Pasar kripto di Senja: Titik Balik dan Masa Depan

Pada tahun 2022, industri enkripsi menghadapi pergantian besar. Tiga peristiwa black swan besar, yaitu Luna, 3AC, dan FTX, memiliki kekuatan penghancur dan dampak yang jauh lebih besar dibandingkan sebelumnya. Melacak asal-usulnya, krisis ini telah ditaburkan sejak lama: peristiwa FTX dapat ditelusuri kembali ke keruntuhan Luna, dan dokumen internal yang baru-baru ini diungkapkan juga mengonfirmasi bahwa kekurangan FTX berasal dari periode yang lebih awal.

Mengamati sumbernya, orang yang memahami prinsip DeFi dapat mengerti bahwa keruntuhan cepat Luna tahun ini adalah tipikal skema Ponzi: pasar yang tidak normal, penarikan cepat, menyebabkan nilai pasar Luna yang bernilai puluhan miliar dolar lenyap dalam sekejap. Dalam peristiwa ini, banyak lembaga terpusat tidak siap dengan ekspektasi pasar, mengakibatkan paparan risiko yang besar, seperti 3AC yang dengan cepat berubah dari dana lindung nilai netral risiko menjadi penjudi satu sisi.

Setelah itu, krisis terjadi berturut-turut. Pada bulan Juni, banyak institusi di pasar memiliki posisi asimetris, melakukan leverage tinggi untuk membeli Bitcoin dan Ethereum, mempercayai secara membabi buta bahwa beberapa titik tetap tidak akan ditembus, yang mengakibatkan pinjaman antar institusi, kemudian terjadilah peristiwa 3AC. Pada bulan September, penggabungan Ethereum selesai, pasar menunjukkan tanda-tanda pemulihan, tetapi sebuah peristiwa tak terduga memicu keruntuhan FTX.

Dari sudut pandang persaingan bisnis, insiden FTX mungkin merupakan tindakan serangan terhadap pendanaan pesaing. Namun, situasi yang tidak terduga ini menyebabkan kepanikan di pasar, celah keuangan Sam terungkap, memicu penarikan cepat, dan akhirnya menyebabkan keruntuhan cepat kerajaan bisnis FTX.

Dalam tiga peristiwa black swan besar tahun ini, ada beberapa poin signifikan yang patut dipikirkan:

1. Institusi juga dapat bangkrut. Setelah banyak pengguna institusi yang masuk pada tahun 2017, institusi besar Barat sangat terkait dengan pasar saham AS. Bagi investor ritel, institusi ini tampak misterius, membawa banyak dana dan kemampuan. Namun, dari peristiwa tahun ini, banyak institusi di Amerika Utara memiliki kesalahpahaman dalam manajemen risiko dan pemahaman tentang dunia enkripsi, yang menyebabkan reaksi berantai. Oleh karena itu, institusi dapat bangkrut dan direstrukturisasi, dengan transfer kredit tanpa jaminan antar institusi yang sangat kuat.

2. Tim kuantitatif dan pembuat pasar juga akan mengalami kerugian besar dalam kejadian ekstrem. Pasar bergejolak dengan cepat, terutama saat penurunan, penuh dengan ketidakpercayaan terhadap institusi. Ini menyebabkan banyak dana mengalir keluar, likuiditas sangat kurang, banyak tim pembuat pasar secara pasif mengubah aset likuid tinggi menjadi aset likuid rendah, menghadapi kunci yang tidak dapat ditarik. Dalam beberapa putaran angsa hitam, beberapa pembuat pasar/tim kuantitatif terpengaruh.

3. Tim manajemen aset juga menghadapi dampak. Tim manajemen aset perlu mencari suku bunga yang rendah risiko atau bahkan tanpa risiko di pasar, untuk memberikan hasil kepada investor. Cara untuk mencapai hasil α pada dasarnya hanya ada dua: pinjaman dan penerbitan token. Yang pertama menghasilkan keuntungan dengan menyediakan likuiditas ke pasar, yang terakhir menerbitkan token ke pasar melalui mekanisme konsensus token, ICO, dan penambangan DeFi. Selama proses operasional tim manajemen aset, mereka mengakumulasi sejumlah besar aset pinjaman dan derivatif terkait. Begitu terjadi peristiwa hitam angsa dari keruntuhan lembaga, aset pinjaman dan lainnya akan menghasilkan reaksi berantai, menghadapi banyak tekanan dalam kondisi ekstrem.

