Стейблкоины, обеспеченные государственными облигациями США: совершенно новая система широких денег в блокчейне

стейблкоин正在悄然构建一个以 США国债为支撑的 в блокчейне Широкие деньги（M2）体系。目前主流 стейблкоин的流通量已达2200-2560亿美元，约占 США M2（21.8万亿美元）的1%。这些 стейблкоин约80%的储备配置于短期 США国债和回购协议，使得发行机构成为主权债市场的重要参与者。

Эта тенденция оказала широкое влияние:

1. Эмитенты стейблкоинов стали основными покупателями краткосрочных государственных облигаций США, суммарно владея 150-200 миллиардов долларов, что по размеру сравнимо со странами среднего размера.

2. Объем сделок в блокчейне значительно увеличится, в 2024 году достигнет 27,6 триллионов долларов, а в 2025 году составит 33 триллиона долларов, что превысит сумму Visa и Mastercard.

3. Новая финансовая политика, как ожидается, приведет к увеличению государственного долга примерно на 3,3 триллиона долларов, стейблкоины могут поглотить эту часть нового предложения государственных облигаций.

4. Новые регулирующие нормы четко определят T-bill как законный резервный актив, что институционализирует связь между фискальным расширением и предложением стейблкоинов, формируя механизм обратной связи, при котором частный сектор поглощает государственный дефицит и расширяет долларовую ликвидность по всему миру.

Как стейблкоины расширяют Широкие деньги

Процесс выпуска стейблкоинов хоть и прост, но имеет важное макроэкономическое влияние:

1. Пользователь отправляет фиатные доллары США эмитенту стейблкоина.

2. Эмитент использует полученные средства для покупки государственных облигаций США и выпускает стейблкоины в эквивалентном объеме.

3. Государственные облигации сохраняются в качестве залоговых активов на балансе эмитента, в то время как стейблкоины свободно циркулируют в блокчейне.

Этот процесс создал некий механизм "копирования денег". Основная валюта использовалась для покупки государственных облигаций, в то время как стейблкоин использовался как платежный инструмент, аналогичный текущему депозиту. Таким образом, хотя основная валюта осталась неизменной, широкие деньги фактически расширились за пределами банковской системы.

В настоящее время стейблкоины составляют 1% от M2, и с каждым повышением на 10 базисных пунктов в финансовую систему будет injected около 22 миллиардов долларов "теневой ликвидности". Ожидается, что общий объем стейблкоинов к 2028 году достигнет 2 триллионов долларов. Если M2 останется неизменным, этот объем составит около 9% от M2, что эквивалентно текущему размеру специализированных инвестиционных фондов денежного рынка.

Законодательным образом включив T-bill в состав обязательных резервов, США фактически сделали расширение стейблкоинов автоматическим источником предельного спроса на государственные облигации. Этот механизм приватизирует часть государственного финансирования долгов, превращая эмитентов стейблкоинов в системных финансовых поддерживающих. В то же время, он также через сделки с долларом в блокчейне выводит интернационализацию доллара на новый уровень, позволяя глобальным пользователям держать и торговать долларами без необходимости подключаться к банковской системе США.

Влияние на различные типы инвестиционных портфелей

Для инвестиционного портфеля цифровых активов стейблкоины составляют основной слой ликвидности крипторынка. Они доминируют в торговых парах на биржах, являются основным залогом на рынке DeFi, а также служат стандартной единицей учета. Их общий объем поставки может служить реальным индикатором настроений инвесторов и их склонности к риску.

Стоит отметить, что эмитенты стейблкоинов могут получать доход от T-bill (в настоящее время от 4,0% до 4,5%), но не выплачивают проценты держателям токенов. Это создает структурную арбитражную разницу с правительственными денежными фондами. Выбор инвесторов между удержанием стейблкоинов и участием в традиционных денежных инструментах, по сути, является компромиссом между ликвидностью 24/7 и доходностью.

Для традиционных инвесторов в долларовые активы стейблкоины становятся постоянным источником спроса на краткосрочные государственные облигации. Текущие резервы в 150-200 миллиардов долларов почти могут поглотить четверть ожидаемого Министерством финансов объема выпуска государственных облигаций в финансовом году 2025. Если спрос на стейблкоины расширится на еще 1 триллион долларов до 2028 года, ожидается, что доходность 3-месячных государственных облигаций снизится на 6-12 базисных пунктов, а кривую доходности на переднем крае станет более крутой, что поможет снизить затраты на краткосрочное финансирование для компаний.

