市場の需要から極限のデザインへ、利息を生むステーブルコインの発行を解析

生息ステーブルコイン(YBS)の論理は銀行業務モデルを模倣していますが、ユーザーの収益源、配分方法、プロジェクトの長期運営などの多くの問題を解決する必要があります。DeFiプロジェクトの崩壊は金融業界の一般的な現象であり、伝統的な銀行の倒産はシステムリスクを引き起こす可能性があるため、規制当局は迅速に行動を取る必要があります。

レバレッジ過剰時代

利益を追求することは製品思考の核心であり、金融化の表現形式は投機であり、巨大な価格差はアービトラージの源泉であり、長期的な変動はリスクヘッジを必要とします。

コンピュータ技術の導入後、金融業は量的投機の分野で三つの段階を経てきました:

• ポートフォリオ保険: 投資対象を分散させて価値を保ち、リスクレベルを定量化し、価格を設定する;

• レバレッジ:小さな取引の利益を借入によって拡大し、砂を集めて塔を作る;

• クレジットデフォルトスワップ: CDSは悪魔ではないが、デリバティブのリスク管理の失敗が純粋なギャンブル行為を引き起こす。

現在の金融世界では、空間的な大幅な価格差は消失し、日常化、小額化、分散化が常態となっています。チェーン上のMEVとチェーン外の中央集権取引所はWeb3が伝統的な金融を模倣したものです。

時間の次元において、長期的な価値保持はもはや主流ではなく、レバレッジ化、極端化、投機化が目標となっている。ヘッジ自体が目的となり、先行リスクは永遠に訪れない未来として扱われる。

このような背景の中で、YBSプロジェクト側は一般的にジレンマに直面しています: 利回りが十分に高くないため資金を引き付けることが難しく、高すぎる約束は必然的にポンジスキームに向かい、最終的にはどこかの段階で崩壊します。

ヘッジは本質的にアービトラージであり、モメンタムの影響を回避することはできません。

YBSをステーブルコイン市場から分離し、現在ステーブルコインには3つの主要な枝があります:

• 機関専用の清算ネットワークで、クロスボーダー、クロスインダストリー、クロスエンティティ取引に使用され、VisaやSWIFTなどの既存製品を補完し、代替することを目的としています。

• 伝統的な金融が推進するUSDT類製品、米ドルおよび非米ドルにペッグされたステーブルコイン、ならびに大規模金融機関の代替的な試み;

• Ethenaの競合相手であるResolvなども本記事の重要なポイントです。

市場には常に"衝動"があり、上昇期には大幅に上昇し、底を期待してさらに下がり続けることがあります。これをモメンタムと呼びます。YBSはその通りで、多くのプロジェクトがEthenaと競い合い、収益率をピークに押し上げ、その後市場がクリアされ、この分野の最終的な勝者が残ります。ヘッジは最終的にアービトラージと高度に一致し、区別が難しくなります。

生息ステーブルコインプロジェクト発行ガイドラインは、製品メカニズムと市場拡張の2つの部分に大別できます。製品メカニズムには、基盤資産、鋳造メカニズム、収益源、分配の4つの側面が含まれ、これはYBSプロジェクトチームの一般的なレシピであり、違いは配合とウェブページのパッケージにあります。

次に市場ですが、レシピの同質化時代において、市場は本質的に手工業であり、プロジェクト側の美的能力が試されます。おおよそ、マルチプール戦略、報酬設計、市場の声量、あいまいな戦略の四つの側面に要約できます。

私たちはまず製品の観点から取り組み、デルタニュートラル戦略の後、大半はEthenaの改良版です。

! 市場の需要から極端なデザインまで、有利子ステーブルコイン発行ガイド

製品の均質化と米国債が主流となっています

生息ステーブルコインはUSDTの"歴史的安定性"とは異なり、YBSには強力な資産準備が必要であり、純粋な信用レバレッジモデルは立ち上げが困難です。初期のステーブルコインプロジェクトは、"宣言"により同等の米ドル資産を保有していると主張してステーブルコインを発行し、それを担保にして循環させることができました。しかし、USTとFTXの崩壊後、この操作の難易度は大幅に増加しました。

YBSプロジェクトチームは銀行の信用レバレッジモデルを採用することを好んでいます: 準備金は規制に対応し、一部の流動資金は引き出しに対応し、残りの資金は貸付に使用されます。これはドル/米国債がYBSの主流選択肢となる根本的な理由であり、ドル/米国債だけがWeb2とWeb3の間でシームレスに流通し、収益ポートフォリオの利益最大化を実現できます。

I. 原資産

基礎資産の選択において、米ドル/米国債は主流であるが、MakerDAO/Skyの資金調達による米国債購入モデルを直接採用することは依然として粗雑である。市場のスペースは、Web3のYBSプロジェクトが実体資産を購入するのを助けること、及びWeb2金融巨人がコンプライアンスYBSを発行するのを支援することにある。

ドル/米国債の形を利用して大まかに四つのカテゴリに分けることができる:

• 米国債/米ドル現金/米ドル原資産 • オンチェーンのメインストリーム資産とその連動形式 • 原資産としてのUSDT/USDC • 異なる形式、例えばGPUの計算能力のトークン化