Ini mengingatkan pada pasar keuangan tradisional. Pasar kripto berkembang pesat, dalam waktu 10 tahun seolah telah menyelesaikan perjalanan perkembangan pasar keuangan tradisional yang berlangsung lebih dari 200 tahun, dengan adanya contoh-contoh yang baik, juga mengulangi masalah yang sering muncul dalam sejarah keuangan tradisional. Misalnya, perilaku bank yang banyak menguras pinjaman komersial juga terjadi dalam peristiwa FTX. Masalah-masalah ini tampaknya mengarah pada masalah operasional dari lembaga terpusat.

Pada saat yang sama, peristiwa FTX juga secara dasar menandai datangnya senja bursa terpusat. Di seluruh dunia, orang-orang sangat panik terhadap ketidaktransparanan pasar kripto, terutama bursa terpusat, serta kemungkinan reaksi berantai yang dapat ditimbulkan. Data juga membuktikan penilaian ini, dalam sebulan terakhir terdapat banyak perilaku pengguna yang berpindah aset di blockchain.

Sebelum senja, kunci privat kalah dalam peperangan melawan kemanusiaan:

Meskipun kepemilikan aset dasar di dunia enkripsi dijamin oleh kunci pribadi, selama 10 tahun terakhir, bursa terpusat belum memiliki lembaga kustodian pihak ketiga yang baik untuk membantu pengguna dan bursa mengelola aset, sehingga menghadapi masalah kemanusiaan pengelola bursa, yang mengakibatkan bursa selalu memiliki kesempatan untuk menyentuh aset pengguna.

Dalam peristiwa FTX, tampaknya pengaruh kemanusiaan sudah memiliki tanda-tanda sebelumnya. Sam selalu menjadi orang yang tidak bisa diam. Berbagai lembur dan begadang, tidak membiarkan dirinya dan uangnya menganggur, selama DeFi Summer juga sering memindahkan aset besar dari dompet panas bursa ke berbagai protokol DeFi untuk mengejar imbal hasil.

Ketika sifat manusia menginginkan lebih banyak kesempatan, sulit untuk menahan godaan. Banyak aset pengguna disimpan di dompet panas bursa, menggunakan aset untuk memperoleh imbal hasil tanpa risiko tampaknya sudah menjadi hal yang wajar; dari melakukan Staking, hingga menambang DeFi, sampai berinvestasi dalam proyek pasar primer tahap awal, seiring imbal hasil semakin besar, penyalahgunaan juga mungkin semakin meningkat.

Kejadian angsa hitam telah mengguncang industri, dan pelajaran yang kita ambil juga sangat jelas: untuk regulator dan lembaga besar, sebaiknya belajar dari keuangan tradisional, menemukan cara yang tepat, agar bursa terpusat tidak lagi dilakukan oleh satu entitas yang sekaligus menjalankan tiga peran sebagai bursa, pialang, dan kustodian pihak ketiga; pada saat yang sama, diperlukan alat teknologi, agar kustodian pihak ketiga dan perilaku transaksi itu sendiri independen, sehingga kepentingan tidak saling terkait. Jika perlu, bahkan dapat melibatkan intervensi regulator.

Namun di luar bursa terpusat, lembaga terpusat lainnya menghadapi perubahan besar dalam industri dan mungkin perlu melakukan perubahan.

Lembaga terpusat, "besar dan tidak jatuh" menuju jalan rekonstruksi

Black swan tidak hanya mengguncang bursa terpusat, tetapi juga mempengaruhi lembaga terpusat terkait industri. Alasan utama mereka terkena dampak krisis adalah karena mengabaikan risiko pihak lawan (, terutama risiko dari bursa terpusat ). "Terlalu besar untuk gagal" adalah kesan orang terhadap FTX. Ini juga merupakan kali kedua mendengar konsep ini: pada awal November, dalam beberapa grup chat, sebagian besar orang berpendapat bahwa FTX "terlalu besar untuk gagal".

Dan yang pertama, adalah SuZhu yang mengatakan sendiri: "Luna besar dan tidak akan jatuh, jika jatuh akan ada yang datang untuk menyelamatkan."

Pada bulan Mei, Luna jatuh.

November, giliran FTX.

Dalam dunia keuangan tradisional, ada pemberi pinjaman terakhir. Ketika lembaga keuangan besar mengalami kejadian yang ekstrem, seringkali ada organisasi pihak ketiga, bahkan organisasi yang didukung pemerintah, yang melakukan restrukturisasi kebangkrutan untuk mengurangi dampak risiko. Sayangnya, di dunia enkripsi tidak ada. Karena transparansi yang mendasari, orang akan menganalisis data on-chain melalui berbagai teknik, yang menyebabkan seluruh keruntuhan terjadi dengan sangat cepat. Sedikit saja petunjuk, dapat memicu kekacauan.