Влияние стейблкоинов на макроэкономику

Стейблкоины, обеспеченные американскими государственными облигациями, ввели канал денежной эмиссии, обходящий традиционные банковские механизмы. Каждый доллар стейблкоина, поддерживаемый государственными облигациями, эквивалентен введению доступной покупательной способности, даже если его базовые резервы еще не освобождены.

Кроме того, скорость обращения стейблкоинов значительно превышает скорость традиционных депозитных счетов — в среднем около 150 раз в год. В регионах с высокой степенью принятия это может усилить инфляционное давление, даже если базовая валюта не увеличивается. В настоящее время глобальная предрасположенность к хранению цифровых долларов сдерживает краткосрочную инфляционную передачу, но также накапливает долгосрочные внешние долларовые обязательства для США, поскольку все большее количество активов в блокчейне в конечном итоге превращается в права требования на суверенные активы США.

Спрос на стейблкоины к 3-6 месяцам по государственным облигациям США также создал стабильный, не чувствительный к цене спрос на переднем крае кривой доходности. Этот устойчивый спрос сжимает спред bill-OIS, снижая эффективность инструментов политики ФРС. С ростом обращения стейблкоинов, ФРС может потребоваться применять более агрессивную количественную жесткость или более высокие процентные ставки, чтобы достичь такого же эффекта сжатия.

Структурные изменения финансовой инфраструктуры

Масштабы инфраструктуры стейблкоинов сегодня невозможно игнорировать. За последний год общий объем переводов в блокчейне достиг 33 триллионов долларов, что превышает общий объем крупных кредитных карт. Стейблкоины обладают почти мгновенной способностью к расчетам, программируемостью и сверхнизкими затратами на трансакции (минимум 0,05%), что значительно превосходит традиционные каналы перевода (6-14%).

В то же время, стейблкоины стали предпочтительным обеспечением для DeFi кредитования, поддерживая более 65% кредитов в протоколах. Токенизированный T-билл — это инструмент с доходностью, отслеживающий краткосрочные государственные облигации в блокчейне, который быстро расширяется, с годовым ростом более 400%. Эта тенденция создает систему "двойного доллара": безпроцентные токены для торговли и процентные токены для хранения, что еще больше размывает границы между наличными и ценными бумагами.

Традиционная банковская система также начала реагировать. Некоторые генеральные директора банков уже публично заявили, что "готовы выпустить банковский стейблкоин, когда это станет законным", что показывает обеспокоенность банковской системы по поводу миграции клиентских средств в блокчейне.

Более серьезные системные риски исходят от механизма выкупа. В отличие от денежных фондов, стейблкоины могут быть ликвидированы за считанные минуты. В условиях стресса, такого как отклонение, эмитент может продать десятки миллиардов долларов государственных облигаций в течение одного дня. Рынок государственных облигаций США еще не проходил стресс-тестирование в таких условиях реального времени, что ставит под сомнение его устойчивость и взаимосвязанность.

Стратегические акценты и последующее наблюдение

1. Переконструкция понимания денег: стейблкоин следует рассматривать как новое поколение евро и доллара — находящееся вне регулирования, трудное для статистики, но обладающее мощным влиянием на глобальную ликвидность доллара финансовая система.

2. Процентные ставки и выпуск государственных облигаций: Краткосрочные процентные ставки по облигациям США все больше зависят от темпов выпуска стейблкоинов. Рекомендуется одновременно отслеживать чистый выпуск стейблкоинов и первичные аукционы государственных облигаций, чтобы выявить аномалии в процентных ставках и искажения цен.

3. Конфигурация портфеля:

   • Для криптоинвесторов: используйте безпроцентные стейблкоины для повседневной торговли, а свободные средства размещайте в токенизированные T-bill продукты для получения дохода.

   • Для традиционных инвесторов: обращайте внимание на акционерный капитал эмитента стейблкоина и его структурированные ноты, связанные с доходом от резервных активов.

4. Предотвращение системных рисков: Масштабные колебания выкупа могут непосредственно передаваться на рынок суверенных облигаций и репо. Отдел управления рисками должен смоделировать соответствующие сценарии, включая резкий рост процентных ставок по государственным облигациям, напряженность с залогом и внутридневные ликвидные кризисы.

Стабильные монеты, обеспеченные американскими государственными облигациями, больше не являются просто удобным инструментом для крипто交易. Они быстро превращаются в "теневую валюту" с макроэкономическим влиянием — финансирование бюджетного дефицита, перераспределение структуры процентных ставок и глобальная переработка способов обращения доллара. Для инвесторов с множеством активов и разработчиков макроэкономических стратегий понимание и реагирование на эту тенденцию уже не является опциональным, а становится первоочередной задачей.