オンチェーンの主流資産はYBSの準備金としての進展が比較的遅い。個人的には、オンチェーンの主流資産がより広範な伝統的金融市場の認知を得る必要があり、そうでなければYBSの準備金として直接使用されることはできないと考えている。この傾向は、ETF、国家準備、そして(ミクロ)戦略の3つの観点から観察できる。

二、鋳造メカニズム

YBSの鋳造は「基礎資産に基づくステーブルコイン発行」という一方向のプロセスを特に指し、後続の利息生成メカニズムや償還などの逆操作には関与しません。

借り入れ商品のCDP(担保債務ポジション)メカニズムを参考にして、すべてのYBSをこのフレームワークに組み込むことができますが、正または負で、十分な準備金のないYBSタイプに適応させることができます。

理論的には、新時代のYBSは一般的に1:1の完全担保を採用しており、少なくともメカニズム設計上はそうである。しかし実際の状況はどうであるか、外部の人間には洞察しにくい。これもYBSBarkerが深く研究したい分野である。

####3.収入源

基盤資産と鋳造メカニズムに基づき、我々は生息メカニズムと安定性の2つの次元から収益源を考慮し、完全な生息ステーブルコインの鋳造、生息、及び償還プロセスを構成します。

Ethenaを例にすると、デルタメカニズムはETH現物とショートポジションのヘッジで構成されており、ヘッジはUSDeと米ドルを1:1でペッグすることを保証します。ショートポジションの資金費用率アービトラージは利息の源泉であり、sUSDe保有者への収益支払いに使用されます。

EthenaはstETHなどの自己ステーキング収益を持つETHバージョンを選択し、収益キャッチ能力を強化しています。Ethenaを除く他のYBSプロジェクトは主に利息生成シナリオを拡大し、資産価値の安定メカニズムを改善しています。

####第四に、収益分配

分配メカニズムには2種類あります:価値が変わらず数量が増加するもの、または価値が上昇し数量が変わらないもの。

• 価値が上昇し、数量は変わらない:sTokenの価格は段階的に増加し、より多くのステーブルコインと交換可能 • 数量が増加しても価値は変わらない:sTokenは期ごとに増加するが、自身のステーブルコインとの1:1のペッグは変わらない

YBS製品のメカニズム設計は二つの大きな課題に直面しています: 十分な準備金を確保することと、安定した収益源を見つけることです。これにより、YBSは天然に普通の起業家を排除し、大規模なベンチャーキャピタルの重点育成または伝統的な金融巨頭の介入により適しています。

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収量とスケールの矛盾

プロジェクトの基礎構築と資金調達を完了した後、YBSはユーザーの入金を引き付け、利回りを向上させ、規模を拡大するという課題に直面しています。しかし、利回りと規模を両立させることは難しいようです。

####1.多様な収入プール

YBSの最も効果的な顧客獲得方法は高い利回りを提供することですが、資金規模が大きくなるほど安定した高いリターンを維持することは難しくなります。YBSは自らの成長のフライホイールを構築しなければなりません: ユーザーにより多くの利回りの選択肢を提供すること、簡単に言えば、さまざまなチェーン、プロトコル、利回りプールの中で機会を探すことです。

YBSの収益は3つの観点から分析できます:

• 通貨本位:ステーブルコインとsTokenの発行データ • プールベース: ステーブルコインとsTokenの用途および利息データ • プロトコルベース:ステーブルコインとsTokenの全体的なガバナンス構造

多様化収益プールは三つの特徴を示しています:

• Pendleとその収益拡大プラットフォームは重要なインフラとなる • AaveやMorphoなどの貸出メカニズムが収益を増大させる • 新興DeFiプロトコルが従来のプロトコルに対してYBSの重要性を置き換えています。

二、報酬システム

報酬システムの設計は簡単ですが、実施は複雑です。ウィッチ攻撃を防ぎ、実際の顧客獲得の間でバランスを取る必要があります。一般的な報酬の形式には次のものがあります:

• 入金:保有時間が長いほど、ポイントが多くなります • ステーキング:より少ないポイントを獲得 • 返還報酬:推薦人数が多いほど、返還報酬が高くなる • 特定の行動:関連プロトコルとの相互作用

三、マーケットボリューム

YBSプロジェクトの成功は、効果的なマーケティングに欠かせません。主に3つのモデルが含まれます:

• ユーザー接触:KOLとメディアの宣伝、効果は徐々に減少している • オフチェーンの正統性:著名企業や政治家の支持を得る •有名人の推薦:アーサー・ヘイズのエテナへのサポートなど

四、モフモフ戦略

APRやAPYなどの財務指標には曖昧なスペースが存在し、潜在的なリスクは信用レバレッジを生み出す可能性があります。異なるプロジェクトでは計算方法や周期に違いがあり、オンチェーン資産が収益計算に参加することも不確実性を増しています。

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まとめ

YBSは見た目はシンプルですが、実際には複雑です。1:1の米ドルペッグは安全性を提供しますが、その背後には複雑なメカニズム設計が関与しています。一般向けの貯蓄と貸付業務は、しばしば社会的および政治的な側面の考慮を伴います。私たちはプロジェクトの視点から健康なYBSプロジェクトの基本的な姿を分析しましたが、起業は困難であり、市場の試練に耐えられるかは未知数です。

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