L'émergence des stablecoins en dollars et la signature de la loi « GENIUS » ont des répercussions profondes sur les marchés financiers mondiaux. Ce projet de loi, signé la semaine dernière et devenu loi, intègre les stablecoins (jetons numériques liés au dollar) dans le cadre réglementaire mainstream. Bien qu'il soit encore à un stade précoce, on peut imaginer que cette loi déclenchera la plus grande réforme du système monétaire américain et mondial depuis l'effondrement du Système de Bretton Woods il y a plus de 50 ans. Les stratèges macroéconomiques commencent à s'inquiéter que l'adoption accrue des stablecoins entraîne une courbe des rendements plus raide, un élargissement des spreads swaps et une pression sur les prix en hausse. Étant donné que l'inflation est de plus en plus ancrée, cela pose un problème particulier pour les États-Unis. Sommes-nous au bord de turbulences monétaires ?
1. stablecoin : un nouveau type de dollar et structure hiérarchique monétaire
La clé pour comprendre les stablecoins réside dans la structure hiérarchique de la monnaie. L'auteur de "Monnaie et Empire", Perry Mehrling, décrit la monnaie comme étant structurée par niveaux. La forme de monnaie la plus sûre et la moins flexible - les réserves de la banque centrale - se trouve au sommet de la pyramide, suivie des dépôts bancaires, et enfin des titres. Les stablecoins se situent au bas du deuxième niveau. Ils sont (pour l'instant) en réalité des dépôts bancaires à rendement nul, bien que leur capacité de règlement soit limitée.
Il est crucial pour le système monétaire que les dépôts bancaires et les réserves de la banque centrale soient réglés à la valeur nominale. La loi « GENIUS » stipule que les stablecoins doivent être adossés à des actifs très sûrs, tels que des obligations gouvernementales et des parts de fonds du marché monétaire. Au moins en théorie, cela devrait amener les stablecoins à être réglés à la valeur nominale. Par conséquent, en pratique, les stablecoins sont une nouvelle forme de dépôt bancaire, et donc une nouvelle forme de dollar. Merlin a utilisé l'analogie du dollar européen, assimilant le dollar « on-chain » (c'est-à-dire le stablecoin) au dollar offshore dans le monde des devises. Cela pourrait avoir des conséquences profondes, non seulement parce que le nouveau dollar déplacera des capitaux d'autres endroits, mais tout aussi important, les stablecoins achèteront des actifs pour garantir de nouveaux jetons. Cela dépendra finalement de la façon dont la vitesse de circulation de la monnaie et la durée des actifs évolueront avec la croissance des stablecoins.
Deux, l'impact des stablecoins sur le marché de la dette souveraine et l'inflation
Tout d'abord, de nombreuses personnes, y compris le ministre des Finances, s'attendent à ce que les stablecoins entraînent une augmentation de la demande pour les obligations américaines. Ainsi, le projet de loi « GENIUS » fait apparemment partie d'un plan global du gouvernement visant à réduire les taux d'intérêt (en remplaçant le président de la Réserve fédérale), à réduire le coût de l'emprunt en émettant davantage d'obligations à court terme, et à accroître la demande pour ce type d'emprunt. Jusqu'à présent, tout va bien : les stablecoins sont le troisième plus grand acheteur des billets de 2024 et le dixième plus grand détenteur.
Mais la capacité de créer une nouvelle demande de dette publique dépend de la manière dont ils modifient la durée. S'ils attirent principalement la demande du marché à court terme et à faible durée (comme les fonds du marché monétaire), il est peu probable que cela réduise le coût de financement du gouvernement, étant donné que les fonds du marché monétaire détiennent déjà une grande quantité de dette publique. Cela ressemble à l'"assouplissement quantitatif fiscal" mis en œuvre par le Trésor américain en 2023, lorsqu'il a considérablement augmenté l'émission de bons du Trésor. Les fonds à court terme ont acheté ces bons du Trésor par le biais des outils de reverse repo de la Réserve fédérale, tandis que le manque d'actifs à long terme a poussé les acheteurs vers des alternatives plus risquées comme les actions, bien que les énormes déficits fiscaux aient créé un effet d'éviction, cela a néanmoins soutenu ces bons du Trésor. Du point de vue du Trésor, cela pourrait être le résultat le plus bénin.
