Phénomène de forte prime des sociétés de réserve Bitcoin : effet de levier et opérations de capital

L'un des sujets les plus en vue du marché public en 2025 est l'intégration de Bitcoin dans le bilan des entreprises. Bien que les investisseurs aient plusieurs moyens d'obtenir directement une exposition au Bitcoin, tels que les ETF, les produits dérivés, les Bitcoin emballés et les contrats à terme, beaucoup choisissent d'acheter des actions d'entreprises détenant des réserves de Bitcoin pour obtenir une exposition au risque Bitcoin, même si ces actions présentent une prime significative par rapport à la valeur nette d'actif du Bitcoin (NAV).

Cette prime fait référence à la différence entre le prix des actions d'une entreprise et la valeur de ses avoirs en Bitcoin par action. Par exemple, si une entreprise détient des Bitcoins d'une valeur de 100 millions de dollars et a 10 millions d'actions en circulation, la NAV par action de Bitcoin est de 10 dollars. Si le prix des actions est de 17,5 dollars, le taux de prime est de 75 %. Dans ce cas, le mNAV (multiplicateur de valeur nette d'actif) reflète combien le prix des actions est un multiple de la NAV de Bitcoin, tandis que le taux de prime est le pourcentage de mNAV moins 1.

Alors, pourquoi la valorisation de ces entreprises peut-elle dépasser de loin les actifs en Bitcoin qu'elles détiennent ?

Effet de levier et capacité d'acquisition de capital

La principale raison de la prime sur le prix des actions des sociétés de réserve de Bitcoin pourrait être leur capacité à effectuer des opérations de levier via le marché des capitaux publics. Ces entreprises peuvent lever des fonds en émettant des obligations et des actions pour augmenter leur participation en Bitcoin. En essence, elles sont devenues des instruments de haute β pour le Bitcoin, amplifiant la sensibilité du Bitcoin aux fluctuations du marché.

La méthode la plus courante et la plus efficace dans cette stratégie est l'« émission au prix du marché » (ATM) plan d'augmentation de capital. Ce mécanisme permet à l'entreprise d'émettre progressivement des actions au prix actuel, ayant un impact très faible sur le marché. Lorsque le prix des actions présente une prime par rapport à la NAV du Bitcoin, le nombre de Bitcoins pouvant être achetés avec chaque dollar levé par le plan ATM dépassera la dilution de la quantité de Bitcoin détenue par action due à l'augmentation de capital. Cela crée un « cycle d'appréciation de la quantité de Bitcoin détenue par action », amplifiant continuellement l'exposition au Bitcoin.

Une entreprise bien connue est un exemple typique de cette stratégie. Depuis 2020, cette entreprise a levé des milliards de dollars par le biais d'émissions d'obligations convertibles et de financements en actions secondaires. Au 30 juin 2025, cette entreprise détient 597,325 jetons Bitcoin (environ 2,84 % de l'offre en circulation).

Ces outils de financement ne s'appliquent qu'aux entreprises cotées, leur permettant d'augmenter continuellement leur exposition au Bitcoin. Cela amplifie non seulement l'exposition au Bitcoin, mais crée également un effet de récit composé, chaque levée de fonds réussie et chaque augmentation de Bitcoin renforçant la confiance des investisseurs dans ce modèle. Par conséquent, les investisseurs qui achètent des actions de ces entreprises n'achètent pas seulement du Bitcoin, mais achètent également « la capacité d'augmenter continuellement leur exposition au Bitcoin à l'avenir ».

Analyse de l'écart de prime

Le taux de prime NAV de certaines sociétés de réserve de Bitcoin (au 30 juin 2025 ; en supposant un prix du Bitcoin de 107 000 dollars) montre que, bien qu'une société bien connue ait un taux de prime relativement modéré (environ 75 %), certaines petites entreprises affichent des taux de prime significativement plus élevés, comme The Blockchain Group (217 %) et Metaplanet (384 %). Ces évaluations indiquent que le prix du marché ne reflète pas seulement le potentiel de croissance du Bitcoin lui-même, mais inclut également une considération intégrée de la capacité d'accès aux marchés de capitaux, de l'espace spéculatif et de la valeur narrative.

Taux de rendement Bitcoin : Indicateurs clés derrière la prime

L'un des indicateurs clés qui soutiennent la prime sur les actions de ces entreprises est le « rendement Bitcoin ». Cet indicateur mesure la croissance de la quantité de Bitcoin détenue par action d'une entreprise sur une période donnée, reflétant son efficacité à augmenter ses avoirs en Bitcoin grâce à sa capacité de levée de fonds, sans entraîner une dilution excessive des actions. Parmi elles, Metaplanet se distingue par sa transparence, son site web proposant un tableau de bord de données Bitcoin en temps réel, mettant à jour dynamiquement les positions en Bitcoin, la quantité de Bitcoin par action et le rendement Bitcoin.

Metaplanet a publié une preuve de réserve, alors que d'autres entreprises du secteur n'ont pas encore largement adopté cette pratique. Certaines entreprises n'ont mis en place aucun mécanisme de vérification sur la chaîne pour prouver leurs avoirs en Bitcoin. Certains estiment que la publication de la preuve de réserve pourrait entraîner des risques de sécurité, mais cet avis est controversé, car la preuve de réserve sur la chaîne nécessite simplement de rendre public la clé publique ou l'adresse, et non la clé privée ou les données de signature. Étant donné que le modèle de sécurité du Bitcoin repose sur le principe de "la clé publique peut être partagée en toute sécurité", la publication de l'adresse du portefeuille ne compromet pas la sécurité des actifs. La preuve de réserve sur la chaîne offre aux investisseurs un moyen de vérifier directement l'authenticité des avoirs en Bitcoin de l'entreprise.

Les impacts potentiels de la disparition de la prime

La haute valorisation des sociétés de réserves de Bitcoin existe jusqu'à présent dans un environnement de marché haussier caractérisé par une hausse du prix du Bitcoin et un fort enthousiasme des petits investisseurs. Aucune société de réserves de Bitcoin n'a encore vu son prix d'action rester longtemps en dessous de la NAV. Le prérequis de ce modèle commercial est la présence continue d'une prime. Lorsque le prix de l'action descend en dessous de la NAV, la dilution des actions n'a plus de signification stratégique, mais devient plutôt un prélèvement de valeur. Cela met en évidence la vulnérabilité centrale de ce modèle, le plan d'émission d'actions des ATM (moteur de capital de ces sociétés) dépend essentiellement de la prime sur le prix de l'action.

Ce mode repose sur un cycle d'auto-renforcement : la prime sur le prix des actions soutient la capacité de levée de fonds, les fonds levés sont utilisés pour augmenter les avoirs en Bitcoin, l'augmentation des avoirs en Bitcoin renforce le discours de l'entreprise, et la valeur du discours maintient la prime sur le prix des actions. Si la prime disparaît, le cycle sera rompu : le coût du financement augmente, l'augmentation des avoirs en Bitcoin ralentit, et la valeur du discours s'affaiblit.

Actuellement, les sociétés de réserve de Bitcoin bénéficient encore d'un avantage d'accès au marché des capitaux et de l'enthousiasme des investisseurs, mais leur développement futur dépendra de la discipline financière, de la transparence et de la capacité à « augmenter la quantité de Bitcoin par action » (plutôt que de simplement accumuler la quantité totale de Bitcoin). La « valeur d'option » qui rend ces actions attrayantes en période haussière pourrait rapidement se transformer en fardeau en période baissière.