العملات المستقرة على سندات الخزانة الأمريكية ذات الأجل 3-6 أشهر قد أسفر أيضًا عن تشكيل منحنى العائد الأمامي استقرارًا ، مع وجود طلبات لا تتأثر بالأسعار. وقد أدى هذا الطلب المستمر إلى تقليص الفارق بين سندات الخزانة قصيرة الأجل ومعدل المبادلة بين ليلة وضحاها ، مما قلل من فعالية أدوات سياسة الاحتياطي الفيدرالي. ومع زيادة تداول العملات المستقرة ، قد يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى اتباع تقليص كمي أكثر عدوانية أو رفع أسعار الفائدة السياسية لتحقيق نفس تأثيرات التقليص.

التحول الهيكلي للبنية التحتية المالية

حجم بنية العملة المستقرة الأساسية لم يعد من الممكن تجاهله اليوم. في العام الماضي، بلغ إجمالي التحويلات داخل السلسلة 33 تريليون دولار، متجاوزًا إجمالي الشركات الكبرى لبطاقات الائتمان. تتمتع العملة المستقرة بقدرة على التسوية شبه الفورية، والبرمجة، وتكاليف منخفضة للغاية للمعاملات العابرة للحدود (حد أدنى 0.05%)، مما يفوق بكثير قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في الوقت نفسه، أصبحت عملة مستقرة الخيار المفضل كأصل لضمان الإقراض في التمويل اللامركزي، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكول. السندات الحكومية قصيرة الأجل المرمزة - وهي أداة على السلسلة تتبع السندات الحكومية قصيرة الأجل وتحقق عوائد - تتوسع بسرعة، حيث تتجاوز نسبة النمو السنوي 400%. هذه الظاهرة تخلق نظام "الدولار الثنائي": عملات بدون فائدة للتداول و رموز ذات فائدة للاحتفاظ، مما يزيد من غموض الحدود بين النقد والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. وقد صرح الرئيس التنفيذي لأحد البنوك الكبرى علنًا "نحن على استعداد لإصدار عملة مستقرة بنكية بمجرد أن يسمح القانون بذلك"، مما يظهر قلق النظام المصرفي بشأن انتقال سلسلة أموال العملاء داخل السلسلة.

تأتي المخاطر النظامية الأكبر من آلية الاسترداد. على عكس صناديق النقد، يمكن أن تكتمل تسوية العملات المستقرة في غضون دقائق. في ظل ظروف الضغط مثل فك الارتباط، قد يقوم المُصدر ببيع مئات المليارات من الدولارات من سندات الخزانة في نفس اليوم. لم يشهد سوق سندات الخزانة الأمريكية اختبار ضغط في مثل هذه البيئة من الضغط الفوري، مما يشكل تحديًا لمرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والمراقبة اللاحقة

1. إعادة هيكلة مفهوم النقد: يجب اعتبار عملة مستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - خارج نطاق التنظيم، وصعب الإحصاء، ولكن له تأثير قوي على سيولة الدولار العالمية.

2. أسعار الفائدة وإصدار السندات الحكومية: تتأثر أسعار الفائدة على السندات الحكومية الأمريكية بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملات المستقرة. يُنصح بتتبع صافي إصدار العملات المستقرة الرئيسية مع المزادات الأولية للسندات الحكومية، لتحديد الشذوذ في الأسعار وتشوهات التسعير.

3. توزيع المحفظة الاستثمارية:

   • لمستثمري العملات المشفرة: استخدم عملة مستقرة بدون فائدة للتداول اليومي، وخصص الأموال غير المستغلة لمنتجات السندات الحكومية القصيرة الأجل المرمزة لتحقيق العوائد.
   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على حقوق الملكية لجهات إصدار العملات المستقرة والهيكلية السندات المرتبطة بعوائد الأصول الاحتياطية.

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تؤدي تقلبات الاسترداد على نطاق واسع إلى تأثير مباشر على سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على قسم إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع معدلات فائدة السندات الحكومية، وتوتر الضمانات، وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أدوات مريحة للتداول في العملات المشفرة. إنها تتحول بسرعة إلى "عملة ظل" ذات تأثيرات ماكرو - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة بناء طريقة تداول الدولار على مستوى العالم. بالنسبة للمستثمرين متعدد الأصول وصانعي السياسات الماكرو، فإن فهم هذه الاتجاهات والاستجابة لها لم يعد خيارًا، بل أصبح ضرورة ملحة.