Mais cela conduira finalement à l'inflation. L'expérience montre qu'une augmentation de la demande pour les actifs à haut risque, une possible réduction des coûts de financement gouvernementaux, ainsi qu'une augmentation du nombre d'actifs ayant une «monétisation» plus forte / une durée plus courte (comme les bons à court terme), conduira à une hausse des prix structurelle. En raison de la réduction de la durée moyenne pondérée des obligations d'État en cours, la courbe des rendements devient également plus raide.
Troisième, impact à long terme : changement de la vitesse de circulation et de la durée des actifs
À long terme, la situation pourrait ne pas être ainsi. On peut imaginer qu'avec la maturation progressive des stablecoins dans le système financier traditionnel, les investisseurs s'habitueront progressivement à les utiliser comme un pont pour investir dans les cryptomonnaies, ou à les déposer sur des plateformes rémunératrices comme Nexo. Cela pourrait entraîner une baisse de la demande de bons à long terme, continuant ainsi à exercer une pression sur la courbe des rendements et entraînant un élargissement des écarts de swap.
Ainsi, si les investisseurs commencent à gagner des revenus via des stablecoins ou finissent par payer eux-mêmes des taux d'intérêt, les stablecoins seront en concurrence de plus en plus intense avec les dépôts bancaires traditionnels. Cela pourrait entraîner une baisse de la vitesse de circulation de l'ensemble du système, car la monnaie quittera un monde de haute durée de vie et de haute vitesse de circulation pour entrer dans la trajectoire actuelle de faible vitesse de circulation et de faible durée de vie des stablecoins.
Cependant, l'histoire de la vitesse de circulation ne s'arrête pas là. Avec l'amélioration de l'efficacité des systèmes de paiement, l'interchangeabilité des stablecoins et des monnaies traditionnelles finira par s'accroître (selon des estimations du Boston Consulting Group, les paiements ne représentent actuellement que 6 % de l'utilisation). La tokenisation des actifs à court terme permettra efficacement aux détenteurs de stablecoins d'utiliser des billets, des parts de fonds monétaires, etc., sous forme de petites sommes (cette situation est déjà en cours). Par conséquent, en fin de compte, les stablecoins pourraient entraîner une vitesse de circulation plus élevée, mais leur forme pourrait également conduire à une inflation des consommateurs plus élevée, plutôt qu'à une inflation des actifs.
Quatre, le projet de loi « GENIUS » : est-ce un coup de génie ou un moteur de l'inflation ?
Si personne ne veut de stablecoin, toutes ces analyses et hypothèses n'ont aucun sens. À part pour des raisons illégales, nous ne comprenons pas pourquoi quelqu'un voudrait un stablecoin - étant donné qu'ils sont en réalité un fonds de marché monétaire à zéro rendement - plutôt que de détenir des bons du Trésor ou des parts d'un fonds de marché monétaire.
Cependant, la création d'un nouveau dollar négocié à parité dans le système monétaire pourrait très probablement changer les règles du jeu, attirant davantage de flux de capitaux du monde fiat à la recherche de rendements vers le domaine des cryptomonnaies. C'est actuellement la plus grande utilisation des stablecoins, représentant près de 90 % du volume des transactions de l'année dernière. Avec le pouvoir d'achat, vous découvrirez qu'ils ont une autre attraction, à savoir l'inflation, surtout lorsque les gouvernements dépendent de plus en plus des billets pour se financer.
En théorie, la légalisation des stablecoins en dollars pourrait permettre au gouvernement de réduire le coût de l'emprunt en diminuant le ratio de la dette par rapport au PIB grâce à une augmentation du taux d'inflation, et d'attirer des capitaux du reste du monde dans un contexte de baisse du déficit commercial américain. Le temps dira si le projet de loi « GENIUS » est un coup de génie.
Conclusion :
La signature de la loi « GENIUS » marque l'entrée officielle des stablecoins dans la vision réglementaire financière principale des États-Unis. Cette réforme ne va pas seulement redéfinir la forme du dollar, mais elle pourrait également avoir des répercussions profondes sur le système monétaire mondial, le marché des obligations d'État et l'inflation. Les inquiétudes des stratèges macroéconomiques ne sont pas infondées ; la vitesse de circulation monétaire et le changement de la durée des actifs apportés par les stablecoins pourraient effectivement semer les graines de l'inflation future. Cette révolution des stablecoins est-elle une manœuvre géniale des États-Unis pour renforcer l'hégémonie du dollar, ou un moteur qui pousse le monde vers une nouvelle vague d'inflation ? Cela reste à être vérifié par le temps.