Fenomena ini adalah pedang bermata dua, memiliki keuntungan dan kerugian. Keuntungannya adalah mempercepat ledakan gelembung yang buruk, membuat hal-hal yang tidak seharusnya terjadi cepat lenyap; kerugiannya adalah hampir tidak memberikan jendela waktu bagi investor yang kurang sensitif.

Dalam proses perkembangan pasar seperti ini, kami mempertahankan penilaian sebelumnya: peristiwa FTX pada dasarnya menandai kedatangan senja bursa terpusat, di masa depan mereka akan secara bertahap terdegradasi menjadi peran jembatan yang menghubungkan dunia fiat dan dunia enkripsi, dan menyelesaikan masalah KYC dan setoran dengan cara tradisional.

Dibandingkan dengan cara tradisional, kami lebih percaya dengan metode operasi yang lebih terbuka dan transparan di blockchain. Sejak 2012, telah ada diskusi tentang keuangan di blockchain dalam komunitas, namun saat itu terbatas oleh teknologi dan kinerja yang terbatas, serta kurangnya sarana yang tepat untuk mendukungnya. Dengan perkembangan kinerja blockchain dan teknologi manajemen kunci privat yang mendasarinya, keuangan terdesentralisasi di blockchain, termasuk bursa derivatif terdesentralisasi, akan secara bertahap muncul.

Permainan memasuki babak kedua, lembaga terpusat juga perlu membangun kembali dalam guncangan krisis. Fondasi pembangunan kembali tetap pada penguasaan kepemilikan aset.

Oleh karena itu, dalam hal metode, menggunakan solusi teknologi dompet berbasis MPC yang saat ini populer untuk berinteraksi dengan bursa adalah pilihan yang baik. Menguasai kepemilikan aset lembaga besar itu sendiri, kemudian melakukan transfer dan perdagangan aset dengan bantuan pihak ketiga dan penandatanganan bersama dengan bursa, hanya memungkinkan perdagangan terjadi dalam jendela waktu yang sangat singkat, untuk meminimalkan risiko pihak lawan dan reaksi berantai yang disebabkan oleh pihak ketiga.

Keuangan terdesentralisasi, mencari peluang di tengah kesulitan

Apakah situasi DeFi akan lebih baik ketika bursa terpusat dan lembaga terpusat sangat dirugikan?

Dengan keluarnya sejumlah besar dana dari seluruh dunia enkripsi, serta kenaikan suku bunga yang dihadapi oleh lingkungan makro, DeFi sedang menghadapi dampak yang cukup besar: dari segi imbal hasil keseluruhan, DeFi saat ini bahkan tidak lebih baik daripada obligasi pemerintah AS. Selain itu, investasi di DeFi juga harus memperhatikan risiko keamanan kontrak pintar. Dengan mempertimbangkan risiko dan imbal hasil, situasi DeFi saat ini tidak optimis di mata investor yang sudah berpengalaman.

Dalam lingkungan yang cenderung pesimis, pasar masih sedang mempersiapkan inovasi. Misalnya, bursa terdesentralisasi yang berfokus pada produk derivatif keuangan mulai muncul, dan inovasi strategi pendapatan tetap juga sedang berkembang dengan cepat. Dengan masalah kinerja rantai publik yang secara bertahap teratasi, kami juga optimis bahwa cara interaksi DeFi secara keseluruhan dan bentuk yang mungkin terwujud juga akan mengalami iterasi baru.

Tetapi pembaruan dan iterasi ini tidak terjadi dalam sekejap, pasar saat ini masih berada dalam tahap yang rumit: karena kejadian black swan, enkripsi pembuat pasar mengalami kerugian, yang menyebabkan kekurangan likuiditas yang serius di seluruh pasar, dan juga berarti bahwa manipulasi pasar dalam situasi ekstrem sering terjadi.

Aset dengan likuiditas yang baik di awal, sekarang sangat mudah untuk dimanipulasi; begitu manipulasi harga terjadi, karena adanya banyak kombinasi antar protokol DeFi, banyak entitas bisa terpengaruh oleh fluktuasi harga token pihak ketiga tanpa alasan yang jelas, yang menyebabkan mereka juga mengalami utang.

Dalam lingkungan pasar seperti itu, operasi investasi yang sesuai mungkin menjadi lebih konservatif.