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Le jeton stable du dollar déclenche-t-il une bombe inflationniste ? La loi « GENIUS » pourrait-elle provoquer un tsunami monétaire mondial ?
L'émergence des stablecoins en dollars et la signature de la loi « GENIUS » ont des répercussions profondes sur les marchés financiers mondiaux. Ce projet de loi, signé la semaine dernière et devenu loi, intègre les stablecoins (jetons numériques liés au dollar) dans le cadre réglementaire mainstream. Bien qu'il soit encore à un stade précoce, on peut imaginer que cette loi déclenchera la plus grande réforme du système monétaire américain et mondial depuis l'effondrement du Système de Bretton Woods il y a plus de 50 ans. Les stratèges macroéconomiques commencent à s'inquiéter que l'adoption accrue des stablecoins entraîne une courbe des rendements plus raide, un élargissement des spreads swaps et une pression sur les prix en hausse. Étant donné que l'inflation est de plus en plus ancrée, cela pose un problème particulier pour les États-Unis. Sommes-nous au bord de turbulences monétaires ?
1. stablecoin : un nouveau type de dollar et structure hiérarchique monétaire
La clé pour comprendre les stablecoins réside dans la structure hiérarchique de la monnaie. L'auteur de "Monnaie et Empire", Perry Mehrling, décrit la monnaie comme étant structurée par niveaux. La forme de monnaie la plus sûre et la moins flexible - les réserves de la banque centrale - se trouve au sommet de la pyramide, suivie des dépôts bancaires, et enfin des titres. Les stablecoins se situent au bas du deuxième niveau. Ils sont (pour l'instant) en réalité des dépôts bancaires à rendement nul, bien que leur capacité de règlement soit limitée.
Il est crucial pour le système monétaire que les dépôts bancaires et les réserves de la banque centrale soient réglés à la valeur nominale. La loi « GENIUS » stipule que les stablecoins doivent être adossés à des actifs très sûrs, tels que des obligations gouvernementales et des parts de fonds du marché monétaire. Au moins en théorie, cela devrait amener les stablecoins à être réglés à la valeur nominale. Par conséquent, en pratique, les stablecoins sont une nouvelle forme de dépôt bancaire, et donc une nouvelle forme de dollar. Merlin a utilisé l'analogie du dollar européen, assimilant le dollar « on-chain » (c'est-à-dire le stablecoin) au dollar offshore dans le monde des devises. Cela pourrait avoir des conséquences profondes, non seulement parce que le nouveau dollar déplacera des capitaux d'autres endroits, mais tout aussi important, les stablecoins achèteront des actifs pour garantir de nouveaux jetons. Cela dépendra finalement de la façon dont la vitesse de circulation de la monnaie et la durée des actifs évolueront avec la croissance des stablecoins.
Deux, l'impact des stablecoins sur le marché de la dette souveraine et l'inflation
Tout d'abord, de nombreuses personnes, y compris le ministre des Finances, s'attendent à ce que les stablecoins entraînent une augmentation de la demande pour les obligations américaines. Ainsi, le projet de loi « GENIUS » fait apparemment partie d'un plan global du gouvernement visant à réduire les taux d'intérêt (en remplaçant le président de la Réserve fédérale), à réduire le coût de l'emprunt en émettant davantage d'obligations à court terme, et à accroître la demande pour ce type d'emprunt. Jusqu'à présent, tout va bien : les stablecoins sont le troisième plus grand acheteur des billets de 2024 et le dixième plus grand détenteur.
Mais la capacité de créer une nouvelle demande de dette publique dépend de la manière dont ils modifient la durée. S'ils attirent principalement la demande du marché à court terme et à faible durée (comme les fonds du marché monétaire), il est peu probable que cela réduise le coût de financement du gouvernement, étant donné que les fonds du marché monétaire détiennent déjà une grande quantité de dette publique. Cela ressemble à l'"assouplissement quantitatif fiscal" mis en œuvre par le Trésor américain en 2023, lorsqu'il a considérablement augmenté l'émission de bons du Trésor. Les fonds à court terme ont acheté ces bons du Trésor par le biais des outils de reverse repo de la Réserve fédérale, tandis que le manque d'actifs à long terme a poussé les acheteurs vers des alternatives plus risquées comme les actions, bien que les énormes déficits fiscaux aient créé un effet d'éviction, cela a néanmoins soutenu ces bons du Trésor. Du point de vue du Trésor, cela pourrait être le résultat le plus bénin.
Mais cela conduira finalement à l'inflation. L'expérience montre qu'une augmentation de la demande pour les actifs à haut risque, une possible réduction des coûts de financement gouvernementaux, ainsi qu'une augmentation du nombre d'actifs ayant une «monétisation» plus forte / une durée plus courte (comme les bons à court terme), conduira à une hausse des prix structurelle. En raison de la réduction de la durée moyenne pondérée des obligations d'État en cours, la courbe des rendements devient également plus raide.
Troisième, impact à long terme : changement de la vitesse de circulation et de la durée des actifs
À long terme, la situation pourrait ne pas être ainsi. On peut imaginer qu'avec la maturation progressive des stablecoins dans le système financier traditionnel, les investisseurs s'habitueront progressivement à les utiliser comme un pont pour investir dans les cryptomonnaies, ou à les déposer sur des plateformes rémunératrices comme Nexo. Cela pourrait entraîner une baisse de la demande de bons à long terme, continuant ainsi à exercer une pression sur la courbe des rendements et entraînant un élargissement des écarts de swap.
Ainsi, si les investisseurs commencent à gagner des revenus via des stablecoins ou finissent par payer eux-mêmes des taux d'intérêt, les stablecoins seront en concurrence de plus en plus intense avec les dépôts bancaires traditionnels. Cela pourrait entraîner une baisse de la vitesse de circulation de l'ensemble du système, car la monnaie quittera un monde de haute durée de vie et de haute vitesse de circulation pour entrer dans la trajectoire actuelle de faible vitesse de circulation et de faible durée de vie des stablecoins.
Cependant, l'histoire de la vitesse de circulation ne s'arrête pas là. Avec l'amélioration de l'efficacité des systèmes de paiement, l'interchangeabilité des stablecoins et des monnaies traditionnelles finira par s'accroître (selon des estimations du Boston Consulting Group, les paiements ne représentent actuellement que 6 % de l'utilisation). La tokenisation des actifs à court terme permettra efficacement aux détenteurs de stablecoins d'utiliser des billets, des parts de fonds monétaires, etc., sous forme de petites sommes (cette situation est déjà en cours). Par conséquent, en fin de compte, les stablecoins pourraient entraîner une vitesse de circulation plus élevée, mais leur forme pourrait également conduire à une inflation des consommateurs plus élevée, plutôt qu'à une inflation des actifs.
Quatre, le projet de loi « GENIUS » : est-ce un coup de génie ou un moteur de l'inflation ?
Si personne ne veut de stablecoin, toutes ces analyses et hypothèses n'ont aucun sens. À part pour des raisons illégales, nous ne comprenons pas pourquoi quelqu'un voudrait un stablecoin - étant donné qu'ils sont en réalité un fonds de marché monétaire à zéro rendement - plutôt que de détenir des bons du Trésor ou des parts d'un fonds de marché monétaire.
Cependant, la création d'un nouveau dollar négocié à parité dans le système monétaire pourrait très probablement changer les règles du jeu, attirant davantage de flux de capitaux du monde fiat à la recherche de rendements vers le domaine des cryptomonnaies. C'est actuellement la plus grande utilisation des stablecoins, représentant près de 90 % du volume des transactions de l'année dernière. Avec le pouvoir d'achat, vous découvrirez qu'ils ont une autre attraction, à savoir l'inflation, surtout lorsque les gouvernements dépendent de plus en plus des billets pour se financer.
En théorie, la légalisation des stablecoins en dollars pourrait permettre au gouvernement de réduire le coût de l'emprunt en diminuant le ratio de la dette par rapport au PIB grâce à une augmentation du taux d'inflation, et d'attirer des capitaux du reste du monde dans un contexte de baisse du déficit commercial américain. Le temps dira si le projet de loi « GENIUS » est un coup de génie.
Conclusion :
La signature de la loi « GENIUS » marque l'entrée officielle des stablecoins dans la vision réglementaire financière principale des États-Unis. Cette réforme ne va pas seulement redéfinir la forme du dollar, mais elle pourrait également avoir des répercussions profondes sur le système monétaire mondial, le marché des obligations d'État et l'inflation. Les inquiétudes des stratèges macroéconomiques ne sont pas infondées ; la vitesse de circulation monétaire et le changement de la durée des actifs apportés par les stablecoins pourraient effectivement semer les graines de l'inflation future. Cette révolution des stablecoins est-elle une manœuvre géniale des États-Unis pour renforcer l'hégémonie du dollar, ou un moteur qui pousse le monde vers une nouvelle vague d'inflation ? Cela reste à être vérifié par le temps.