Tim kami saat ini lebih condong untuk mencari cara investasi yang lebih stabil, dengan mendapatkan peningkatan aset baru melalui Staking. Sementara itu, kami juga telah mengembangkan sistem bernama Argus, yang digunakan untuk memantau secara real-time berbagai situasi abnormal di blockchain, dengan cara otomatis melalui ( setengah ) untuk meningkatkan efisiensi operasional secara keseluruhan. Ketika para profesional berpengalaman di industri mulai memiliki sikap optimis yang hati-hati terhadap DeFi, kami juga penasaran kapan seluruh pasar akan mengalami perubahan.

Mengharapkan pembalikan pasar, baik faktor internal maupun eksternal sama-sama penting

Tidak ada yang akan terus menikmati krisis. Sebaliknya, kita semua sedang menunggu perubahan. Namun, untuk memprediksi kapan arah angin akan berubah, kita perlu memahami dari mana angin bertiup.

Saya percaya, volatilitas pasar pada putaran sebelumnya kemungkinan besar berasal dari masuknya investor tradisional pada tahun 2017. Karena ukuran aset yang mereka bawa relatif besar, ditambah dengan lingkungan makro yang cukup longgar, bersama-sama menciptakan pasar yang sangat panas. Dan saat ini, mungkin kita harus menunggu suku bunga turun ke tingkat tertentu, sebelum uang panas kembali mengalir ke pasar kripto, dan pasar beruang akan mengalami pembalikan.

Selain itu, dalam perkiraan kasar sebelumnya, saya percaya bahwa total biaya harian seluruh industri enkripsi, termasuk mesin penambangan dan pelaku industri, berada di antara puluhan juta hingga seratus juta dolar AS; sementara saat ini, kondisi aliran dana di blockchain menunjukkan bahwa skala aliran dana harian jauh dari biaya yang diperkirakan, sehingga seluruh pasar masih berada dalam tahap permainan stok.

Keterbatasan likuiditas, ditambah dengan permainan stok, serta lingkungan luar yang tidak baik di dalam dan di luar industri dapat dianggap sebagai faktor eksternal yang menyebabkan pasar tidak mampu berbalik. Sementara faktor internal yang memungkinkan industri enkripsi untuk tumbuh berasal dari titik pertumbuhan yang dihasilkan oleh ledakan aplikasi killer.

Setelah beberapa narasi mereda dari putaran bull market sebelumnya, saat ini industri masih belum melihat titik pertumbuhan baru yang jelas. Ketika jaringan lapisan kedua seperti ZK mulai diluncurkan, kami merasakan perubahan yang dibawa oleh teknologi baru, kinerja blockchain publik semakin meningkat, tetapi sebenarnya kami masih belum melihat aplikasi killer yang jelas; dipantulkan pada tingkat pengguna, kami masih tidak jelas tentang bentuk aplikasi yang dapat membuat aset pengguna biasa mengalir ke dunia enkripsi dalam skala besar. Oleh karena itu, akhir bear market memiliki dua prasyarat: pertama, penghapusan kenaikan suku bunga lingkungan makro eksternal, kedua, menemukan titik pertumbuhan baru untuk ledakan aplikasi killer berikutnya.

Namun, perlu dicatat bahwa pembalikan tren pasar juga perlu disesuaikan dengan siklus yang melekat dalam industri enkripsi. Mengingat peristiwa penggabungan Ethereum pada bulan September tahun ini, serta pengurangan setengah berikutnya yang akan segera dihadapi oleh Bitcoin pada tahun 2024, yang pertama telah terjadi, dan yang kedua dari sudut pandang industri juga tidak terlalu jauh. Dalam siklus ini, waktu yang tersisa untuk terobosan aplikasi dan ledakan narasi di dalam industri sebenarnya sudah tidak banyak.

Jika lingkungan makro eksternal dan ritme inovasi internal tidak mengikuti, maka pemahaman yang ada di dalam lingkaran selama 4 tahun satu siklus juga bisa saja terpecah. Apakah pasar bearish akan melintasi siklus dan menjadi lebih lama, masih perlu diamati dan dipelajari. Ketika faktor internal dan eksternal yang memungkinkan pembalikan pasar tidak dapat dipisahkan, kita juga harus secara bertahap mengumpulkan kesabaran dan menyesuaikan strategi investasi serta harapan kita pada waktu yang tepat, untuk menghadapi lebih banyak ketidakpastian.

Segala sesuatu tidak pernah berjalan mulus, semoga setiap peserta di pasar kripto menjadi seorang pembangun yang tangguh, bukan sekadar penonton yang kehilangan kesempatan.

Lampiran: Pilihan Sesi Tanya Jawab

Pertanyaan 1: Apa arah inovasi utama di pasar kripto di masa depan?

pasar kripto masa depan